保交楼政策催化，看好公司改革红利加速释放，市占率提升可期

当前时点我们看好江山欧派全渠道、全品类营销改革红利加速释放，工程直营+工程代理+经销渠道三管齐下，短期兑现成长、中期演绎逻辑、长期释放潜力，配合地产修复带动业绩预期估值重估，具体来看： Q3数据已体现公司渠道结构优化效果。一方面，2020及21年新增工程代理商陆续进入成熟期，逐步贡献业绩增量且节奏明确，22Q1-Q3代理商渠道实现收入5.56亿，同比+66.01%，其中单Q3实现2.43亿，同比+138.95%，截至2022三季度末，代理商合计400余家，伴随将无效商转化为有效商，将小商培养为大商，未来转化规模可观；另一方面，经销商渠道实现线下线上全覆盖，截至22三季度末共有各类经销商22000多家，我们预计经销商数量仍有望持续提升，抢占家居产品流量入口，积极推动营销变革。 多元化渠道逐步确立，客户结构持续优化。公司已从此前依赖直营工程渠道转为多元渠道三足鼎立，客户数量质量持续提升。公司前五大客户占比从20年的24.58%降至21年的15.48%，同时持续开发优质国央企客户，叠加款清发货业务占比提升，实现健康可持续成长。 我们预计Q4公司订单好转趋势依旧，考虑订单至发货转化周期，22Q4及23Q1收入增长有望逐步提升。同时根据奥维云网统计，2022年1-8月公司精装市场户内门份额同比提升2.6pct，在22年精装项目新盘开工同比双位数减少背景下，江山精细化管理能力、整体交付能力及品牌溢价逐步凸显。 展望2023公司依旧具备强劲增长势能。工程端继续拓展优质客户，同时增加对单个客户的销售品类，合作项目类型进一步多样化，开辟学校、医院、酒店、康养等新的业务渠道，创造新增量；经销端紧跟家装市场发展趋势，取消独家代理模式，加大招商力度，培育全品类经销商和安装服务商，市占率有望进一步提升。2021年，我国木门行业总产值达1603亿元，同比增长2.1%，公司作为产业龙头市占率仅约2%，未来产业集中度提升带来的市场空间可观。 盈利预测与评级：我们看好公司渠道结构更加健康，优质战略客户逐步放量，叠加近期政策催化，保交楼资金落地加快项目交付节奏，大宗业务环比明显改善，不考虑后续减值计提，预计公司22/23/24年归母净利分别为0.8/4.5/5.5亿元，23/24年对应PE分别为21X/17X，维持“增持”评级。 风险提示：信用减值计提风险；经销商管理风险；行业竞争加剧；渠道拓展不及预期；疫情反复影响；新房销售及二手房交易不及预期等。 财务数据和估值