玻纤基本面更新及近期涨价蕴含的投资机会

近期玻纤价格密集调涨，有一定周期景气反转特征 3月中旬，板材纱、制毡纱出现价格上涨。3月下旬，涨价涉及玻纤品种进一步增加，直接纱、合股纱价格进一步上涨。中国巨石、泰山玻纤、长海股份等主要企业相继发布调价函。目前玻纤价格已下跌至历史最低水平，叠加燃料价格高位运行，预计大部分玻纤企业处于亏损状态。库存角度，3月末库存79.4万吨，环比-11.2万吨，维持在历史高位但环比已有改善。近期涨价具备起点低、同时伴随着库存明显下降，有一定周期景气反转特征。 供给：23H2以来供给增幅放缓，电子纱暂无新增产能安排 24Q1末行业在产产能697万吨/年,年同比+20.8万吨/+3.1%，较23年末+16.3万吨/+2.4%。24Q1新点火产能27万吨。据卓创资讯，24Q2-4潜在新增产能合计为94万吨。目前冷修产能82万吨（预计部分不再投产）。23H2以来行业新增产能明显放缓，综合考虑当前盈利水平、部分企业资金压力等因素，我们预计24年有效产能增幅或低于两位数。其中，电子纱则暂无24年新增产线点火安排，预计企业新增资本开支动力及意愿偏弱。 需求：看好短期需求环比改善，中长期需求保持成长 国内净需求同比持续改善，出口销量小幅改善。 24M1 -2国内玻纤净需求96.0万吨，同比+18.4%。短期视角，受益建筑/风电等需求权重部门季节性驱动，预计Q2需求环比持续改善。同时我们认为中期需求前景应保持乐观，基于1）风电装机高增，需求预计保持强度；2）新能源汽车需求高景气驱动需求增长；3）光伏边框新应用或迈入产业化，我们测算25年玻纤需求近50万吨；3）覆铜板去库、涨价等或带动电子布/纱需求改善。 投资建议：关注景气反转交易机会，关注中国巨石等 玻纤企业整体处于盈利、估值相对底部区间，建议重视基本面改善前景及中长期配置性价比。建议重点关注：中国巨石（龙头地位稳固，估值历史底部区域，PB_lf处于近5年6.9%分位）；中材科技（隔膜业务收入延续高增效益持续改善、叶片盈利能力持续改善、玻纤景气持续筑底，估值有优势，PB_lf与中国巨石相若）；长海股份（产业链一体化布局，产能扩张降低成本，产品结构持续优化）；山东玻纤（国内二梯队玻纤供应商，产能扩张驱动公司成本下降）。 风险提示：玻纤新增产能投放超预期，新产能规划超预期，下游需求低于预期（风电、光伏汽车、电子等） 1.近期玻纤价格密集调涨，有一定周期景气反转特征 3月部分玻璃纤维纱价格调涨。3月中旬，板材纱、制毡纱出现价格上涨，板材纱价格拉涨近200元回调至3,400元/吨及以上，部分企业提高制毡纱产品价格。3月下旬，涨价涉及玻纤纱品种进一步增加，玻璃纤维直接纱、合股纱价格进一步上涨。 3月25日前后主要玻纤制造企业发布主要玻纤纱产品调价函，代表企业包括中国巨石（拟对直接纱提价200-400元/吨，丝饼纱提价300-600元/吨）、山东玻纤（拟对直接纱上调300元/吨－400元/吨，合股纱上调300元/吨－500元/吨）、长海股份（拟对旗下不同品种的玻纤产品价格则上调300元/吨－500元/吨）等。 价格与盈利处于底部、库存处于历史高位且有积极变化，近期涨价具备周期景气反转特征。截止2024/04/19，国内主流产品2400tex缠绕直接纱价格3,425元/吨，周环比+7.3%，月环比+11.7%，年同比-19.0%。2400tex缠绕直接纱价格自2022年开始持续下跌，目前处于历史最低水平。另一方面，近年来燃料等关键成本要素高位运行，现阶段玻璃纤维生产企业利润微薄，甚至部分亏损幅度较大。据卓创资讯，2400tex无碱缠绕直接纱综合成本约在4,000元/吨上下，其中，生产成本多数厂在3,200元/吨左右。当前成交价格低于部分主流企业生产成本线，处于现金流亏损局面。以平均综合成本来看，行业直接纱平均净亏损近600元/吨。我们预计合股纱产品亦有类似特征。