2023年报及2024年一季报点评：B端景气延续，C端逐步恢复

事项： 公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现收入23.7亿元，同比+16.3%； 归母净利润3.0亿元，同比+39.8%。23Q4实现收入6.1亿元，同比+8.6%；归母净利润0.6亿元，同比-3.0%。24Q1实现收入6.2亿元，同比+15.7%；归母净利润0.6亿元，同比-20.4%。整体符合此前预期。 评论： 23年营收同比+16.3%，24Q1渠道分化趋势延续，其中B端较快增长，C端逐步恢复。分业务来看 ，23年复合调味料/饮品配料收入分别同比+29.3%/+8.3%，而轻烹解决方案同比+1.4%，其中主要受到C端空刻拖累（23全年营收8.7亿，同比-0.6%）。分渠道来看，23全年直销/非直销营收分别同比+12.6%/+20.2%，其中百胜贡献收入3.9亿左右，同比+38.3%。单24Q1公司复调延续较快增长，Q1收入同比+27.7%，一是下游需求景气延续，二是今年春节备货节奏更晚（合并23Q4+24Q1复调同比+23.6%），轻烹营收同比+5.8%，在去年不低基数下实现恢复性增长，饮品配料收入同比基本持平。分渠道24Q1公司直销/非直销分别同比+16.0%/+12.0%，经销商数量环比+5家至387家。分地区除华东同比+9.5%外，华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外地区在较低基数下均实现高增，收入分别同比+20.7%/+76.2%/+52.5%/+19.7%/+135.5%/+100.8%/+117.3%。 毛利及扣非利润受产品结构、渠道分布调整及折旧压制。23全年公司毛利率33.1%，同比-1.4pcts，一是因高毛利的C端业务占比下降，二是非直销业务占比提升且毛利率同比-5.1pcts，同时在费用率小幅优化、资产处置损益贡献0.86亿背景下，23全年净利率录得12.7%，同比+2.1pcts。24Q1公司毛利率32.0%，同比-3.1pcts，推测与BC占比结构调整、新增产能折旧摊销有关。费用端，销售/管理/研发/财务费用率同比-1.2/-0.1/-0.3/+0.1pcts，整体继续小幅优化。最终，一是考虑全资子公司增资扩股导致少数股东占比提升，二是去年受益房屋拆迁导致较高基数，24Q1归母净利率9.7%，同比-4.4pcts，扣非归母净利率8.4%，同比-2.0pcts。 品类拓展+大B展店下B端有望延续高增，C端低基数下预计恢复，全年公司有望实现接近15%左右增长。公司24年计划一是业务发展更上层楼，产能端华北稳步推进山东宝莘项目，华东加快宝晏工厂运转，华南筹建广西宝硕强化香辛料资源，产品及渠道端继续推动产品迭代和升级，B端积极拓展新客户和发展经销渠道，C端重点丰富产品层次和品类；计划二是精细管理助力提效，如搭建食品安全追溯体系、组织优化提高效能、探索常态化的激励机制。全年维度来看，一方面C端在高基数解除后，伴随风味肉丸、冲泡意面等新品导入、线下渠道不断拓展，全年有望回归良性增长，另一方面B端已与头部客户实现较强捆绑，后续纵向大B延续较快开店，横向有望切入新品类份额，预计复调仍可延续较高景气，同时烘焙有望贡献一定增量，最终公司整体有望延续接近15%左右增速中枢。而利润端，考虑到去年房屋拆迁较高基数、子公司扩股导致少数股东占比提升，以及新品初期导致的规模性损失，预计营收弹性相对盈利更大。 投资建议：B端景气延续，C端逐步恢复，维持“强推”评级。公司B端复调景气延续，烘焙有望贡献增量，而C端在高基数消退后有望恢复，24全年营收双位数增长确定性较强。中长期维度下，公司调味品赛道壁垒更高，近期又通过合资绑定百胜，同时继续补齐产能短板、丰富品类矩阵，远期成长置信度进一步增强，且不乏烘焙、C端等潜在超预期催化。基于一季报情况，我们调整24-25年EPS预测为0.72/0.83元（原预测为0.83/1.02元），并引入26年EPS预测0.96元，对应PE为21/19/16倍，其中24年扣非归母净利润为2.5亿（同比约+14%），给予目标价18元，对应24年25倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等 主要财务指标 图表1公司分季度情况（单位：百万元） 图表2宝立食品PE-Band 图表3宝立食品PB-Band