24Q1业绩大幅改善，基本面反转拐点已至

2024年04月26日健帆生物(300529.SZ) 24Q1业绩大幅改善，基本面反转拐点 医疗器械投资评级买入-A维持评级 6个月目标价40.09元 股价(2024-04-25)23.30元 证券研究报告 公司快报 已至 事件：公司发布2023年报及2024年一季报。 交易数据总市值(百万元)18,816.04流通市值(百万元)12,147.09总股本(百万股)807.56流通股本(百万股)521.3312个月价格区间16.6/29.48元 （1）2023年报：2023年，公司实现营业收入19.22亿元，同比减少22.84%；归母净利润4.36亿元，同比减少50.93%；扣非归母净利润 4.1亿元，同比减少50.27%。23Q4，公司实现营业收入4.36亿元，同比减少6.31%；归母净利润1284万元，同比减少20.33%；扣非归母净利润488万元，同比增长57.42%；毛利率77.86%，同比降低0.35pct；净利率1.21%，同比降低1.33pct。 健帆生物 沪深300 19% 9% -1% -11% -21% -31% -41% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 （2）2024一季报：24Q1，公司实现营业收入7.44亿元，同比增长30%；归母净利润2.85亿元，同比增长44.9%；扣非归母净利润2.7亿元，同比增长42.74%；毛利率78.68%，同比降低1.74pct；净利率38.15%，同比提升4.05pct，费用端优化显著。若剔除23Q1短期CRRT应急采购收入影响，公司主业收入在24Q1增速约为65%。24Q1，公司业绩实现大幅增长，经营拐点确立。（公司更详细情况参见我们近期所发深度：《健帆生物深度推荐，荆棘载途终有尽，繁花前路仍可期》。） 公司Q1业绩改善得益于过去两年的系统性调整和顺应时势的一系列自上而下的全面改革措施。 2022-2023年，公司集中对渠道库存与销售管理模式进行调整与改革，具体表现为狠抓团队执行、深化学术推广、升级组织架构、优化资源投入、变革考核激励聚焦使用、去库存、促进销售团队专业化转型、利用信息化建设精细化管理等。根据公司投资者关系记录，经历前期公司经销商库存水平的持续下降，目前公司渠道库存情况已在良性水平，说明改革措施已见成效。 全球及我国血液净化患者保持增长，公司后续渗透率提升空间十分可观。 患者数量：全球肾脏替代治疗患者数量持续增长。2015年全球肾脏替代患者数量超过300万，2030年全球肾脏替代患者数量预计将超过540万。我国CKD发病率10.8%，慢性肾脏病患者约1.2亿人。我国透析患者总量保持10%左右的较稳定的年复合增速，但新 999563339 增透析患者数量、透析患病率和发病率等指标在近年均呈现加速上升趋势。2022年我国血液透析患者总数量达到84万人，2012-2022年复合增速为13%，2019-2022年复合增速为10.1%。 公司渗透率：（1）按已经覆盖患者数量计算：截至2022年，公 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.8 18.5 -8.6 绝对收益 3.0 24.1 -19.5 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 李奔分析师 SAC执业证书编号：S1450523110001 liben@essence.com.cn 相关报告健帆生物深度推荐：荆棘载 2024-03-17 途终有尽，繁花前路仍可期发布“质量回报双提升”方案，血液灌流国产龙头推进 2024-03-07 全球高质量发展健帆生物Q3公司经营环比 2023-11-06 改善，系统性改革效果初现健帆生物22年业绩有所放 2023-04-05 缓，阶段性调整不改血液灌流全球渗透率提升长期逻辑 Q2收入端显著超预期，公司2022-08-26 国际学术地位进一步提升 司肾病产品对透析患者的渗透率（使用健帆血液灌流器进行联合治疗的血透患者数量/血液透析患者总数量）约为32%，相比疫情前2019年渗透率的22%提升了约10pct，而2019年相比2014年则又提升了约9pct左右，渗透率的快速提升阶段在2017-2021年，预计与公司 推出权威临床试验成果并逐步学术规范化有关（。2）按市场空间计算： 经测算，国内方面，公司肾病理论销售空间约为262亿元，肝病约为 176亿元，脓毒症领域约为271亿元，加上其他各项细分领域，国内 空间合计超过700亿元。若按销售金额计算渗透率，那么公司对于已经覆盖的主要适应症的整体渗透率大概在3%-4%，且仅是国内部分，海外则还远远低于国内。 治疗频次提升带来弹性：健帆血液灌流患者平均治疗频次从每月1次提升至每月4次将带来上量弹性，在同患者基数口径下，能够带来4倍于之前的市场空间，从而充分抵消未来可能发生的各种形式 的价格下降带来的影响。 新产品拓展与国际化打开公司中长期天花板。 针对尿毒症、肝病、脓毒症、红斑狼疮等不同的病症，公司已研发出不同的产品HA系列、KHA系列、BS系列、CA系列、DNA免疫吸附柱等，还能够针对不同的病症研发出不同的产品类型、治疗更多种类的疾病。2022年，公司新增5个产品注册证（血液透析器、3个不同配方的血液透析粉液产品及柠檬酸消毒液）、1个新产品CE证书，进一步丰富了公司血液净化全产业链的产品种类。未来新的注册证等成果预计也会不断涌现。 公司现阶段海外收入占比虽然不足5%，但新冠治疗产品在全球范围内增强了公司品牌影响力，叠加公司对海外业务重视程度日益提高，海外长期放量可期。截至目前，公司产品已销往德国、瑞士、英国、意大利、西班牙、印度、俄罗斯、墨西哥、巴西等92个国家，涵盖肾病、中毒、肝病、危重症、风湿免疫疾病等领域,并已纳入瑞士、土耳其、越南、德国、波黑、拉脱维亚等13个国家医保。公司海外团队持续壮大，推进本土化建设，并聘请国际血液净化领域顶级权威专家担任医学顾问，如：Ronco教授（意大利维琴察国际肾病研究院院长、创始人）、Vanholder教授（欧洲的肾脏病学会前主席）。 