海外理顺&国内率先出击，大排量摩托车龙头持续接力

2024年4月17日公司披露年报，全年实现营收5098亿元，同比 975；实现归母净利润464亿元，同比1167；毛利率2751，同比036PCT；净利率894，同比191PCT。其中，Q4实现营收999亿元，同比降低1444；实现归母净利润054亿元，同比增长89965；毛利率3012，同比503PCT；净利率536，同比465PCT。 公司净利润超万得一致预期，主因23年投资净收益035亿元（其 中出售封装业务收益06亿元）。受国内宏观因素、价格战和海外 渠道切换等影响，公司2023年营收承压，据摩托车协会数据，公司2023年250CC以上摩托车销量106万辆，同比2449。受益于销售结构优化，四季度毛利率提升。 海外渠道捋顺，公司24年海外持续好转。23年下半年起公司海外渠道逐步捋顺，24年12月大排量累计出口9306辆，同比 27768。渠道作为海外经营最后一环补齐，产品力和品牌力属于国内品牌第一梯队，有望随海外订单陆续释放利润。 国内大排量摩托车率先出击，积极应对价格挑战。一季度公司已推出强势车型追550和赛550s等，其中赛550去年售价36万元， 今年3万元，低于同级别的凯越450rr（售价36万元）。新品战略理顺，价格主动出击，有望提升国内大排量市占率。 现金充裕保障长期发展，持续分红。公司202020232024年派发股利04402404元，分红总额21221亿元，24年股息率29。货币现金46亿元，同比增长181亿元，现金充沛助力公司持续开发两轮和四轮新车型，以及布局海外渠道。 2300 2000 1700 1400 1100 230417 230717 800 450 400 350 300 250 200 150 100 50 231017 240117 240417 0 公司海外渠道理顺，国内推出多款高性价比主力新车型，但国内 大排量增长仍不及23年中报点评预期，因此我们调整2425年盈利预测，收入下调160210，利润下调14098，预计202420252026年公司实现营业收入701281929567亿元，同比376168168，归母净利润564701839亿元，同比21632420197，维持“增持”评级。 市场竞争加剧风险；海外增长不及预期风险；限售股解禁风险。 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 20212022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入43095648 5098 7012 8192 9567 货币资金1515 2795 4605 4907 5643 6378 增长率311 97 375 168 168 应收款项560 529 452 639 724 819 主营业务成本31824115 3695 5102 6016 7040 存货1117 1251 1210 1314 1566 1832 销售收入738728 725 728 734 736 其他流动资产156 142 51 111 126 147 毛利11281534 1402 1910 2176 2527 流动资产3347 4717 6319 6971 8059 9177 销售收入262272 275 272 266 264 总资产654 700 746 762 794 817 营业税金及附加231370 305 407 467 536 长期投资489 284 235 235 235 235 销售收入5465 60 58 57 56 固定资产920 1085 1314 1271 1222 1159 销售费用158200 218 238 270 311 总资产180 161 155 139 120 103 销售收入3735 43 34 33 33 无形资产133 392 383 394 405 416 管理费用213276 278 337 377 402 非流动资产1767 2017 2146 2181 2096 2052 销售收入4949 54 48 46 42 总资产346 300 254 238 206 183 研发费用216316 324 386 442 507 资产总计5114 6735 8465 9152 10155 11230 销售收入5056 64 55 54 53 短期借款7 9 18 0 0 0 息税前利润（EBIT）310372 277 543 619 771 应付款项1720 2421 2549 3471 3934 4330 销售收入7266 54 77 76 81 其他流动负债249 337 322 340 389 440 财务费用13187 186 185 184 210 流动负债1976 2767 2889 3810 4323 4770 销售收入0333 37 26 22 22 长期贷款12 10 9 9 9 9 资产减值损失17996 48 84 1 14 其他长期负债112 443 1121 466 466 466 公允价值变动收益305 8 0 0 0 负债2100 3220 4019 4285 4798 5244 投资收益8924 35 10 10 10 普通股股东权益2994 3495 4435 4856 5346 5974 税前利润358na 68 15 12 10 其中：股本454 469 527 527 527 527 营业利润241464 495 654 815 977 未分配利润824 1241 1540 1893 2383 3012 营业利润率5682 97 93 99 102 少数股东权益20 19 11 11 11 11 营业外收支1012 12 100 10 10 负债股东权益合计5114 6735 8465 9152 10155 11230 税前利润250476 508 664 825 987 利润率5884 100 95 101 103 比率分析 所得税1878 52 100 124 148 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率74165 102 150 150 150 每股指标 净利润232397 456 564 701 839 每股收益0524 0891 0880 1071 1330 1592 少数股东损益620 8 00 00 00 每股净资产6602 7454 8413 9211 10141 11333 归属于母公司的净利润238418 464 564 701 839 每股经营现金净流0457 2219 1121 2324 1809 1921 净利率5574 91 80 86 88 每股股利0000 0000 0240 0400 0400 0400 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率794 1195 1046 1162 1311 1404 20212022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率465 620 548 617 690 747 净利润232397 456 564 701 839 投入资本收益率941 874 551 939 975 1088 少数股东损益620 8 0 0 0 增长率 非现金支出264208 194 213 133 153 主营业务收入增长率1929 3107 975 3755 1683 1679 非经营收益10749 55 31 42 29 EBIT增长率1695 2011 2553 9566 1414 2458 营运资金变动181484 4 478 162 50 净利润增长率080 7578 1110 2163 2420 1970 经营活动现金净流2071041 591 1225 954 1012 总资产增长率1063 3168 2570 812 1096 1058 资本开支89458 321 151 16 76 资产管理能力 投资41156 130 0 0 0 应收账款周转天数429 304 298 280 270 260 其他32370 649 10 10 10 存货周转天数1172 1050 1215 1000 1000 1000 投资活动现金净流9868 459 141 6 66 应付账款周转天数946 781 995 1150 1100 1000 股权募资3109 500 68 0 0 固定资产周转天数565 681 794 544 435 345 债权募资1531 12 638 0 0 偿债能力 其他2347 182 212 212 212 净负债股东权益4962 7897 1030 10065 1052 1064 筹资活动现金净流25185 694 782 212 212 EBIT利息保障倍数248 20 15 29 34 37 现金净流量3361253 1766 303 736 735 资产负债率4106 4782 4748 4682 4725 4670 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 买入 0 0 0 0 4 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计 增持 0 0 0 0 0 算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 0 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 100买入；10120增持；20130中性 评分 000 000 000 000 100 30140减持 来源：聚源数据 投资评级的说明： 买入：预期未来612个月内上涨幅度在15以上；增持：预期未来612个月内上涨幅度在515；中性：预期未来612个月内变动幅度在55；减持：预期未来612个月内下跌幅度在5以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有