自研代理双线布局，AI应用融入多个业务环节

三七互娱（002555.SZ） 自研代理双线布局，AI应用融入多个业务环节 证券研究报告|年报点评报告 2024年04月22日 业绩概览：2023年公司实现营业收入165.47亿元，同比增长0.86%；实现归母净利润26.59亿元，同比下滑10.01%；实现扣非归母净利润24.97亿元，同比下滑 买入（维持） 股票信息 13.38%。公司2023年利润分配预案拟向全体股东每10股派3.7元（含税），预计 此次派现金额约8.21亿元。根据公司2024Q1业绩预告，2024Q1公司预计实现归母净利润6.0-6.5亿元，同比下滑16.08%-22.54%；预计实现扣非归母净利润5.9-6.4亿元，同比下滑4.54%-11.99%。 多元游戏品类突破，自研代理双线布局。2023年，公司旗下《斗罗大陆：魂师对决》 《Puzzles＆Survival》《叫我大掌柜》《凡人修仙传：人界篇》等产品表现优异。公 司2023年代理发行的MMORPG手游《凡人修仙传：人界篇》在MMO赛道成功突围；自研三国题材策略手游《霸业》结合优质代言人创新营销方式，在素材创意上不断突破，上线后表现稳健，稳固了公司SLG品类产品结构。产品储备方面，公司一方面深耕核心品类赛道，储备多款精品化自研手游，另一方面通过投资、业务支持等方式与易娱网络、延趣网络等多家优质研发商深度绑定，结合代理、定制等方 行业游戏 前次评级买入 4月19日收盘价(元)16.50 总市值(百万元)36,594.76 总股本(百万股)2,217.86 其中自由流通股(%)72.51 30日日均成交量(百万股)53.39 股价走势 式丰富公司优质产品供给，深化多元化产品布局。公司目前已储备超过40款自研或三七互娱沪深300 代理优质手游，涵盖MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营以及放置RPG、休闲益智等众多类型，将面向全球市场陆续推出。 有效开拓全球市场，多款标杆产品表现稳健。2023年公司实现境外营业收入58.07 亿元，在全球市场形成以MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营为基石的产品矩阵，《Puzzles ＆Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》《斗罗大陆：魂师对决》等出海标杆产品表现稳健。公司旗下融合“三消+SLG”玩法的出海现象级产品《Puzzles＆Survival》通过不断挖掘创意元素与游戏的深度结合，持续拓展有效用户，拉长产品生命周期。 《Puzzles＆Survival》突破性地实现了游戏品类的创新融合以及游戏主题和地区文化的融合，于2023年4月再次刷新产品月流水峰值纪录，自2020年上线至2024年 2月，该游戏累计流水超过百亿元。 55% 41% 27% 14% 0% -14% -27% -41% -55% 2023-042023-082023-122024-04 作者 采取“AI三步走”策略，AI应用渐进式融入各业务环节。公司采取“AI三步走”策略。首先将AI应用渐进式融入各业务环节。其次基于前期积累，实现工具化与模 块化，构筑更加自动化与智能化的游戏工业化管线。第三步为探索AI丰富游戏性的更多可能性。公司将契合各业务流程的能力工具化、模块化，将决策式AI与生成式AI运用到各业务环节，逐步打造出贯穿研运全流程的数智化产品矩阵。目前，公司生成式AI技术已成熟应用于2D绘图、智能客服、本地化翻译、文案生产、协同办公等模块，大幅提升人效。 盈利预测：公司自研代理双线布局从而夯实产品储备，出海标杆产品表现稳健，AI应用融入业务多环节。当前多款在运营游戏处于推广初期，公司持续增大流量投放， 对业绩产生阶段性影响，我们下调公司盈利预测。预计公司2024-2026年分别实现归母净利润30.24/34.26/39.40亿元，同比增长13.73%/13.32%/14.98%。对应PE12/11/9x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；政策监管风险；游戏表现不及预期风险。 分析师顾晟 执业证书编号：S0680519100003邮箱：gusheng@gszq.com 研究助理刘书含 执业证书编号：S0680122080034邮箱：liushuhan@gszq.com 相关研究 1、《三七互娱（002555.SZ）：游戏业务稳健发展，小程序游戏表现抢眼，全球化业务稳步推进》2023-10-312、《三七互娱（002555.SZ）：新品集中上线短期影响二季度利润率，游戏出海表现稳健》2023-08-31 3、《三七互娱（002555.SZ）：游戏长周期生命力彰显，出海业务增长强劲》2023-04-29 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 16,406 16,547 18,532 20,571 23,245 增长率yoy（%） 1.2 0.9 12.0 11.0 13.0 归母净利润（百万元） 2,954 2,659 3,024 3,426 3,940 增长率yoy（%） 2.7 -10.0 13.7 13.3 15.0 EPS最新摊薄（元/股） 1.33 1.20 1.36 1.54 1.78 净资产收益率（%） 23.6 20.6 20.4 19.3 18.9 P/E（倍） 12.4 13.8 12.1 10.7 9.3 P/B（倍） 3.0 2.9 2.5 2.1 1.