数看大宗：有色市场波动加剧，等待库存兑现预期

摘要： 1，受中东复杂局势刺激以及国内政策托举，本周有色/黑色板块表现强势，锡/铜主力合约按结算价累计涨幅7.4%/3.5%，焦煤/铁矿/螺纹钢主力合约按结算价涨7.9%/4.8%/1.7%。受到美联储官员鹰派言论影响，黄金、白银主力合约、小幅收涨1%/1.6%。 2，地产基建景气度依然较低，黑色系上方空间有限。2023年第16周，全国卡车物流强度同比恢复度为76%（前值 72.2%），全国螺纹钢表观消费量281.6万吨，同比下降12.4%。2024年3月同比下降7.9%，基础设施固定资产投资额累计同比增长6.5%。 3，矿端扰动频发，下游需求支撑，近期铜价急剧上涨，阶段性预期已兑现，等待明确去库做多信号。截至2024年4 月19日，铜精矿（20%Cu）上涨至约13763元/干吨，加工费铜精矿（26%Cu）TC降至4.5美元/干吨，铜精矿供应持 续紧张。截至2024年第16周，中国电解铜总库存达40.1万吨，相交前一周增加约1万吨，或因下游对铜价快速上涨有抵触情绪。下游需求面来看，2024年3月中国空调月度产量同比增长5.2%；1-3月累计出口空调1864万台，同比增长11%。新能源乘用车3月销售量同比增速达40%。 投资逻辑： 美联储降息的宏观基调是贯穿全年的主线，矿端扰动频现导致以铜为代表的工业金属出现短缺，随着国内国内经济持 续恢复，有色市场依旧有上行空间。 回调/关键数据发布后多配贵金属、以及铜等短缺的金属，适当逢高空镍作为对冲端。自有铜、金矿权的龙头企业业绩将受益于商品价格上涨以及需求面提振。 风险提示 美联储降息不及预期。 统计样本存在偏差，对结论造成影响。 海外局势急剧变化，造成短期内市场大幅波动。印尼RKAB审批进度慢于预期。 内容目录 一、大宗市场行情回顾：中东层出变数、美联储论调转鹰、国内政策加力3 二、基建地产弱现实强预期，黑色系缺乏持续上涨动力4 三、有色市场波动加剧，等待库存数据兑现逻辑6 四、行情展望9 风险提示9 图表目录 图表1：2024年4月15日-19日周度市场行情（按结算价）3 图表2：美元指数走势4 图表3：十年期美债名义收益率4 图表4：全国卡车物流强度4 图表5：石油沥青装置开工率5 图表6：中国房地产业与基础设施固定资产投资累计同比5 图表7：中国螺纹钢表观消费量（万吨）5 图表8：中国冷轧板卷表观消费量（万吨）5 图表9：2024年年初以来国内商品期货有色品种主力合约涨幅（按结算价）6 图表10：上海电解铜均价与贴水6 图表11：铜精矿价格与加工费6 图表12：中国电解铜现货库存（万吨）7 图表13：中国空调月度产量（万台）7 图表14：中国空调月度出口量（万台）7 图表15：中国大家电月度销售额（亿元）7 图表16：中国大家电月度销售量（万台）7 图表17：中国月度太阳能发电新增设备容量累计值8 图表18：2023年主要发电方式及其增长速度8 图表19：中国月度新能源乘用车销量及其增速8 图表20：中国月度手机销量（万台）8 图表21：中国镍产量与表观消费量（万吨）9 图表22：中国镍矿月度进口量（万吨）9 一、大宗市场行情回顾：中东层出变数、美联储论调转鹰、国内政策加力 今年大宗商品市场的行情主要围绕美联储降息预期的宏观大基调、海外地缘政治风险积聚、矿端供应紧张的逻辑线展开，叠加国内政策利好，市场做多情绪浓厚。从动量表现来看，近两周较为强势的版块为有色/黑色/集运指数。本周锡/铜主力合约按结算价累计涨幅7.4%/3.5%（上周涨9.2%/3.7%），焦煤/铁矿/螺纹钢主力合约按结算价涨7.9%/4.8%/1.7%（上周涨12.7%/7.9%/3.1%）。 本周舆情方面，2024年4月14日凌晨，伊朗对以色列耶路撒冷、特拉维夫等城市发动导弹/无人机袭击，以报复此前以色列对伊朗驻叙利亚使馆领事部门的攻击。4月19日，以色列再次对伊朗发动袭击，据伊朗国家电视台报道，伊斯法罕附近的核设施未受损。目前中东局势层出变数，欧线集运指数走高，主力合约按结算价周累计涨幅达22.3%。消息面来看，伊朗依旧保持较为克制的态度，贵金属方黄金、白银主力合约尾盘小幅收涨1%/1.6%(上周涨幅4.6%/9.5%)，原油冲高回落，主力合约按结算价收跌2.4%（上周涨1.8%）。 