乙肝和四联苗高速增长，多个重磅产品将陆续获批

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2017年10月29日 证券研究报告•2017年三季报点评 买入 （维持） 当前价： 49.11元 康泰生物（300601） 医药生物 目标价： ——元（6个月） 乙肝和四联苗高速增长，多个重磅产品将陆续获批 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱国广 执业证号：S1250513070001 电话：021-68413530 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：陈铁林 执业证号：S1250516100001 电话：023-67909731 邮箱：ctl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.21 流通A股(亿股) 0.42 52周内股价区间(元) 4.74-49.53 总市值(亿元) 206.82 总资产(亿元) 21.35 每股净资产(元) 2.36 相关研究 [Table_Report] 1. 康泰生物（300601）：业绩大超预期，乙肝和四联苗呈高速增长态势 (2017-10-09) 2. 康泰生物（300601）：四联苗、三代狂犬和13价肺炎等将陆续放量，公司业绩将逐年爆发 (2017-09-11) 3. 康泰生物（300601）：业绩略超预期，四联苗呈高速增长态势 (2017-07-18) [Table_Summary]  事件：公司公告三季报，实现收入7.94亿元，同比+133.7%；归母净利润1.56亿元，同比+110.2%；扣非后归母净利润1.33亿元，同比+106.7%；经营性现金流净额3164.9万元，同比+197.3%；EPS0.38元。  业绩超预期，乙肝和四联苗呈高速增长态势。公司第三季度实现净利润8581万元，还原股权激励费用1000多万后单季度盈利近亿元，超市场预期。业绩超预期主要在于：1）去年疫苗事件的影响逐步消除，二类疫苗的流通得到恢复。2）疫苗流通改革后，终端提价导致二类苗盈利能力大幅提升。从核心利润贡献产品线看：1）四联苗呈快速增长态势，2016年全年销量达90万支，公司前三季度销量预计超过100万支，批签发方面前7个月合计达111万支，呈高速增长态势；2）乙肝疫苗方面，受天坛生物搬迁停产影响，公司乙肝10ug和20ug批签发暴增，2016年全年分别为2672和303万支，公司前三季度批签发分别已达2185和354万支，而其他企业合计分别仅1295和280万支，公司占比均超过50%。  在研品种丰富，多个新品种将陆续上市，公司业绩有望逐年爆发：疫苗行业价格弹性大，产品上市后放量极快，一般3-5年即可达到销售峰值，公司已有多个重磅产品处于临床试验后期或待上市状态。1）23价肺炎多糖疫苗：目前已处于上市前生产现场检查阶段，预计2018年上市，有望贡献1亿左右净利润；2）第三代狂犬疫苗—冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）：狂犬疫苗是目前国内销售额最大，盈利能力最强的疫苗。公司第三代人二倍体狂犬疫苗目前处于上市前待生产现场检查阶段，是法国巴斯德全套技术引进项目，有望2018年上市，且2021年前不会有其他竞争对手上市，我们认为利润贡献或将达5亿元；3）Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）sIPV：为世界卫生组织及荷兰全套技术引进项目，公司产品已被纳入优先审评审批，目前临床试验阶段，有望在2020年获批上市。在国家大力推广IPV以取代OPV的大背景下，利润贡献或超2亿元；4）13价肺炎结合疫苗：全球疫苗之王，2016年全球销售达60.4亿美元，其中美国达36.5亿美元，公司产品目前正在III期临床，进度仅晚于沃森生物1年左右，预计2020年上市，净利润贡献或超10亿元。  盈利预测与投资建议：预计2017-2019年EPS分别为0.50元、0.75元、1.03元，未来三年归母净利率将保持71%的复合增长率。我们认为公司四联苗爆发力强，在研产品梯队强大，中长期成长动力十足，维持“买入”评级。  风险提示：行业出现群体性疫苗事件或导致行业收入下滑的风险；重磅产品上市进度及销售情况或低于预期的风险；四联苗等销售上量或低于预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 551.94 1216.57 1656.39 2193.99 增长率 21.91% 120.42% 36.15% 32.46% 归属母公司净利润（百万元） 86.21 210.12 315.87 433.73 增长率 37.24% 143.72% 50.33% 37.31% 每股收益EPS（元） 0.20 0.50 0.75 1.03 净资产收益率ROE 11.73% 19.40% 22.58% 23.66% PE 240 98 65 48 PB 28.14 19.09 14.78 11.28 数据来源：Wind，西南证券 -1%189%378%568%758%947%17/217/417/617/817/10康泰生物 沪深300 康泰生物（300601）2017年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 551.94 1216.57 1656.39 2193.99 净利润 86.21 210.12 315.87 433.73 营业成本 118.29 135.98 169.31 209.61 折旧与摊销 