库存角度看，3月末玻纤行业库存79.4万吨，库存水平仍然处于历史高水平位置，但环比已有较好改善，月环比-11.2万吨，年同比-0.6万吨。出口自2023/10以来呈现边际改善趋势，2月玻纤粗纱净出口5.6万吨，月环比-13.0%，年同比-7.1%。在行业整体亏损面较大、生产企业库存处于历史高水平位置，近期涨价具备起点低、同时伴随着库存明显下降，有一定周期景气反转特征。 图表1：近年2400tex缠绕直接纱价格 图表2：近年电子布价格 2.供给：23H2以来供给增幅放缓，电子纱暂无新增产能安排 预计24年玻纤产能增长幅度或在个位数水平。经历20h2至21年玻璃纤维超级景气周期后，22年行业新增产能较多（22年及23h1分别净新增42.2、34.0万吨）。 23h2以来在产产能净新增节奏有明显放缓。24Q1末行业在产产能696.8万吨/年,年同比+20.8万吨/+3.1%，较23年末+16.3万吨/+2.4%。 24M1 -3行业新点火产能27万吨（山东玻纤15万吨、内蒙古天皓12万吨），冷修11万吨（山东玻纤6万吨、泰山玻纤5万吨）。根据卓创资讯数据，预计 24M4 -12潜在新增产能合计约94万吨，包括邢台金牛15万吨、长海股份15万吨、山东玻纤15万吨、中国巨石10万吨、泰山玻纤15万吨、内蒙古天皓24万吨。此外，目前正在进行冷修的产能规模约为82万吨（其中部分预计不再投产）。综合考虑当前盈利水平、部分主体资金压力等因素，我们预计24年实际新点火产线或明显少于统计归总数据。若考虑点火时间影响等，预计24年有效产能增幅或低于两位数。 图表3：近年行业在产产能变化 图表4：近年玻纤净新增产能变化 图表5：24年以来新点火/冷修/复产玻纤产线情况 图表6：在建/拟建及存冷修复产预期的产线梳理 电子纱暂无明确新投产能安排，预计企业新增资本开支能力及意愿偏弱。截止2024年3月末，电子纱在产产能94.1万吨，泰山玻纤邹城基地年产能5万吨产线、四川玻纤德阳基地年产能3万吨产线分别于1月底、3月底放水冷修。据卓创资讯，2022年建滔化工、中国巨石分别于1月、6月点火一条年产6万吨、10万吨生产线。 2023年台嘉成都1线一条年产能3万吨的产线于2月底复产，2024年行业暂无明确的新增电子纱产线点火计划。同时我们预计二线电子纱企业盈利持续承压背景下新增资本开支动力及能力或延续偏弱状态。 图表7：近年电子纱在产产能 图表8：21年以来新点火/复产/冷修电子纱产线情况 图表9：目前冷修电子纱产线情况 3.需求：看好短期需求环比改善，中长期需求保持成长 国内净需求同比持续改善，出口销量小幅改善、均价延续承压。我们构建国内净需求指标观察玻纤国内需求， 24M1 -2国内玻纤净需求96.0万吨，同比+18.4%。月度来看，2月国内玻纤净需求46.1万吨，环比-7.7%（春节因素影响），同比+7.6%。24年以来国内净需求同比持续改善， 24M1/M2 同比分别+30.5%/7.6%。出口角度，销量小幅改善，均价延续承压， 24M1 -2粗纱出口12.0万吨，同比+1.1%；均价641.2美元/吨，同比-17.3%。 图表10：近年玻纤行业库存变化 图表11：近年玻纤国内净需求变化 图表12：近年粗纱当月出口量 图表13：近年粗纱当月出口均价 全球玻纤主要应用领域集中在基建和建筑材料、交通运输、电子电气、工业设备、能源环保，占比分别为35%、29%、14%、12%、10%。我国玻纤应用领域主要集中在建筑材料、交通运输、电子电气、风电、工业设备等领域，占比分别为34%、16%、21%、14%、15%。下游应用领域中，建筑建材与工业设备偏周期，汽车轻量化、5G、风电、光伏等偏成长。 图表14：2023年全球玻纤需求结构 图表15：2023年中国玻纤需求结构 短期视角，建筑、风电等重要领域或驱动玻璃纤维需求环比持续改善。短期看，建筑建材、风电需求有较强的季节性波动，一般Q2需求景气度高于Q1，我们预计Q2需求环比持续改善。 