改革红利加速释放，产品结构持续提升

2024年04月18日燕京啤酒(000729.SZ) 改革红利加速释放，产品结构持续提升 啤酒投资评级买入-A上调评级 6个月目标价11.55元 股价(2024-04-17)9.71元 证券研究报告 公司快报 事件： 公司披露2023年年报，全年实现营业收入142.13亿元，同比 +7.66%；归母净利润6.45亿元，同比+83.02%。其中23Q4实现营业收入17.97亿元，同比-4.41%；归母净利润-3.11亿元，同比 +2.77%。 营销变革持续推进，品牌高端化提速。 收入端，公司持续加大中高端产品布局，坚定推进大单品战略，着力提升中高档产品占比，推动产品结构进一步升级。2023年度公司实现啤酒销量394.24万千升，同比增长4.57%，增速快于行业增速，其中燕京U8销量同比增长超36%。营业收入创历史新高，实现142.13亿元，同比增长7.66%，啤酒吨营收/吨成本同比 +2.81%/2.07%至3322.45/2030.29元/千升，中高档/普通产品实现收入86.8/44.2亿元，同比+13.3%/-2.3%。2023年度，公司持续推广燕京U8、燕京V10等产品，焕新升级燕京清爽产品，发力高端产品市场，推出多款高端、超高端新品，搭建全国性产品矩阵。通过产品焕新升级，实现产品竞争力持续提升。U8大单品维持良好增长，持续放量，助力产品结构优化。 成本和管理优化，盈利能力持续提升。 利润端，2023年公司推动治理改革，通过持续强化组织建设、完善产销分离运营模式以及实施精细化管理等多项举措。2023年实现归属于上市公司股东净利润6.45亿元，同比增长83.02%。啤酒毛利率同比+0.45pct至38.89%，销售/管理/研发/财务费用率同比-1.29%/+0.70/-0.06/-0.02pct至11.08%/11.40%/1.73%/- 1.18%，净利率同比+1.9pct至4.5%，盈利能力稳步提升。受益于结构升级、生产成本管理、加强弱势企业治理、加大低效资产盘活等多种举措共同作用，公司整体运营效率不断提升，成本及费用率控制下行，共同助推公司盈利弹性释放。 投资建议： 公司借助大单品燕京U8的迅速推广放量，产品结构持续优化升级，叠加经营管理效率提升，净利率稳步提升且仍存在较大上升空间，业绩弹性有望持续释放；上调至买入-A的投资评级，6个月目标价为 11.55元，相当于2024年35倍的动态市盈率。风险提示： 宏观经济下行、竞争格局恶化、食品安全风险 交易数据总市值(百万元)27,368.02流通市值(百万元)24,367.83总股本(百万股)2,818.54流通股本(百万股)2,509.5612个月价格区间7.78/13.63元 股价表现 燕京啤酒 沪深300 18% 8% -2% -12%-22%-32%-42% 2023-04 2023-08 2023-122024-03 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益6.1 绝对收益6.0 3M 6.9 17.3 12M -14.7 -28.8 赵国防分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 胡家东分析师 SAC执业证书编号：S1450523070001 相关报告利润增速亮眼，看好U8放量 2023-10-26 带来的弹性U8带动产品结构升级，盈利改善显著 2023-08-23 盈利改善显著，业绩高增 2023-04-21 子公司减亏显著，盈利加速 2023-04-18 释放利润增速亮眼，看好U8放量带来的弹性 2022-10-28 hujd@essence.com.cn (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 13,202.1 14,212.9 15,650.6 16,923.6 18,097.2 净利润 352.3 644.7 934.8 1,206.3 1,703.2 每股收益(元) 0.1 0.2 0.3 0.4 0.6 每股净资产(元) 4.8 4.9 5.1 5.4 5.9 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 74.4 40.7 28.0 21.7 15.4 市净率(倍) 2.0 1.9 1.8 1.7 1.6 净利润率 2.0 1.9 1.8 1.7 1.6 净资产收益率 2.6% 4.7% 6.5% 7.9% 10.3% 股息收益率 0.9% 0.0% 1.3% 1.6% 1.6% ROIC 4.9% 8.5% 15.1% 20.0% 37.8% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 单击或点击此处输入文字。 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 13,202.1 14,212.9 15,650.6 16,923.6 18,097.2 成长性 减:营业成本 8,259.5 8,864.9 9,418.4 9,963.3 10,593.8 营业收入增长率 10.4% 7.7% 10.1% 8.1% 6.9% 营业税费 1,152.7 1,220.9 1,346.0 1,455.4 1,556.4 营业利润增长率 49.7% 38.0% 75.3% 33.1% 41.5% 销售费用 1,633.6 1,575.1 1,799.8 1,692.4 1,447.8 净利润增长率 54.5% 83.0% 45.0% 29.0% 41.2% 管理费用 1,412.8 1,619.9 1,565.1 1,692.4 1,628.7 EBITDA增长率 -8.0% 17.4% 23.9% 36.8% 27.3% 研发费用 236.5 