Q1收入承压，分红比例进一步提升

2024年04月22日浙江美大(002677.SZ) Q1收入承压，分红比例进一步提升 公司快报 证券研究报告 厨房电器Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价11.84元股价(2024-04-22)9.84元 事件：浙江美大公布2023年年报与2024年一季报。公司2023 年实现收入16.7亿元，YoY-8.8%；实现归母净利润4.6亿元，YoY+2.7%。折算2023Q4单季度，公司实现收入4.1亿元，YoY-5.7%；实现归母净利润1.0亿元，YoY+26.9%。2024Q1公司实现收入2.7亿元，YoY-19.4%；实现归母净利润0.8亿元，YoY-23.3%。公司公布利润分配预案，拟每10股派发现金红利7.50元（含税），共计派发4.8亿元，分红率104.4%。受地产销售滞后影响新房交房量下降，2023Q4~2024Q1公司销售有所下滑。 美大Q1收入下降：我们认为，公司2024Q1收入有所下降，主要是由于前期三四线地产景气波动，滞后影响集成灶销售。Q1分渠道来看，我们推算经销商渠道收入增速好于整体，其他渠道受行业景气波动影响更大。我们预期，行业还会持续受前期地产销售滞后的影响，但美大拥有经销渠道优势，表现或好于行业整体。 公司Q4毛利率有所提升：根据公告，美大2023Q4~2024Q1毛利率同比分别+3.8pct/-0.8pct。我们认为，美大Q4毛利率提升的主要原因是原材料价格低于上年同期。因行业竞争加剧，公司Q1毛利率小幅下降。 美大拥有渠道优势：根据公司公告，2023年公司新增一级经销商16家，新增营销终端200个，累计拥有一级经销商2000多家、 营销终端4700多个。从渠道实力来说，公司大商数量多，优质经销商有利于公司发展，美大也给予部分资质较好的经销商信用账期，支持渠道成长。 投资建议：长期来看，作为国内集成灶行业的开创者和引领者，美大将受益集成灶普及率提升趋势，自身品牌和渠道建设也将助力公司巩固既有优势。我们预计美大2024~2025年EPS分别为0.74/0.75元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为11.84元，对应2024年16倍的动态市盈率。 风险提示：地产景气波动，行业竞争格局恶化，原材料价格上涨 交易数据总市值(百万元) 6,499.28 流通市值(百万元) 5,862.17 总股本(百万股) 646.05 流通股本(百万股) 582.72 12个月价格区间7.89/11.94元 浙江美大 沪深300 14% 4% -6% -16% -26% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 7.7 -6.5 -1.6 绝对收益 6.7 1.8 -15.7 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 杨小天分析师 SAC执业证书编号：S1450524040003 相关报告 yangxt2@essence.com.cn (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,833.9 1,672.6 1,696.4 1,751.3 1,808.2 净利润 452.2 464.3 481.0 481.4 505.7 每股收益(元) 0.70 0.72 0.74 0.75 0.78 每股净资产(元) 3.04 3.14 3.44 3.59 3.75 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 14.1 13.7 13.2 13.2 12.6 市净率(倍) 3.2 3.1 2.9 2.7 2.6 净利润率 24.7% 27.8% 28.4% 27.5% 28.0% 净资产收益率 23.0% 22.9% 21.6% 20.8% 20.9% 股息收益率 6.3% 7.6% 6.1% 6.1% 6.4% ROIC 58.8% 54.1% 65.3% 69.7% 78.1% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 营业收入YoY 12.1 -22.5 -9.5 -30.7 -18.0 3.6 -13.6 -5.7 -19.4 归母净利YoY 20.9 -29.3 -27.5 -62.8 -17.2 8.1 2.0 26.9 -23.3 扣非归母净利YoY 20.8 -31.3 -25.2 -71.1 -17.3 14.4 1.8 31.8 -22.9 销售毛利率 49.8 41.3 43.3 42.5 46.9 46.6 48.3 46.3 46.2 销售费用率 11.1 6.2 9.0 19.3 5.9 10.4 7.4 18.3 7.0 毛利率-销售费用率 38.7 35.1 34.3 23.2 41.0 36.2 41.0 28.0 39.2 销售净利率 29.4 25.9 25.2 18.2 29.7 27.1 29.7 24.5 28.2 ROE 6.1 5.7 7.9 4.1 5.0 6.1 7.8 5.1 3.7 扣非后ROE 6.0 5.4 7.8 3.0 5.0 6.1 7.8 3.8 3.7 ROA 5.1 4.8 6.6 3.5 4.4 5.3 6.8 4.4 3.3 85.2 111.0 101.2 145.8 116.3 109.6 96.8 161.9 108.2 17.7 18.7 29.4 11.8 34.3 39.6 36.2 28.7 5.6 58.7 67.7 103.9 88.4 102.1 134.3 108.1 157.6 17.3 销售商品提供劳务收 到的现金/收入 经营活动现金净流量/收入 