2024Q1点评：肉制品吨利新高，屠宰养殖业务拖累整体利润

双汇发展（000895） 证券研究报告·公司点评报告·食品加工 2024Q1点评：肉制品吨利新高，屠宰养殖业务拖累整体利润 买入（维持） 2024年04月23日 证券分析师孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 证券分析师罗頔影 执业证书：S0600523080002 luody@dwzq.com.cn 投资要点 事件：公司发布2024年一季报：2024Q1公司实现营业总收入143.1亿 股价走势 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 62,731 60,097 64,650 68,848 72,319 同比（%） (6.09) (4.20) 7.58 6.49 5.04 归母净利润（百万元） 5,621 5,053 5,487 5,772 6,113 同比（%） 15.51 (10.11) 8.58 5.19 5.91 EPS-最新摊薄（元/股） 1.62 1.46 1.58 1.67 1.76 P/E（现价&最新摊薄） 16.97 18.88 17.38 16.53 15.60 24% 20% 16% 12% 8% 4% 0% -4% -8% -12% -16% -20% 双汇发展沪深300 元，同比-8.9%；营业收入142.7亿元，同比-8.9%；归母净利润12.72亿 元，同比-14.5%；扣非净利润12.4亿元，同比-11.1%。 外部环境疲软叠加高基数，肉制品销量下滑，吨利创历史新高。肉制品2024Q1实现营收67.9亿元，同比-4.5%；经营利润18.9亿元，同比+16%。其中销量同比-4.9%，价同比+0.4%，吨利突破5000元，创历史新高。销量下滑考虑主因：1）去年同期为放开后第一个季度，需求好，基数较 高；2）今年需求相对疲软。吨利创历史新高，环比同比提升主因今年成本低+产品结构持续改善。展望全年，公司将坚持“两调一控”，推进“网点倍增”计划，打造立体化渠道建设，加大与电商、会员折扣店、零食量贩店等渠道开发力度。我们预期肉制品销售量逐季改善，全年吨利显著高于4000元。 屠宰业务生鲜利润稳定，冻品利润有拖累。屠宰业务2024Q1实现营收 66.0亿元，同比-16.5%，其中对外交易收入59.0亿元，同比-15.1%；经 营利润9567万元，同比-69%。从量上看，2024Q1屠宰约250+万头，同比-20%；头均利润37元，环比23Q4的14元已有改善。屠宰量大幅下降主因去年3月储备冻肉基数较高；经营利润大幅下滑主因冻品拖累，去年同期餐饮恢复冻肉价格较高，贡献正向利润，今年猪价低迷冻品亏损有拖累，生鲜品利润表现较好。公司预期今年猪价前低后高，全年均价稳定，屠宰量增长，经营利润预期整体持平左右。 养殖业务亏损拖累整体业绩，过程指标改善。公司其他业务分部经营利润亏损2.12亿元，主因禽类养殖业务利润受毛鸡价格下降拖累。养猪预期今年出栏控制在25万头内，通过提升技术，养殖成本进入行业第一梯队后再扩规模，24Q1养殖过程指标已有环比改善。养鸡业务24Q1规 模同比+18.8%，过程指标明显提高，亏损主因毛鸡价格大幅下降。预期全年养殖利润会有改善。 盈利预测与投资评级：公司肉制品推进结构升级，屠宰龙头地位稳固，分红意愿强、股息率高。维持前期盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别647、688和723亿元，同比+7.6%/6.5%/5.0%；归母净利润分别 为54.9、57.7、61.1亿元，同比+8.6%/+5.2%/+5.9%；EPS分别为1.58、1.67、1.76元，对应PE为17x、17x、16x，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、猪价大幅波动风险、冻肉库存减值风险。 2023/4/242023/8/232023/12/222024/4/21 市场数据收盘价(元) 27.53 一年最低/最高价 24.04/30.10 市净率(倍) 4.31 流通A股市值(百万元) 95,367.33 总市值(百万元) 95,382.12 基础数据每股净资产(元,LF) 6.38 资产负债率(%,LF) 45.81 总股本(百万股) 3,464.66 流通A股(百万股) 3,464.12 相关研究《双汇发展(000895)： 2023年报点 评：Q4业绩低于预期，分红率维持高水平》 2024-03-29 《双汇发展(000895)：高股息系列：肉制品龙头，高股息价值凸显》 2024-02-20 1/4 图1：2024Q1双汇发展利润增速贡献拆分 净利润增速-14.54% 少数股东权益 所得税营业外收支资产处置损益信用减值损失公允价值变动 投资收益其他收益 资产减值损失财务费用率管理费用率销售费用率营业税金率 毛利率营收 0.1% -4.5% -0.4% 0.0% 0.06% -0.4% -1.3% -2.9% 1.4% -6.9% -4.9% -2.8% -1.2% 20.4% -8.92% -20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00% 数据来源：Wind、东吴证券研究所 注：上表为利润表单项对净利润增速贡献的拆分，即净利润增速=下列所有项增速贡献的总和 