23年报点评：主营业务承压，调整方案后重组稳步推进

证券研究报告公司研究 公司点评报告 海汽集团(603069)投资评级增持上次评级增持 刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com涂佳妮社服&零售分析师执业编号：S1500522110004联系电话：15001800559邮箱：tujiani@cindasc.com张洪滨社服行业研究助理联系电话：18916616659邮箱：zhanghongbin@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 海汽集团（603069.SH）23年报点评：主营业务承压，调整方案后重组稳步推进 2024年4月18日 事件：公司披露2023年年报：1）23年公司实现营收8.42亿元/+13.8%，实现归母净利润-0.69亿元/-275%，扣非归母净利润-0.90亿元/+10.70%；2）23Q4公司实现营收2.32亿元，实现归母净利润-0.27亿元。3）全年非经常性损益 0.21亿元（22年为1.40亿元）。 毛利率同比略有下降，非经常性因素波动较大导致净利率下滑明显。1）23年公司实现销售毛利率13.88%/-0.58pct，主要受汽车综合服务业务物料成本增加影响；2）23年销售费率1.35%/-0.22pct，管理费率21.23%/-3.24pct，研发费率0.12%/-0.05pct，财务费率2.06%/+0.74pct，源于新增银行借款，导致财务费用增加；3）23年销售净利率-8.28%（22年为5.26%），差异主要来自资产处置收益。 得益于23年道路客运出行修复，公司全年完成客运量1968万人次/+10.5%， 带动主营业务均实现增长。1）公司客运业务收入5.02亿元/+6.1%，其中公 车公营模式实现收入3.56亿元、占比约71%，责任经营形式实现收入1.44亿元，占比约29%，公司打造多运输方式协同发展的综合客运服务体系，推动传统客运模式变革；2）汽车服务业务对外收入2.06亿元/+27.4%，其中， 大力拓展油料业务，对外收入1.25亿元/+21.63%，并推进充电基础设施建设和汽车销售服务业务；3）商业运营板块完成海口汽车东站、屯昌汽车站、、琼中汽车站空间布局调整，合计每年可新增租金收入约0.08亿元，并成功转让乐东利国车站，盘活存量资产。 调整重组方案后，隐含市值显著下调。公司3月披露调整后重组方案，估值从上一轮方案的40.08亿元降至20.37亿元，24-26年业绩承诺由3.26/4.80/5.87亿元下调至1.61/1.82/2.02亿元。根据方案，85%交易对价为股份支付（以12.86元/股向海南旅投发行1.35亿股）、15%为现金支付，并 定增募资不超7.38亿元（原方案14亿元）。若按80%当前股价增发，交易 后总股本增至5.05亿股。若按业绩承诺、80%当前股价增发股本、原有业务 38亿市值计算，免税业务隐含估值47.54亿元，对应24-26年PE估值分别为29/26/23倍。 盈利预测与投资建议：我们预计公司24-26年归母净利润分别为-0.14亿元、 0.20亿元、0.47亿元，4月17日股价对应25-26年PE分别为274/113倍，估值较高主要源于免税业务注入预期。当前公司积极推进海旅免税注入事项，若重组顺利完成，免税业务有望为公司注入成长新动能，建议持续关注公司后续重组进展，维持“增持”评级。 风险因素：交易事项进展不及预期风险，宏观经济风险，经营相关风险，政策风险。 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 740 842 910 965 1,013 增长率YoY% 1.1% 13.8% 8.1% 6.0% 5.0% 归属母公司净利润(百万元)增长率YoY% 154.8% -275.2% 79.9% 240.5% 142.5% 毛利率% 14.5% 13.9% 17.5% 20.3% 22.6% 净资产收益率ROE% 4.0% -7.6% -1.6% 2.1% 4.9% EPS(摊薄)(元) 0.12 -0.22 -0.04 0.06 0.15 市盈率P/E(倍) 135.90 — — 274.06 113.03 市净率P/B(倍) 5.46 5.89 5.98 5.85 5.56 39-69-142047 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月17日收盘价 资 5 4 3 2 1 投资净收益 -1 -2 -2 -2 -2 固定资产（合 931 881 993 1,085 1,160 其他 155 43 47 51 54 无形资产 262 252 260 267 271 营业利润 43 -67 -20 20 52 其他 250 567 493 433 383 营业外收支 5 3 3 3 3 资产总计 2,082 2,587 2,513 2,621 2,750 利润总额 48 -65 -17 22 55 流动负债 538 944 836 