运营商24Q1综合点评：业绩稳健增长，关注智算投资

行业评级:推荐 三 大 运 营 商 发 布2 0 2 4一季 报 ， 营 收 净 利 均 实 现 增 长 。 其 中 ， 中 国 移 动 营 收 最 高 ， 中 国 联 通 净 利 润增 幅 最 大 。 1、业 绩 端 ： 三 大 运 营 商 业 绩 稳 中 有 进 ， 新 兴 业 务 增 速 亮 眼营 业 收 入 上 ， 中 国 移 动 业 绩 增 长 最 为 突 出 。其 中 ， 中 国 移 动 实 现 营 业 收 入2 6 3 7 . 1亿 元 ， 同 比 增 长5 . 2%； 中 国 电 信 实 现 营 业 收 入1 3 45 . 0亿 元 ， 同 比 增 长3 . 7%； 中 国 联 通 实 现 营 业 收 入9 95 .0亿 元 ， 同 比 增 长2 . 3%。 净 利 润 方 面 ， 中 国 联 通 归 母 净 利 增 速 位 于 三 家 运 营 商 之 首 ， 扣 非 净 利 实 现 双 位 数 增 长 。其 中，中国 联 通 实 现 归 母 净 利 润2 4 . 5亿 元 ， 同 比 增 长8 . 0 %， 扣 非 归 母 净利 润2 2 . 4亿 元 ， 同 比 增 长1 1 . 0 %； 中 国 移 动 实 现 归 母 净 利 润2 9 6 .1亿 元 ， 同 比 增 长5 .5%， 扣 非 归 母 净 利 润2 61亿 元 ， 同 比增 长8 . 4 %； 中 国 电 信 实 现 归 母 净 利 润86 . 0亿 元 ， 同 比 增 长7 . 7 %，扣 非 归 母 净 利 润9 1 . 6亿 元，同 比 增 长5 . 4 %。 数 据 中 心 、 云 计 算 、A I、 大 数 据 等 新 兴 业 务 增 长 迅 速 ， 成 为 业 务 增 量 重 要 来 源 。2 0 2 4 Q 1，中 国 移 动深 耕 行 业 数 智 化 服 务 ， 一 体 推 进 政 企 市 场 “ 网+云+ D I C T ”规 模 拓 展， 同 时 加 大 商 客 市 场拓 展 力 度 ，D I C T业 务 收 入 保 持 良 好 增 长 ； 中 国 联 通在 算 网 数 智 业 务 转 型 上 取 得 显 著 成 效， 实 现联 通 云 收 入1 6 7亿 元 ， 同 比 增 长3 0 . 3 %；实现 数 据 中 心 收 入6 6亿 元 ， 同 比 提 升4 . 1 %； 实 现5 G行 业 虚 拟 专 网 累 计 服 务 客 户 数1万户 ； 网 信 安全 收 入 实 现7 0%高 速 增 长； 中 国 电 信推 进 “ 网+云+ A I +应 用 ” ， 推 动 战 略 新 兴 业 务 快 速 发 展 ，产 业 数 字 化 收 入 达3 8 6 .8亿元 ， 同 比 增 长1 0 . 6 %； 此 外 ， 智 慧 家 庭 价 值 贡 献 持 续 提 升 ， 收 入 同 比 增 长1 0 . 4 %。 同 时 作 为 “A I + ”行 动 的 主 力 军 ，预 计 千 行 百 业 对 于 “A I + ”的 需 求 将 最 终 体 现 在 三 大 运 营 商 新 兴业 务 的 收 入 增 量 中 ， 从 而 持 续 改 善 三 大 运 营 商 的 收 入 结 构 。 2、成 本 端 ： 费 用 管 控 良 好 ， 盈 利 能 力 保 持 稳 定（1） 中 国 联 通 ：2 0 24年一季 度 ， 公 司 实 现 销 售 毛 利 率2 4 . 5 4%， 同 比+ 0 .1 3p c t； 销 售 净 利 率 5 .5 9%， 同 比+ 0 .2 7p c t； 销 售/管 理/研 发 费 用 率 分 别 为9 .6 1% /6 . 1 5% /1 . 3 9%， 分 别-0 .0 4/+ 0 . 4 2/ + 0 .1 9p c t。