持续践行大家居战略，提高分红回馈股东

证券研究报告|公司点评报告 2024年04月25日 持续践行大家居战略，提高分红回馈股东 欧派家居(603833) 评级： 买入 股票代码： 603833 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 118.76/55.13 目标价格： 总市值(亿) 365.55 最新收盘价： 60.01 自由流通市值(亿) 365.55 自由流通股数(百万) 609.15 事件概述 欧派家居发布2023年年报：2023年公司实现营业收入227.82亿元，同比+1.35%；归母净利润30.36亿元，同 比+12.92%，扣非归母净利润27.46亿元（主要为计入当期损益的政府补助1亿元），同比+5.91%。分季度看，2023年Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收35.70/62.73/67.21/62.18亿元，同比-13.85%/+13.05%/+2.22%/+0.11%； 分别实现归母净利润1.52/9.80/11.77/7.26亿元，同比-39.79%/+28.10%/+21.09%/+4.00%。现金流方面，2023 年经营活动产生的现金流量净额48.78亿元，同比+102.43%，主要是销售商品、提供劳务收到的现金增加所 致。此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利2.76元（含税），合计总金额16.72亿元，分红比例由2022年40%提升至55.08%。 分析判断: ►收入端：卫浴、门窗业务表现稳健，组织革新进展顺利 2023年国内房地产市场低位运行，销售端持续承压（23年住宅商品房销售面积同比-8.2%），消费者观望情绪浓厚、消费意愿降低等因素导致行业下游需求不足，对公司业绩有一定压制，经营以平稳运行为主。分产品看，2023年公司厨柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门分别实现收入70.31、119.49、11.28、13.78亿元，同比分别-1.99%、-1.56%、+9.00%、+2.42%。分渠道看，2023年公司经销店、直营店、大宗业务销售额分别为 175.75、8.29、35.86亿元，同比分别-0.04%、+17.44%、+2.61%，大家居战略成效显著下，直营渠道表现优异。公司持续推进门店布局，2023年净增52家门店至8786家，其中，欧派品牌、欧铂丽品牌、欧铂尼品牌、铂尼思品牌分别净-36、+24、-55、+80家至6013、1078、1001、465家，整装大家居加速发展。分品牌看，2023年欧派、欧铂丽、欧铂尼、铂尼思分别实现收入186.72、13.84、13.78、8.75亿元，同比分别-0.75%、+2.79%、 +2.43%、+76.69%，整装品牌铂尼思增速显著。此外，公司上线独立AIOT物联网科技品牌海烈鸟（物联网智能家居软件平台），积极培育智能家居生态，赋能各品牌智能化升级；同时，公司本次营销组织改革进展顺利，不利影响逐渐减弱，推出如“十大引流方法+N个商业模式”和以“城市为中心的经营模式”等营销模式，成效显著，终端竞争优势进一步加强。 ►盈利端：毛利率提升明显，盈利能力表现稳健 盈利能力方面，2023年公司毛利率、净利率分别为34.16%、13.28%，同比分别+2.55pct、+1.35pct，其中，Q4单季度毛利率、净利率分别为34.60%、11.63%，同比分别+4.11pct、+0.44pct。分业务看，2023年公司厨柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门毛利率分别34.33%、36.51%、25.92%、21.47%，同比分别+0.31pct、 +4.73pct、-0.28pct、+5.09pct；分渠道看，2023年经销店、直营店、大宗业务毛利率分别为33.94%、57.66%、25.64%，同比分别+3.22pct、+2.21pct、-2.23pct。期间费用率方面，2023年公司期间费用率为 18.44%，同比+1.13pct；其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.70%、6.15%、 4.94%、-1.35%，同比分别+1.23pct、+0.21pct、-0.06pct、-0.25pct（财务费用率的减少主要系利息收入增加所致）。2023年Q4单季度期间费用率为20.85%，同比+4.08pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.85%、6.95%、5.99%、-0.95%，同比+3.00pct、+1.32pct、+0.11pct、-0.35pct，期间费用率有所上升。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 投资建议 持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，且木门、智能家居等其他新业务逐渐放量叠加国家地产利好政策持续加码以及存量房翻新需求增长，公司在组织革新后，持续践行大家居战略，在行业修复期有望率先受益。介于当前下游需求恢复较缓，行业修复仍需要一定时间，我们调整此前的盈利预测，将公司24-25年营业收入分别由272.20/311.02亿元调整至251.36/279.621亿元；24-25年EPS分别由5.96/6.86元调整至5.44/6.01元，预计2026年公司收入、EPS分别为308.77亿元、6.59元，对应2024年4月25日收盘价60.01元/股，PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示 家居需求不及预期；竣工数据不及预期；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；原材料价格大幅上涨风险。 