同时我们认为玻璃纤维中期需求前景应保持乐观，主要考虑到： 1）风电装机延续高增，需求预计保持强度。23年全国风电新增并网装机量75.9GW，同比+101.7%， 24M1 -2新增装机9.9GW，同比+69.3%。从招标角度看，23年全国风电设备公开招标量在去年高基数基础上同比小幅下降，维持在高水平。23年风电公开招标量86.3GW，同比-12.4%，预计24年需求保持强度。 图表16：近年风电新增并网装机容量及增速 图表17：近年全国风电设备公开招标量及增速 2）新能源汽车高景气等驱动汽车领域玻纤需求保持较好增长态势。汽车轻量化发展为长期趋势，是节省油耗、降低排放的重要途径。新能源汽车有更强减重需求，新能源汽车渗透率持续提升、销量延续快速增长（ 24M1 -2新能源汽车销量120.7万辆，同比+29.4%），，预计汽车领域玻纤需求保持较好增长态势。 图表18：近年新能源汽车销量及增速 3）光伏边框新应用或迈入产业化，测算25年或产生近50万吨玻纤需求增量。 光伏边框是组件的重要辅材之一，主要用于保护光伏玻璃边缘、加强组件密封性能、提高组件机械强度，对组件寿命有重要影响。目前铝合金边框在市场中占主导地位，渗透率95%以上，玻纤作为边框材料的渗透率几乎可忽略不计。近年来玻纤作为光伏边框材料的驱动力在于：1）光伏边框降本诉求：以目前通用的铝边框尺寸及重量来看，光伏边框占光伏组件成本13%左右，是成本占比最高的辅材。铝锭价格持续上涨背景下，玻纤是具备更高性价比的替代材料。2）玻纤材料应用在海上光伏电站场景的优势明显。铝合金边框中铝是活泼金属，抵抗盐雾腐蚀能力较弱，传统铝边框较难保证使用寿命，而玻纤材料无电偶腐蚀性，是海上光伏电站的重要技术解决方案之一。 2023年4月《光伏组件用玻纤增强复合材料边框》团体标准启动会顺利召开，振石集团华智研究院拿下全球首张光伏组件用复合材料边框证书，玻纤边框产业化或迈入新阶段。1GW光伏装机量约对应3,225吨玻纤需求，假设2025年全球光伏新增装机500GW，玻纤边框渗透率30%，对应玻纤需求48.4万吨，占23年末玻纤在产产能的7.1%。 图表19：20年以来铝锭市场价格变化（元/吨） 图表20：全球光伏新增装机量及预测 4）覆铜板去库、涨价等或带动电子布/纱需求景气改善。电子布下游主要为覆铜板，进一步用于制作印刷电路板（PCB），PCB应用规模最大领域为手机，其次为计算机（22年占比为19.5%、15.6%）。23Q4我国智能手机出货量7,363万部，同比+1.1%； 平板电脑出货量817万部，同比-5.7%，智能手机出货量同比回正。价格角度，23Q3覆铜板价格开始触底回升，24年小幅回落，2月出口价格6.4美元/千克，同比-10.3%。 近期铜价上行，覆铜板开启涨价潮，头部企业建滔积层板板料价格全面调涨，或带动行业整体调价，截止3月底覆铜板价格已上涨10元/张。覆铜板企业自23Q3开始去库，我们预计24Q1库存进一步优化，考虑铜价持续上涨并驱动覆铜板价格持续上涨等，支撑PCB企业较好的补库存需求，覆铜板需求景气度或持续改善，有望带动电子纱/布需求上行。 图表21：20Q3年以来中国智能手机出货量及增速 图表22：20Q3以来中国平板电脑出货量及增速 图表23：20年初以来覆铜板出口价格及增速 图表24：20年初以来覆铜板企业库存周转天数（天） 4.投资建议：关注景气反转交易机会，关注中国巨石等 近期玻纤涨价具备周期反转特征，供需关系或持续修复。目前玻纤行业价格、盈利均处于此轮周期的底部位置、库存处于历史高位且3月环比较大幅度降库，我们认为近期玻纤涨价具备一定周期景气反转特征。供给侧，23H2以来行业新增产能明显放缓，综合考虑当前盈利水平、部分企业资金压力等因素，我们预计24年有效产能增幅或低于两位数。电子纱则暂无24年新增产线点火安排，预计企业新增资本开支能力及意愿偏弱。需求侧， 24M1 -2国内净需求同比持续改善