（2）中 国 电 信 ：2 0 24年一季 度 ， 公 司 实 现 销 售 毛 利 率2 9 .4 1%， 同 比-0 .0 7p c t； 销 售 净 利 率 6 .4 2%， 同 比+ 0 . 2 7p c t； 销 售/管 理/研 发 费 用 率 分 别 为1 0 . 9 4% /6 . 9 1% /1 . 1 7%， 分 别-0 .1 1/-0 .0 9/ + 0 .1 0p c t。（3）中 国 移 动 ：2 0 24年一季 度 ， 公 司 实 现 销 售 毛 利 率26 . 1 7%， 同 比+ 1 . 7 1p c t； 销 售 净 利 率 11 . 2 4%， 同 比+ 0 .0 4p c t； 销 售/管 理/研 发 费 用 率 分 别 为5 . 3 1% / 5 .5 1% /1 . 1 4%， 分 别-0 .0 2/-0 .2 5/ + 0 .0 2p c t。 3、移 动 业 务 ：5 G用 户 快 速 增 长 持 续 渗 透 ，A R P U值 稳 健 提 高运 营 商5 G用 户 快 速 增 长 ，5 G套 餐 用 户 渗 透 率 接 近8 0 %。中 国 移 动5 G套 餐 用 户 数 量 突 破7 . 9 9亿 户 ， 在5 G市 场保 持主 导 地 位 。截 至2 0 2 4年3月3 1日 ， 三 大 运 营 商5 G套 餐 用 户 分 别 为 ： 中国移动（7 . 9 9亿 户 ） ， 中 国 电 信 （3 . 2 9亿 户 ） ， 中 国 联 通 （2 . 6 9亿 户 ） 。 渗 透 率 方 面 ， 中 国 联 通5 G套餐 渗 透 率 提 升 至8 0. 0%， 中 国 电 信5 G套 餐 渗 透 率 达7 9 . 9 %， 中 国 移 动5 G套 餐 渗 透 率 达 到8 0 . 2 %。移 动 业 务A R P U值 方 面 ， 三 大 运 营 商 移 动 业 务A R P U值 均 实 现 稳 健 提 升 。截 至一 季 度 末 ， 中 国 移 动 的移 动 用 户A R P U值 为4 7 . 9元 ， 同 比 提 升6 . 7 %； 中 国 电 信 移 动 用 户A R P U值 达 到4 5 . 8元， 同 比 提 升0 . 9 %。 4、资 本 开 支 ：2 4年 预 计 减 少 资 本 开 支 ， 净 利 有 望 持 续 提 升 ，5 G相 关c a p e x减 少 ， 向 算 力 互 联 网倾 斜 2 0 2 4 Q 1： （1）中 国 联 通 ：根 据 公 司2 0 2 3年 推 介 材 料 ，2 0 2 3年 公 司 完 成 投 资7 3 9亿 元 ，2 0 2 4年 公司计划将 资 本 开 支 同 比 削 减1 2 %至6 5 0亿 元 ，其中算网数智投资将坚持适度超前、加快布局。预计折旧压力将有所缓解，有望延续净利双位数增长态势。 （2）中 国 电 信 ：根 据 公 司2 0 2 3年 推 介 材 料，2 0 2 3年 公 司 累 计 完 成 资 本 开 支9 8 8亿元 ， 规 划2 0 2 4年 投 资9 6 0亿 元 。 其 中 ，产 业 数 字 化规 划投 资3 7 0亿 元（ 同 比+ 4 . 1 %），移 动 网 规 划 投 资2 9 5亿 元 （ 同 比-1 5 . 3 %） ， 宽 带 网 规 划 投 资1 6 0亿 元 （ 同 比-4 . 5 %） ， 运 营 系 统 和 基 础 设 施规 划 投 资1 3 5亿 元 （ 同 比+ 1 5 . 2 %） （3）中 国 移 动 ：根 据 公 司2 0 2 3年 推 介 材 料 ，2 0 2 3年 公 司 完 成 投 资1 8 0 3亿 元 ，2 0 2 4年 公 司 计划 将 资 本 开 支 同 比 削 减4%至1 7 3 0亿 元，主 要 用 于 推 进 连 接 感 知 领 先 、 算 力 发 展 提 速 、 能 力集 约 增 效 和 基 础 拓 展 布 局 ， 以 及 支 撑C H B N业 务 发 展 等 方 面。