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 22,480 22,782 25,136 27,962 30,877 YoY（%） 10.0% 1.3% 10.3% 11.2% 10.4% 归母净利润(百万元) 2,688 3,036 3,313 3,662 4,016 YoY（%） 0.9% 12.9% 9.1% 10.5% 9.7% 毛利率（%） 31.6% 34.2% 35.0% 35.4% 35.5% 每股收益（元） 4.41 4.98 5.44 6.01 6.59 ROE 16.3% 16.8% 16.5% 17.0% 17.4% 市盈率 12.65 11.20 10.26 9.28 8.46 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所分析师：徐林锋 邮箱：xulf@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 22,782 25,136 27,962 30,877 净利润 3,025 3,309 3,658 4,016 YoY(%) 1.3% 10.3% 11.2% 10.4% 折旧和摊销 916 799 854 903 营业成本 15,000 16,326 18,051 19,904 营运资金变动 549 -1,013 981 398 营业税金及附加 165 189 210 232 经营活动现金流 4,878 3,470 5,903 5,758 销售费用 1,982 2,011 2,377 2,717 资本开支 -2,099 -1,190 -1,190 -1,195 管理费用 1,401 1,483 1,622 1,791 投资 -2,044 -251 -141 -131 财务费用 -308 158 173 149 投资活动现金流 -4,664 -1,436 -1,323 -1,315 研发费用 1,126 1,257 1,398 1,544 股权募资 1 -52 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 3,636 880 750 440 投资收益 88 25 28 31 筹资活动现金流 741 -882 -1,897 -2,537 营业利润 3,513 3,838 4,244 4,664 现金净流量 994 1,152 2,683 1,905 营业外收支 24 10 10 5 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 3,537 3,848 4,254 4,669 成长能力 所得税 511 539 596 654 营业收入增长率 1.3% 10.3% 11.2% 10.4% 净利润 3,025 3,309 3,658 4,016 净利润增长率 12.9% 9.1% 10.5% 9.7% 归属于母公司净利润 3,036 3,313 3,662 4,016 盈利能力 YoY(%) 12.9% 9.1% 10.5% 9.7% 毛利率 34.2% 35.0% 35.4% 35.5% 每股收益 4.98 5.44 6.01 6.59 净利润率 13.3% 13.2% 13.1% 13.0% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 8.8% 8.9% 9.0% 9.2% 货币资金 12,575 13,727 16,410 18,315 净资产收益率ROE 16.8% 16.5% 17.0% 17.4% 预付款项 100 327 271 299 偿债能力 存货 1,132 1,498 1,511 1,917 流动比率 1.24 1.32 1.35 1.38 其他流动资产 2,558 3,178 3,331 3,460 速动比率 1.09 1.13 1.17 1.18 流动资产合计 16,365 18,728 21,522 23,991 现金比率 0.95 0.97 1.03 1.05 长期股权投资 0 1 2 3 资产负债率 47.3% 46.3% 47.1% 47.1% 固定资产 7,066 7,288 7,353 7,270 经营效率 无形资产 1,033 1,163 1,293 1,423 总资产周转率 0.72 0.70 0.72 0.73 非流动资产合计 17,982 18,654 19,160 19,608 每股指标（元） 资产合计 34,347 37,382 40,682 43,599 每股收益 4.98 5.44 6.01 6.59 短期借款 7,796 8,596 9,296 9,796 每股净资产 29.74 32.96 35.36 37.85 应付账款及票据 1,746 2,154 2,559 2,748 每股经营现金流 8.01 5.70 9.69 9.45 其他流动负债 3,637 3,428 4,114 4,887 每股股利 2.76 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 13,180 14,178 15,969 17,431 估值分析 长期借款 607 617 627 527 PE 11.20 10.26 9.28 8.46 其他长期负债 2,444 2,514 2,554 2,594 PB 2.34 1.69 1.58 1.47 非流动负债合计 3,051 3,131 3,181 3,121 负债合计 16,231 17,309 19,150 20,552 股本 609 608 608 608 少数股东权益 -1 -4 -8 -8 股东权益合计 18,116 20,074 21,532 23,047 负债和股东权益合计 34,347 37,382 40,682 43,599 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，11年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分