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年4月19日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产10587 11123 13063 16140 19329 营业收入 16406 16547 18532 20571 23245 现金5129 6177 7804 10573 13255 营业成本 3049 3392 3799 4155 4649 应收票据及应收账款1434 1479 1783 1838 2254 营业税金及附加 32 37 37 41 51 其他应收款87 46 103 63 125 营业费用 8733 9091 10156 11211 12599 预付账款855 1143 1095 1389 1418 管理费用 526 592 649 699 767 存货0 0 0 0 0 研发费用 905 714 815 926 1088 其他流动资产3081 2277 2277 2277 2277 财务费用 -74 -221 -199 -256 -258 非流动资产6509 8012 8080 8202 8214 资产减值损失 -90 -112 -74 -62 -46 长期投资622 521 340 189 68 其他收益 133 110 80 20 40 固定资产850 824 980 1129 1285 公允价值变动收益 -40 104 84 57 51 无形资产1060 1040 1197 1385 1401 投资净收益 76 8 -60 -45 -15 其他非流动资产3977 5627 5563 5499 5460 资产处置收益 2 1 0 0 0 资产总计17095 19135 21143 24342 27543 营业利润 3309 3041 3454 3888 4471 流动负债4341 5906 5721 6339 6528 营业外收入 11 20 10 11 13 短期借款901 1555 1555 1555 1555 营业外支出 19 13 15 16 16 应付票据及应付账款2204 2913 2818 3450 3563 利润总额 3302 3048 3449 3884 4469 其他流动负债1237 1438 1348 1334 1411 所得税 392 414 382 474 545 非流动负债441 417 363 306 245 净利润 2910 2634 3067 3410 3924 长期借款323 306 252 195 134 少数股东损益 -45 -25 43 -17 -15 其他非流动负债118 111 111 111 111 归属母公司净利润 2954 2659 3024 3426 3940 负债合计4783 6322 6084 6645 6773 EBITDA 3413 3153 3444 3839 4351 少数股东权益129 105 149 132 117 EPS（元） 1.33 1.20 1.36 1.54 1.78 股本2218 2218 2218 2218 2218 资本公积2777 2823 2823 2823 2823 主要财务比率 留存收益7426 8096 10331 12716 15444 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益12184 12707 14910 17566 20653 成长能力 负债和股东权益17095 19135 21143 24342 27543 营业收入(%) 1.2 0.9 12.0 11.0 13.0 营业利润(%) 1.5 -8.1 13.6 12.6 15.0 归属于母公司净利润(%) 2.7 -10.0 13.7 13.3 15.0 获利能力毛利率(%) 81.4 79.5 79.5 79.8 80.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 18.0 16.1 16.3 16.7 16.9 会计年度2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 23.6 20.6 20.4 19.3 18.9 经营活动现金流3557 3147 2596 3578 3452 ROIC(%) 21.1 17.4 17.7 16.8 16.5 净利润2910 2634 3067 3410 3924 偿债能力 折旧摊销190 176 101 129 140 资产负债率(%) 28.0 33.0 28.8 27.3 24.6 财务费用-74 -221 -199 -256 -258 净负债比率(%) -31.2 -32.0 -39.4 -49.5 -55.4 投资损失-76 -8 60 45 15 流动比率 2.4 1.9 2.3 2.5 3.0 营运资金变动286 374 -348 307 -318 速动比率 2.2 1.6 2.0 2.3 2.7 其他经营现金流322 192 -84 -57 -51 营运能力 投资活动现金流-3330 -1446 -145 -240 -115 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 0.9 0.9 资本支出320 1312 249 273 133 应收账款周转率 12.2 11.4 11.4 11.4 11.4 长期投资-81 -87 181 151 121 应付账款周转率 1.5 1.3 1.3 1.3 1.3 其他投资现金流-3091 -221 286 184 139 每股指标（元） 筹资活动现金流-1585 -2286 -824 -570 -655 每股收益(最新摊薄) 1.33 1.20 1.36 1.54 1.78 短期借款455 654 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.60 1.42 1.17 1.61 1.56 长期借款303 -17 -54 -57 -61 每股净资产(最新摊薄) 5.49 5.73 6.72 7.92 9.31 普通股增加0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加-202 46 0 0 0 P/E 12.4 13.8 12.1 10.7 9.3 其他筹资现金流-2141 -2969 -771 -513 -594 P/B 3.0 2.9 2.5 2.1 1.8 现金净增加额-1298 -575 1627 2769 2682 EV/EBITDA