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价40.09元。我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为108.5%、33.6%、31.9%，净利润的增速分别为147.2%、32.4%、30.0%，成长性突出；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价为40.09元，相当于2024年30倍的动态市盈率。 风险提示：医疗行业政策的不确定性；新产品放量的不确定性；渗透率提升的不确定性。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 2,491.4 1,922.3 4,007.9 5,354.2 7,060.7 净利润 889.5 436.5 1,079.2 1,428.4 1,857.0 每股收益(元) 1.10 0.54 1.34 1.77 2.30 每股净资产(元) 4.43 3.90 6.18 7.95 10.25 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 21.2 43.1 17.4 13.2 10.1 市净率(倍) 5.3 6.0 3.8 2.9 2.3 净利润率 35.7% 22.7% 26.9% 26.7% 26.3% 净资产收益率 24.9% 13.9% 21.6% 22.3% 22.4% 股息收益率 2.8% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 60.1% 21.3% 66.7% 48.8% 67.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,491.4 1,922.3 4,007.9 5,354.2 7,060.7 成长性 减:营业成本 440.1 384.0 960.9 1,476.3 2,003.2 营业收入增长率 -6.9% -22.8% 108.5% 33.6% 31.9% 营业税费 35.1 31.8 56.1 72.3 93.2 营业利润增长率 -27.4% -47.2% 132.8% 31.8% 29.5% 销售费用 700.6 616.0 1,018.0 1,285.0 1,694.6 净利润增长率 -25.7% -50.9% 147.2% 32.4% 30.0% 管理费用 138.1 177.4 320.6 390.9 494.2 EBITDA增长率 -20.1% -34.2% 109.0% 28.4% 29.7% 研发费用 103.1 173.8 400.8 481.9 635.5 EBIT增长率 -22.1% -37.9% 122.7% 29.3% 30.2% 财务费用 -17.8 -33.9 -5.3 -5.7 -6.6 NOPLAT增长率 -26.6% -52.5% 163.2% 31.9% 29.6% 资产减值损失 -6.5 -28.2 1.0 0.8 1.0 投资资本增长率 34.4% -16.1% 80.5% -6.7% 47.7% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 6.1% -12.2% 58.8% 28.9% 29.1% 投资和汇兑收益 10.5 - - 6.0 6.0 营业利润 1,029.5 543.8 1,265.8 1,668.8 2,161.6 利润率 加:营业外净收支 -12.6 -22.8 -9.1 -2.0 1.0 毛利率 82.3% 80.0% 76.0% 72.4% 71.6% 利润总额 1,016.8 521.0 1,256.6 1,666.8 2,162.6 营业利润率 41.3% 28.3% 31.6% 31.2% 30.6% 减:所得税 135.9 95.3 163.4 216.7 281.1 净利润率 35.7% 22.7% 26.9% 26.7% 26.3% 净利润 889.5 436.5 1,079.2 1,428.4 1,857.0 EBITDA/营业收入 50.7% 43.3% 43.4% 41.7% 41.0% EBIT/营业收入 47.9% 38.6% 41.2% 39.9% 39.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 154 263 150 117 94 货币资金 2,558.8 2,810.3 1,808.3 3,504.4 4,063.3 流动营业资本周转天数 39 28 36 43 44 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 459 618 301 278 293 应收帐款 228.6 81.4 987.4 499.9 1,461.5 应收帐款周转天数 36 29 48 50 50 应收票据 17.9 - 60.0 14.8 87.3 存货周转天数 39 69 34 37 38 预付帐款 103.2 11.6 148.6 72.9 227.6 总资产周转天数 739 1,026 510 446 437 存货 349.1 385.0 362.4 744.8 757.6 投资资本周转天数 247 337 207 193 175 其他流动资产 35.6 23.6 33.7 21.2 26.4 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 24.9% 13.9% 21.6% 22.3% 22.4% 长期股权投资 - - 30.0 60.0 160.0 ROA 16.3% 7.7% 18.8% 19.5% 19.4% 投资性房地产 - - 50.0 20.0 40.0 ROIC 60.1% 21.3%