2024Q1收入及业绩均超预期，期待全年健康增长

公司发布2024Q1季报，收入同比+30%/业绩同比+64%，超出预期。1）伴随着公司订单及出货的改善，2024Q1公司实现收入47.6亿元，同比+30%，业绩为7.9亿元，同比+64%，扣非业绩为7.8亿元，同比+64%。我们估计2024Q1美元计价的收入同比增长20%~30%中段/业绩同比增长60%左右。2）量价拆分来看：2024Q1运动鞋销量为0.46亿双（同比+18%）/人民币单价同比+10%。3）盈利质量：2024Q1公司毛利率同比+5.0pct至28.4%，我们判断主要系公司产能利用率同比修复+降本控费效果体现；销售/管理/财务费用率同比分别基本持平/+1.8/-0.7pct至0.5%/5.2%/0.1%，管理费用率提升主要系绩效薪酬费用增加；净利率同比+3.4pct至16.5%，我们判断2024全年有望保持在较高水平。 期待2024年核心客户订单健康增长。1）公司与Nike、Deckers、VF、PUMA、UA等核心客户保持深度合作，同时挖掘细分领域成长品牌新客户，积极推进合作进度，2023年前5大客户销售占比分别38%/20%/12%/7%/6%（前五大客户合计占比-9pct至82%），其他客户销售占比+9pct至18%。伴随着下游库存恢复良性、品牌商下单量有所恢复，我们估计2024年公司大部分客户订单同比稳健快速增长，带动全年公司收入有望增长20%左右。2）中长期来看，我们认为运动赛道下游需求仍有望稳健增长，公司目前已形成成熟的客户合作体系，伴随着老客户份额提升+新客户持续拓展，我们估计公司未来订单有望具备长期成长性。 产能建设持续推进，成本管控效益体现。1）公司成本及费用管控颗粒度细，同时伴随着产能利用率的提升、规模效益得以显现，2024Q1盈利质量同比提升，毛利率/净利率分别达28.4%/16.5%（同比分别+5.0/+3.4pct）。2）2023年内短期公司产能利用率相对薄弱，2023年总产能/总产量分别2.21/1.92亿双（同比分别增长-7%/-12%），产能利用率86.7%（同比-4.3pct），我们估计2023Q4~2024Q1以来产能利用率环比逐步改善，2024全年趋势预计持续。3）中长期产能扩张规划持续推进，据公司公告，2024Q1末公司新建的成品鞋工厂越南峻宏、印尼世川（一期）开始投产。公司以大规模可持续的订单生产为主，员工成熟度高，同时借助自动化设备、SAP系统等持续推动效率提升、成本优化。 存货周转优化，现金流管理匹配利润表现。公司精细化管理存货，2024Q1末存货同比+2.6%至32.6亿元，存货周转天数-11.3天至79.2天，应收账款周转天数-1.7天至62.7天。现金流方面，公司2024Q1经营性现金流量净额10.7亿元，约为同期业绩的1.4倍，现金流管理健康。 订单改善趋势清晰，2024预计快速增长。1）考虑季度基数差异（估计2023Q2出货及业绩基数均较高），我们估计2024Q2公司收入及业绩同比增速较Q1预计将放缓。2）展望全年来看，我们认为2024以来公司订单增长将持续带动产能利用率同比改善，综合估计2024年公司收入及业绩均有望增长20%左右。 投资建议。公司是运动鞋制造龙头，伴随客户订单资源倾斜、产能持续放量业绩有望快速增长。我们略上调盈利预测，综合预计2024~2026年业绩为38.9/44.8/51.4亿元，对应2024年PE为19倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游消费需求及库存波动风险；产能扩张及改造不及预期风险；外汇波动风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 股票评级 场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 行业评级 间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 广场东塔7层 栋 邮编：100077 邮编：200120 邮箱：gsresearch@gszq.com 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编：330038 邮编：518033 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 邮箱：gsresearch@gszq.com