其 中 ，5 G网 络 投 资 规 划6 9 0亿元 （ 同 比-2 1 . 6 %），算 力 规 划 投 资4 7 5亿 元 （ 同 比+ 2 1 . 5 %） 。 另 外 ，5 G和6 G将 协 同 组 网，5 G设 备 折 旧 年 限 延 长 ，预 计 贡 献 公 司 资 本 开 支 减 少 ， 在 营 收 稳 健 情 况 下 ， 净 利 润 有 望 持 续 提升 。 （4）此 外 ， 公 司 持 续 提 高 股 东 回 报 ，中 国 电 信 和 中 国 移 动计 划从2 0 2 4年 起 三年 内将派 息 率 逐 步提 升 至7 5 %以 上 。5、数 字 基 础 设 施 建 设 ： 重 点 发 力 算 力 布 局 ，加 快 建 设智 算 中 心 2 0 2 4年1月2 2日 ，中 国 电 信在 上 海 点 亮 “ 大 规 模 算 力 集 群 暨 人 工 智 能 公 共 算 力 服 务 平 台 ”，可支持 万 亿 参 数 大 模 型 训 练 。 其 中 ， 单 池 新 建 国 产 算 力 达1 0 0 0 0卡 ， 是 首 个 支 持 单 池 万 卡 的 国 产 超 大 规模 算 力 液 冷 集 群 。 2 0 2 4年4月1 3日 ，北 京 联 通自 主 创 新 人 工 智 能 算 力 中 心点 亮， 作 为 全 国 首 个 “ 政 府+运 营 商 ”智算中 心 和 北 京 唯 一 的 全 国 产 化 自 主 创 新 算 力 中 心 ， 可 提 供 全 国 产 化A I基 础 软 硬 件 的3 0 0 P公 共 算 力能 力 ， 增 建 后 京 西 智 谷 累 计 算 力 已 达 到5 0 0 P， 可 服 务2 0 0余 家 中 小 企 业 和 单 位 。 公 司计 划将 联 通云 与 智 算 中 心 结 合 ，助 力 公 司 长 远 发 展 。 2 0 2 4年4月1 8日 ， 中 国 移 动 发 布 《 中 国 移 动2 0 2 4年 至2 0 2 5年 新 型 智 算 中 心 采 购 招 标 公 告 》，2 0 2 4年 至2 0 2 5年计 划采 购 人 工 智 能 服 务 器7 9 9 4台 及 配 套 产 品 、 白 盒 交 换 机6 0台，加 强 算 力 布局 ， 着 眼 未 来 发 展 。此 前 ， 中 国 电 信 、 中 国 联 通 已 开 启A I服 务 器 采 购 ， 数 量 分 别 为4 1 7 5台 、2 5 03台 。投资建议: 当前时点，我们认为： 1）整体行业增速高于GDP增长水平，受益于投资周期利润空间有望释放，在稳步提升的红利政策下，运营商整体板块安全边际显著，是市场风格轮动过程中的压舱石。 2）运营商业务转型逐见成效，数字化和云相关业务长期高质量发展，有望在热点催化下，持续抬升行业整体估值水平。 3）算力网络方面将是长线投资热点和方向，相关板块尤其是液冷板块受益确定性强，持续推荐紫光股份、英维克，相关受益标的包括高澜股份、网宿科技等。 4）针对5.5G网络商用，在低空经济、物联网和XR领域有望推广，相关上游核心部件包括天线、滤波器、高阶PCB、光模块等有望受益。在应用领域: RedCap模组相关受益标的包括移远通信、美格智能等； 低空领域相关受益标的包括海格通信、烽火电子、七一二、海能达、华体科技等；XR领域催化流量分发，相关受益标的包括网宿科技等。风险提示 资本开支不及预期；运营商5G-A投资规模较小；应用推广不及预期。 资料来源：wind，华西证券研究所 分析师：柳珏廷邮箱：liujt@hx168.com.cnSAC NO：S1120520040002联系电话： 分析师：宋辉邮箱：songhui@hx168.com.cnSAC NO：S1120519080003联系电话： 马军：华西证券通信行业首席分析师。西安交大硕士，曾就职于工信部电信研究院、华创证券、方正证券，担任过副所长，通信互联网首席分