美联储官员的鹰派论调成为压制贵金属上涨的另一因素。据财联社报道，当地时间4月18日，纽约联储主席威廉姆 斯表示，美联储并不急于降低央行利率，经济数据将决定采取行动的时机。与之相对应的，美国劳工部4月10日发布3月美国消费者价格指数（CPI）同比上涨3.5%，涨幅较2月扩大0.3%，显示美国经济仍然处于过热状态。受此影响，美元指数持续走高，同时也暗示了原先市场预计的6月美联储进行第一次降息的概率进一步降低，后续市场或对美联储降息预期进行修正，对贵金属、原油、有色等国际定价的大宗商品价格形成压力。 国内政策今日频频发力，对基建/需求端形成政策托底，黑色系情绪回暖。国务院新闻办公室4月17日举行的新闻发 布会上，国家发展和改革委员会相关负责人表示，今年2月，发改委完成了全部三批共1万亿元增发国债项目清单下 达工作，将增发国债资金已经落实到约1.5万个具体项目，并将组织会议推动所有增发国债项目于今年6月底前开工 建设。新华社4月16日报道，商务部等14部门近日印发《推动消费品以旧换新行动方案》，在开展汽车以旧换新、 推动家电以旧换新、推动家装厨卫“焕新”等方面提出22条举措，进一步刺激相关产业需求，提振市场做多情绪。 图表1：2024年4月15日-19日周度市场行情（按结算价） 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind 图表2：美元指数走势图表3：十年期美债名义收益率 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind 二、基建地产弱现实强预期，黑色系缺乏持续上涨动力 2024年4月17日，国家发改委相关负责人发言，将加快推动超长期特别国债等举措落地，推动所有增发国债项目于 今年6月底铅开工建设，加快推进实施设备更新和消费品以旧换新，进一步增强了市场预期，黑色系短线走高。 数据上来看，目前国内基建地产景气度依然有待复苏，我们判断黑色系价格上涨没有现实支撑，空间或有限。2024年第16周，全国卡车物流强度同比恢复度为76%（前值72.2%），全国石油沥青装置开工率为27.2%，依然处于历史低位。根据国家统计局数据，国内房地产业固定资产投资额累计同比持续走低，2024年3月同比下降7.9%，基础设施固定资产投资额累计同比增长6.5%。 地产的低迷最终会反映在螺纹钢的表观消费上，2024年16周，全国螺纹钢表观消费量281.6万吨，同比下降12.4%；另一方面，与中游制造关联度较大的冷轧板卷表观消费量则处于近几年高位，16周周度消费量为88.7万吨。 图表4：全国卡车物流强度 来源：国金证券研究所，国金数字Lab 图表5：石油沥青装置开工率 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind 图表6：中国房地产业与基础设施固定资产投资累计同比 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind，国家统计局 图表7：中国螺纹钢表观消费量（万吨）图表8：中国冷轧板卷表观消费量（万吨） 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，钢联数据来源：国金证券研究所，国金数字Lab，钢联数据 三、有色市场波动加剧，等待库存数据兑现逻辑 2024年年初以来，有色金属市场集体收获了较大涨幅。截至2024年4月19日，上期所贵金属黄金/白银主力合约结算价年初以来累计涨幅17.7%/23，3%，近期带动工业金属加速冲顶，沪锡/沪铜主力合约累计涨幅28%/14.8%，与地产关联度较高的锌，以及预期过剩严重的镍主力合约分别涨5.2%/9.2%。 有色金属今年主要的交易逻辑有两条主线：1，美联储降息预期以及地缘动荡、避险情绪驱动的贵金属；2，经济复苏 背景下，矿端扰动频频导致供应紧张而涨价的工业金属，例如铜。 