经营活动现金净流量/ 经营净收益经营现金流净额占比 0.0 -23.0 99.9 9.0 0.0 -75.2 134.6 68.9 81.2 投资现金流净额占比 0.0 -1.9 0.1 91.3 0.0 0.0 -34.6 32.1 -2.5 筹资现金流净额占比 0.0 124.8 0.0 -0.3 0.0 175.2 0.0 -1.0 21.3 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 250% 200% 150% 100% 50% 2020Q1 0% -50% -100% 营业收入增长率净利润增长率 500% 400% 300% 200% 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 100% 0% -100% 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 资料来源：Wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,833.9 1,672.6 1,696.4 1,751.3 1,808.2 成长性 减:营业成本 1,025.0 884.8 875.4 896.5 918.2 营业收入增长率 -15.2% -8.8% 1.4% 3.2% 3.2% 营业税费 17.9 22.7 23.0 23.8 24.6 营业利润增长率 -31.8% 2.9% 3.6% 0.1% 5.1% 销售费用 206.3 176.7 174.2 179.8 185.6 净利润增长率 -32.0% 2.7% 3.6% 0.1% 5.1% 管理费用 79.7 73.8 69.7 72.0 74.3 EBITDA增长率 -32.8% -4.1% 8.5% 4.1% 4.1% 研发费用 61.4 57.6 53.3 55.0 56.8 EBIT增长率 -36.1% -4.3% 9.1% 4.7% 4.7% 财务费用 -17.1 -30.0 -35.7 -40.5 -44.7 NOPLAT增长率 -32.5% -0.4% 2.7% -0.8% 4.7% 资产减值损失 -0.5 -2.2 - - - 投资资本增长率 8.3% -14.9% -7.1% -6.7% -14.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 0.8% 3.2% 9.6% 4.3% 4.4% 投资和汇兑收益 34.8 -0.7 -0.7 -0.7 -0.7 营业利润 528.7 544.1 563.7 564.0 592.6 利润率 加:营业外净收支 -3.6 -0.1 -0.1 -0.1 -0.1 毛利率 44.1% 47.1% 48.4% 48.8% 49.2% 利润总额 525.0 544.0 563.6 564.0 592.5 营业利润率 28.8% 32.5% 33.2% 32.2% 32.8% 减:所得税 72.9 79.7 82.6 82.6 86.8 净利润率 24.7% 27.8% 28.4% 27.5% 28.0% 净利润 452.2 464.3 481.0 481.4 505.7 EBITDA/营业收入 29.6% 31.2% 33.3% 33.6% 33.9% EBIT/营业收入 26.1% 27.4% 29.5% 29.9% 30.3% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 145 145 130 113 97 货币资金 1,099.2 1,286.3 1,526.6 1,667.3 1,855.0 流动营业资本周转天数 -29 -28 -36 -31 -30 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 256 290 328 360 381 应收帐款 16.6 9.6 19.4 9.8 20.0 应收帐款周转天数 3 3 3 3 3 应收票据 - - 1.2 0.2 0.3 存货周转天数 24 20 20 20 19 预付帐款 7.0 8.7 12.2 7.2 12.1 总资产周转天数 455 496 522 535 537 存货 119.1 66.1 118.8 76.8 118.7 投资资本周转天数 153 162 141 127 111 其他流动资产 62.5 15.7 28.6 35.6 26.6 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 23.0% 22.9% 21.6% 20.8% 20.9% 长期股权投资 59.8 104.1 104.1 104.1 104.1 ROA 19.8% 19.9% 18.6% 18.4% 18.2% 投资性房地产 15.2 14.2 14.2 14.2 14.2 ROIC 58.8% 54.1% 65.3% 69.7% 78.1% 固定资产 703.2 641.0 580.0 519.0 458.0 费用率 在建工程 0.4 - - - - 销售费用率 11.3% 10.6% 10.3% 10.3% 10.3% 无形资产 155.8 148.0 143.5 139.0 134.4 管理费用率 4.3% 4.4% 4.1% 4.1% 4.1% 其他非流动资产 42.0 39.1 42.0 40.3 40.3 研发费用率 3.3% 3.4% 3.1% 3.1% 3.1% 资产总额 2,280.7 2,332.7 2,590.5 2,613.5 2,783.9 财务费用率 -0.9% -1.8% -2.1% -2.3% -2.5% 短期债务 - - - - - 四费/营业收入 18.0% 16.6% 15.4%