246.2 258.2 253.9 181.0 EBIT增长率 -14.1% 66.2% 60.9% 67.1% 40.7% 财务费用 -153.3 -168.4 -168.4 -109.6 -169.2 NOPLAT增长率 104.6% 65.6% 68.2% 41.1% 40.8% 资产减值损失 90.1 57.7 57.7 57.7 57.7 投资资本增长率 -5.4% -4.7% 6.7% -25.6% 10.9% 加:公允价值变动收益 - - 6.7 -4.5 0.7 净资产增长率 2.1% 3.6% 7.1% 8.6% 12.2% 投资和汇兑收益 41.7 41.7 42.6 42.6 42.6 营业利润 665.0 917.9 1,609.0 2,142.0 3,030.2 加:营业外净收支 3.1 14.2 14.2 14.2 14.2 利润率 利润总额 694.6 1,039.1 1,623.2 2,156.2 3,044.4 毛利率 37.4% 37.6% 39.8% 41.1% 41.5% 减:所得税 145.5 184.2 287.8 382.3 539.7 营业利润率 5.0% 6.5% 10.3% 12.7% 16.7% 净利润 352.3 644.7 934.8 1,206.3 1,703.2 净利润率 2.7% 4.5% 6.0% 7.1% 9.4% EBITDA/营业收入 8.3% 9.0% 10.1% 12.8% 15.3% 资产负债表 EBIT/营业收入 0 0 0 0 0 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 运营效率 货币资金 6,110.2 7,211.7 7,225.1 10,729.9 12,141.7 固定资产周转天数 225 199 169 142 119 交易性金融资产 - - 6.7 2.2 3.0 流动营业资本周转天数 -30 -33 -18 -19 -18 应收帐款 366.1 241.4 395.7 323.3 436.4 流动资产周转天数 276 283 287 305 341 应收票据 5.5 1.8 3.1 3.9 3.5 应收帐款周转天数 8 8 7 8 8 预付帐款 121.6 147.0 172.6 149.7 191.4 存货周转天数 110 101 108 102 101 存货 4,141.0 3,863.6 5,554.8 4,003.0 6,104.4 总资产周转天数 547 531 501 488 497 其他流动资产 61.7 89.3 71.3 74.1 78.2 可供出售金融资产 - - - - - 投资资本周转天数 231 204 187 155 131 持有至到期投资 - - - - - 长期股权投资 573.5 576.0 576.0 576.0 576.0 投资回报率 投资性房地产 - - - - - ROE 2.6% 4.7% 6.5% 7.9% 10.3% 固定资产 8,050.2 7,664.4 6,990.8 6,317.3 5,643.7 ROA 2.7% 4.0% 6.0% 7.5% 9.5% 在建工程 58.0 101.3 101.3 101.3 101.3 ROIC 4.9% 8.5% 15.1% 20.0% 37.8% 无形资产 894.2 1,002.2 958.9 915.6 872.4 费用率 其他非流动资产 312.5 332.3 308.4 316.6 318.0 销售费用率 12.4% 11.1% 11.5% 10.0% 8.0% 资产总额 20,694.5 21,230.9 22,364.7 23,512.9 26,470.0 管理费用率 10.7% 11.4% 10.0% 10.0% 9.0% 短期债务 300.0 540.1 - - - 研发费用率 1.8% 1.7% 1.7% 1.5% 1.0% 应付帐款 4,069.2 3,799.0 4,688.4 4,315.5 5,192.2 财务费用率 -1.2% -1.2% -1.1% -0.6% -0.9% 应付票据 - - - - - 四费/营业收入 23.7% 23.0% 22.1% 20.9% 17.1% 其他流动负债 1,862.5 1,923.7 1,699.2 1,828.4 1,817.1 偿债能力 长期借款 - - - - - 资产负债率 0.31 0.30 0.29 0.27 0.27 其他非流动负债 196.9 191.0 153.1 180.4 174.8 负债权益比 0.45 0.44 0.41 0.37 0.37 负债总额 6,428.6 6,453.8 6,540.7 6,324.3 7,184.1 流动比率 1.73 1.85 2.10 2.49 2.70 少数股东权益 840.2 931.9 1,332.6 1,900.2 2,701.7 速动比率 1.07 1.23 1.23 1.84 1.83 股本 2,818.5 2,818.5 2,818.5 2,818.5 2,818.5 利息保障倍数 -2.12 -3.21 -5.17 -13.28 -12.09 留存收益 10,672.2 11,091.7 11,672.9 12,469.8 13,765.6 分红指标 股东权益 14,265.9 14,777.1 15,824.0 17,188.6 19,285.9 DPS(元) 8.0% 0.0% 12.5% 14.5% 14.5% 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 549.1 854.9 934.8 1,206.3 1,703.2 股息收益率 0.01 - 0.01 0.02 0.02 加:折旧和摊销 719.3 699.0 716.9 716.9 716.9 业绩和估值指标 2,022.