深交所资产支持证券存续期信用风险管理指引修订解读：“应势出新，与时偕行”

www.ccxi.com.cn 中诚信国际 特别评论资产证券化 2024年4月 “应势出新，与时偕行”——深交所资产支持证 目录券存续期信用风险管理指引修订解读 要点1正文2 深圳证券交易所（以下简称“深交所”）于2024年3月29日发布了 附表6 《深圳证券交易所资产支持证券存续期监管业务指引第3号——信 声明10 用风险管理》（以下简称“新指引”），对其2018年5月11日发布的《深圳证券交易所资产支持证券存续期信用风险管理指引（试行）》 联络人（以下简称“指引（试行）”）进行了修订。 作者结构融资二部李丹丹021-60330988 要点 ddli@ccxi.com.cn 新指引首次定义了“信用风险管理业务参与人”，将原始权益人和增信机构前置于管理人之前，并针对性地丰富了关键参与 其他联络人 人信用风险管理职责，信用风险管理参与人层次与职责要求更 结构融资二部评级总监 加符合资产证券化产品特征。 马延辉021-60330927 yhma@ccxi.com.cn系统性重构资产支持证券信用风险分类，将关注类进一步细分 为重点关注类与一般关注类。 细化并进一步加强管理人风险监测、排查及报告职责，要求管理人实施差异化的风险管理策略，提高风险监测频率和存量资产支持证券风险分类情况的报告频率，进一步压实管理人责任。新设专章约定投资者权益保护以及信用风险主动管理相关内容，优化信用风险化解与处置机制，彰显投资者权益保护价值导向。进一步丰富信用风险管理工具，便利回售义务人、管理人等采取适当措施并借助二级市场交易进行信用风险的化解与处置，不断提升信用风险管理效果。 1 深交所资产支持证券存续期信用风险管理指引修订解读 中诚信国际特别评论2024年3月29日，深圳证券交易所（以下简称“深交所”）发布了“《深圳证券交易所资产支持证券存续期监管业务指引第3号——信用风险管理》”（以下简称“新指引”），同时废止其2018年5月11日发布的《深圳证券交易所资产支持证券存续期信用风险管理指引（试行）》（以下简称“指引（试行）”）。新指引包括总则、附则在内共七章，除新增第五章信用风险管理工具外，基本沿用了原有的章节框架。相较于2018年5月发布的指引，新指引主要从资产支持证券存续期信用风险管理的参与人及其职责、信用风险监测与预警、信用风险应对与处置以及信用风险管理工具等方面进行了完善，具体如下：一、信用风险管理业务的参与人及其职责方面1、参与主体范围：首次定义了“信用风险管理业务参与人”，包括管理人、原始权益人、资产服务机构、增信机构、托管人和证券服务机构，强调前述各机构均需要承担资产支持证券存续期信用风险管理责任。同时，提出信用风险管理业务参与人和投资者应当在平等、自愿的基础上合理确定各方的权利和义务，信用风险管理业务参与人责任的承担也应当清晰明确、更具边界。2、参与人的内控管理：提出信用风险管理业务参与人应当建立内部信息隔离与保密制度的新要求，反映出当下强监管、合规运营的大趋势，各参与人也势必进一步强化各自的内部控制制度。3、参与人的职责：（1）将原始权益人和增信机构前置于管理人之前，并新增要求特定原始权益人加强负债、资金和现金流管理，要求增信机构应当及时向管理人告知可能影响投资者合法权益等重大事项，同时细化了管理人的风险监测与排查要求，并对其新增了将信用风险管理工作情况纳入业绩考核指标等要求，旨在压实原始权益人与增信机构对自身信用风险的主动管理责任并提升信用风险管理工作的实效性；（2）对各家参与人而言，将此前指引职责中的“风险管理”精确为“信用风险管理”，并新增兜底式职责条款，反映出监管引导各机构更加注重信用风险，进一步压实了各参与人的信用风险管理责任；（3）对重要现金流提供方而言，管理人应当通过协议或者其他相关文件对其配合义务等加以约定，有利于防止在专项计划层面未担任相应角色的重要现金流提供方推诿其应尽职责；（4）对资信评级机构而言，应当持续关注的对象从此前的基础资产与现金流调整为所评级资产支持证券的资信状况，关注对象更具全面性和针对性。综上，修订后的信用风险管理职责参与人层次更加符合资产证券化产品责任主体的特征，监管重在引导各参与人加强内控、聚焦主动信用风险管理，旨在压实各参与人的主体责任，强化信用风险管理职责，并针对性地丰富了关键参与人特定原始权益人、增信机构以及管理人的相关职责。