48.12 82.64 82.64 82.64 营业税金及附加 4.60 10.13 13.80 18.28 财务费用 1.83 0.20 0.27 0.36 销售费用 219.74 608.29 828.19 1097.00 资产减值损失 19.60 25.00 15.00 15.00 管理费用 102.97 203.78 277.44 367.49 经营营运资本变动 -52.87 -218.22 -146.69 -193.59 财务费用 1.83 0.20 0.27 0.36 其他 -24.57 -26.32 -16.95 -17.97 资产减值损失 19.60 25.00 15.00 15.00 经营活动现金流净额 78.32 73.43 250.15 320.17 投资收益 0.77 1.00 2.00 3.00 资本支出 -391.02 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 213.36 1.00 2.00 3.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -177.67 1.00 2.00 3.00 营业利润 85.68 234.19 354.36 489.25 短期借款 33.50 -33.50 0.00 0.00 其他非经营损益 13.30 7.04 8.28 8.70 长期借款 93.50 0.00 0.00 0.00 利润总额 98.98 241.23 362.64 497.95 股权融资 1.67 138.18 0.00 0.00 所得税 12.77 31.11 46.77 64.23 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 86.21 210.12 315.87 433.73 其他 -72.50 -34.56 -0.27 -0.36 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 56.17 70.12 -0.27 -0.36 归属母公司股东净利润 86.21 210.12 315.87 433.73 现金流量净额 -43.17 144.55 251.87 322.81 资产负债表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 财务分析指标 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 110.88 255.43 507.30 830.11 成长能力 应收和预付款项 301.03 575.06 786.47 1059.64 销售收入增长率 21.91% 120.42% 36.15% 32.46% 存货 141.10 162.61 202.49 250.74 营业利润增长率 23.89% 173.33% 51.31% 38.06% 其他流动资产 26.80 59.07 80.43 106.53 净利润增长率 37.24% 143.72% 50.33% 37.31% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 增长率 4.77% 133.76% 37.93% 30.87% 投资性房地产 0.48 0.48 0.48 0.48 获利能力 固定资产和在建工程 752.09 690.44 628.78 567.13 毛利率 78.57% 88.82% 89.78% 90.45% 无形资产和开发支出 191.29 170.92 150.55 130.18 三费率 58.80% 66.77% 66.77% 66.77% 其他非流动资产 77.23 76.61 75.99 75.38 净利率 15.62% 17.27% 19.07% 19.77% 资产总计 1600.90 1990.62 2432.50 3020.19 ROE 11.73% 19.40% 22.58% 23.66% 短期借款 33.50 0.00 0.00 0.00 ROA 5.39% 10.56% 12.99% 14.36% 应付和预收款项 106.26 180.37 240.11 313.94 ROIC 9.09% 19.29% 25.44% 31.56% 长期借款 281.36 281.36 281.36 281.36 EBITDA/销售收入 24.57% 26.06% 26.40% 26.08% 其他负债 444.77 445.59 511.87 592.00 营运能力 负债合计 865.90 907.32 1033.33 1187.30 总资产周转率 0.38 0.68 0.75 0.80 股本 369.00 421.14 421.14 421.14 固定资产周转率 1.97 5.16 9.51 19.50 资本公积 197.28 283.31 283.31 283.31 应收账款周转率 2.55 2.97 2.59 2.52 留存收益 168.72 378.84 694.71 1128.43 存货周转率 0.94 0.89 0.93 0.92 归属母公司股东权益 735.00 1083.30 1399.16 1832.89 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 72.23% — — — 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本结构 股东权益合计 735.00 1083.30 1399.16 1832.89 资产负债率 54.09% 45.58% 42.48% 39.