875 908 所得税 9 5 -3 3 8 短期借款 0 6 0 0 0 净利润 39 -70 -14 19 47 应付票据 0 134 70 83 91 少数股东损 0 -1 -1 -1 -1 益 应付账款 121 336 255 274 289 归属母公司净利润 39 -69 -14 20 47 其他 417 468 511 518 528 EBITDA 127 98 107 154 193 非流动负债 548 725 774 824 873 EPS(当年)(元) 0.12 -0.22 -0.04 0.06 0.15 长期借款 403 576 626 676 726 其他 146 149 148 148 147 现金流量表 负债合计1,0861,6691,6101,6981,781 单位:百万元会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 少数股东权 益 17 9 8 8 7 经营活动现 金流 -88 143 17 160 213 负债和股东 权益 2,082 2,587 2,513 2,621 2,750 折旧摊销175153107114121 归属母公司979909895914962净利润39-70-141947 财务费用1221303335 投资损失-1621222 营运资金变 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 动 -224 32 -107 -6 10 营业总收入 740 842 910 965 1,013 其它 -91 5 0 -2 -2 同比（%） 1.1% 13.8% 8.1% 6.0% 5.0% 投资活动现金流 -203 -170 -144 -144 -142 归属母公司净利润 39 -69 -14 20 47 资本支出 -214 -160 -156 -154 -151 同比（%） 154.8% -275.2% 79.9% 240.5% 142.5% 长期投资 -3 -9 11 11 11 毛利率（%） 14.5% 13.9% 17.5% 20.3% 22.6% 其他 15 0 1 -2 -2 重要财务指标单位:百万元 EPS(摊 薄)(元) 0.12 -0.22 -0.04 0.06 0.15 ROE%4.0%-7.6%-1.6%2.1%4.9% 筹资活动现 吸收投资 8 3 0 0 0 金流203149131714 支付利息或 股息 -11 -21 -30 -33 -35 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A 2023A2024E 2025E2026E 流动资产 634883 765 834935 营业总收入 740 842910 9651,013 货币资金 182333 220 252338 营业成本 633 725751 769784 应收票据 00 0 0 0 营业税金及附加11 1515 14 15 应收账款 176 187 184 196 197 销售费用 12 11 11 12 12 预付账款 178 158 166 177 176 管理费用 181 179 180 181 183 存货 2 46 28 29 31 研发费用 1 1 1 1 1 其他 95 159 167 180 193 财务费用 10 17 17 17 17 非流动资产长期股权投 1,448 1,704 1,749 1,787 1,815 减值损失合计 -3 -2 -2 -1 -1 P/B 5.46 5.89 5.98 5.85 5.56 EV/EBITDA 67.77 63.01 54.59 38.17 30.17 P/E135.90——274.06113.03借款350271445050 现金流净增 加额-88122-1133285 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪 财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零社 服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 宿一赫，南安普顿大学金融硕士，同济大学工学学士，CFA三级，曾任西南证券交运与社服行业分析师，2022年12月加入信达新消费团队，覆盖出行链、酒旅、餐饮、博彩等行业。 蔡昕妤，圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖黄金珠宝、培育钻石板块。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 林凌，厦门大学经济学院金融硕士，2023年2月加入信达证券研究所。主要覆盖化妆品医美板块。 张洪滨，复旦大学金融学硕士，复旦大学经济学学士，2023年7月加入信达新消费团队主要覆盖酒店、景区。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并