2/4 东吴证券研究所 东吴证券研究所 双汇发展三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 16,376 23,742 31,294 39,146 营业总收入 60,097 64,650 68,848 72,319 货币资金及交易性金融资产 3,447 9,594 16,943 24,847 营业成本(含金融类) 49,724 53,841 57,603 60,197 经营性应收款项 317 296 306 311 税金及附加 337 356 379 398 存货 8,267 9,422 9,600 9,531 销售费用 1,914 2,069 2,134 2,170 合同资产 129 214 228 239 管理费用 1,235 1,325 1,377 1,410 其他流动资产 4,216 4,215 4,216 4,217 研发费用 199 200 207 217 非流动资产 20,299 19,374 18,412 17,347 财务费用 (15) 130 68 (5) 长期股权投资 218 218 218 218 加:其他收益 293 204 217 0 固定资产及使用权资产 17,413 16,593 15,754 14,806 投资净收益 145 136 144 0 在建工程 882 753 630 513 公允价值变动 (13) 0 0 0 无形资产 1,283 1,283 1,283 1,283 减值损失 (491) 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 (1) 0 0 0 长期待摊费用 65 65 65 65 营业利润 6,637 7,069 7,442 7,933 其他非流动资产 438 462 462 462 营业外净收支 8 0 0 0 资产总计 36,675 43,091 49,681 56,469 利润总额 6,645 7,069 7,442 7,933 流动负债 14,016 14,886 15,646 16,259 减:所得税 1,544 1,527 1,612 1,758 短期借款及一年内到期的非流动负债 6,049 5,998 5,998 5,998 净利润 5,102 5,542 5,830 6,174 经营性应付款项 3,738 4,188 4,640 5,016 减:少数股东损益 49 55 58 62 合同负债 1,969 2,133 2,272 2,387 归属母公司净利润 5,053 5,487 5,772 6,113 其他流动负债 2,259 2,516 2,685 2,807 非流动负债 1,513 1,537 1,537 1,537 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.46 1.58 1.67 1.76 长期借款 962 962 962 962 应付债券 0 0 0 0 EBIT 6,532 7,199 7,510 7,927 租赁负债 210 210 210 210 EBITDA 8,094 8,348 8,672 9,092 其他非流动负债 341 365 365 365 负债合计 15,529 16,399 17,160 17,773 毛利率(%) 17.05 16.72 16.33 16.76 归属母公司股东权益 20,843 26,333 32,105 38,217 归母净利率(%) 8.44 8.49 8.38 8.45 少数股东权益 304 359 417 479 所有者权益合计 21,146 26,692 32,522 38,696 收入增长率(%) (4.20) 7.58 6.49 5.04 负债和股东权益 36,675 43,091 49,681 56,469 归母净利润增长率(%) (10.11) 8.58 5.19 5.91 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,388 6,365 7,562 8,162 每股净资产(元) 6.02 7.60 9.27 11.03 投资活动现金流 (3,178) (96) (56) (100) 最新发行在外股份（百万股 3,465 3,465 3,465 3,465 筹资活动现金流 (3,146) (209) (158) (158) ROIC(%) 18.57 18.12 15.98 14.41 现金净增加额 (2,932) 6,147 7,349 7,904 ROE-摊薄(%) 24.24 20.84 17.98 15.99 折旧和摊销 1,563 1,149 1,162 1,165 资产负债率(%) 42.34 38.06 34.54 31.47 资本开支 (2,389) (200) (200) (100) P/E（现价&最新股本摊薄） 18.88 17.38 16.53 15.60 营运资本变动 (3,878) (348) 557 665 P/B（现价） 4.58 3.62 2.97 2.50 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 3/4 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与