2023年4月20日，秘鲁宣布当地南方铜业旗下Cuajone铜矿附近地区进入紧急状态，同月，五矿资源发布公告，自 4月20日期公司旗下LasBambas铜矿由于受到当地社区抗议影响，无法维持生产；2023年11月28日，巴拿马最高 法院裁定当地政府与第一量子矿业签订的Cobre铜矿运营合同违宪，截至2024年4月21日，这座年产量35万吨（约占世界铜产量1.5%）的铜矿依然没有复产的消息；2024年2月12日，美国矿业巨头自由港迈克墨伦旗下的印尼Grasberg铜金矿因暴雨引发的洪水导致停产，公司因此下调一季度铜销售预估。截至2024年4月19日，上海电解铜 均价从年初69140元/吨上涨至78935元/吨，贴水沪铜主力合约225元/吨，市场做多情绪高涨。铜精矿（20%Cu）上 涨至约13763元/干吨，加工费铜精矿（26%Cu）TC降至4.5美元/干吨，反映出市场上铜精矿供应持续紧张。 图表9：2024年年初以来国内商品期货有色品种主力合约涨幅（按结算价） 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，钢联数据 图表10：上海电解铜均价与贴水图表11：铜精矿价格与加工费 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，钢联数据来源：国金证券研究所，国金数字Lab，钢联数据 然而，过快上涨的原料价格会抑制下游采购意愿与需求。根据钢联数据，2024年以来中国电解铜库存持续走高，截至2024年第16周，总库存达40.1万吨，相较前一周增加约1万吨，与往年3月中下旬开始采购去库形成反差。铜价进 一步上涨或需要等待下游接受原材价格上涨，等待库存出现拐点。 图表12：中国电解铜现货库存（万吨） 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，钢联数据 下游数据回暖为铜的本轮上涨奠定了基础。2024年3月中国空调月度产量3083.3万台，同比增长5.2%，出口空调668万台，同比增长1.7%；1-3月累计出口1864万台，同比增长11%。国内大家电销售额172.5亿元，同比下滑7.7%，销售量1227.7万台，同比增长8.4%。 图表13：中国空调月度产量（万台）图表14：中国空调月度出口量（万台） 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind，国家统计局来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind，国家统计局 图表15：中国大家电月度销售额（亿元）图表16：中国大家电月度销售量（万台） 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind，数据威来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind，数据威 随着我国大力发展新能源，电网设备成为有色金属需求的另一增长点。2024年2月，我国太阳能发电新增设备容量3672万千瓦，累计同比增长80.3%。2023年太阳能发电/风电发电量同比增长74%/32%。 图表17：中国月度太阳能发电新增设备容量累计值图表18：2023年主要发电方式及其增长速度 来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind，国家统计局来源：国金证券研究所，国金数字Lab，wind，国家统计局 新能源乘用车3月销售量71万台，同比增速再次回正，达40%；消费电子方面，2024年2月，中国手机销量约1500万部，持平去年同期。 图表19：中国月度新能源乘用车销量及其增速图表20：中国月度手机销量（万台） 来源：国金证券研究所，国金数字Lab来源：国金证券研究所，国金数字Lab 镍的基本面恰恰与铜相反。2023年以来，随着电积镍产能快速投放，国内精炼镍产量呈现迸发式增长。根据钢联数据统计，2023年1月，我国精炼镍产量1.51万吨，但到2024年3月，产量已经达到2.44万吨，增长幅度超61.5%， 而下游需求则表现得较为刚性，2024年2月电解镍表观消费量2.27万吨（去年同期为1.93万吨），中期来看，我国镍产能过剩的格局已定。除了有色板块的带动因素外，近期对镍价形成支撑的因素主要在于印尼RKAB审批进度缓慢，导致印尼部分镍