值得注意的是，新指引删除了“本指引的规定是对资产支持证券存续期信用风险管理的最低要求”，这也意味着新指引鼓励各参与人应当根据信用风险管理业务的需要制定并适用更高标准。二、信用风险的监测与预警方面1、信用风险监测：（1）首次确定监测频率与内容——管理人需每季度进行相应信用风险监测；（2）加强管理人信用风险监测事项的针对性，管理人应当持续关注的事项，由过去的“鼓励”结合基础 2 深交所资产支持证券存续期信用风险管理指引修订解读 中诚信国际特别评论资产类型、交易结构安排等，变为“应当”结合，并且新增结合收益分配时间、投资者保护条款等因素；（3）对于重要主体而言，过去仅简单的关注股权结构、内部治理结构、生产经营和财务状况变化等情况，实践中容易流于形式，而新指引要求管理人在此基础上还应当根据相关情况变化分析对资产支持证券按照约定分配收益可能产生的影响；（4）对管理人的风险监测渠道进行了细化，其中包括将二级市场交易情况纳入，并要求管理人应日常主动开展监测。目前，国内资产支持证券虽然由于流动性相对受限且有资产“傍身”，同时ABS估值体系尚不完善，其二级市场的价格波动一般滞后于相应增信机构的信用债，但我们认为，随着ABS二级市场活跃度的提升，交易价格发生大幅波动或者出现明显偏离合理价值等情况对资产支持证券信用风险的预警作用将会逐步显现。2、信用风险分类：（1）新指引针对ABS产品特征系统性地重新梳理了信用风险分类，对资产支持证券信用风险程度的分类进行了细化，将关注类进一步细分为重点关注类与一般关注类；（2）新指引要求管理人应当建立风险分类以及差异化的风险监测、排查、化解和处置安排等内部制度。信用风险分类指引的进一步细化，为更高效地实施差异化的风险监测、排查、化解和处置安排奠定了坚实基础。3、信用风险排查：（1）前瞻性地提出要求结合风险分类结果实施差异化的风险排查，并强制要求管理人形成动态更新的书面风险档案；（2）强调多手段进行定期风险排查，不得流于形式，并且差异化地将排查时点进一步提前，更加细化了实地排查要求，有利于风险的及时发现、化解和处置，进而为维护投资者利益提供更好保障；（3）新增风险排查特定情形，促进常态化及时开展不定期信用风险排查工作；（4）针对风险类以及违约类等情形，要求管理人的相关高级管理人员应当亲自参与工作，明确管理人高级管理人员对相关项目负有直接责任。4、信用风险报告：（1）提高并细化管理人信用风险报告职责及风险档案内容要求；（2）调整原始权益人、增信机构、资信评级机构和其他相关机构信用风险报告事项及报告对象，前述机构在履行信用风险管理职责过程中，发现资产支持证券按照约定分配收益存在重大不确定性的，应当及时向深交所报告，而非此前约定的仅为发现基础资产及其现金流发生不利变化告知管理人即可。综上，新指引系统性重构资产支持证券信用风险分类，将关注类进一步细分为重点关注类与一般关注类，将此前位于信用风险化解与处置之后的信用风险报告内容前移，并进一步细化与明确风险监测、排查与报告要求，旨在压实管理人职责，强化风险预研预判，更加符合信用风险管理监测与预警的一体化与连贯性原则。三、信用风险应对与处置方面1、投资者权益保护机制与安排：（1）资产支持证券发行前信用风险管理业务参与人应当在相应文件中约定投资者权益保护机制以及相关方的权利和义务，并明确机制的启动程序、实施安排等事项；（2）管理人应当约定对相关机制的监测和执行安排，明确救济方式和违约责任，并在年度资产管理报告中披露履职情况以及相关机制的执行情况；（3）根据不同表决事项，鼓励持有人会议建立分层表决机制，但强调持有人会议规则应当有利于保护持有人利益。 3 深交所资产支持证券存续期信用风险管理指引修订解读 中诚信国际特别评论2、信用风险的主动管理：（1）鼓励特定原始权益人、增信机构通过采取优化财务结构、完善公司治理、强化信息披露、寻求外部支持、及时变现资产、推进资产重组等方式多管齐下主动管理自身信用风险；（2）管理人应当主动与特定原始权益人、增信机构等参与人进行沟通，协助其采取应对措施，并持续关注其信用风险的变化情况；（3）发生规定情形时，特定原始权益人应当及时、主动核查相关情况并分析对自身偿付能力和资产支持证券按照约定分配收益的影响，管理人视情况予以回应。3、信用风险的化解处置：（1）一方面，不再具体约定原始权益人及管理人信用风险化解和处置事项，调整为特定原始权益人、增信机构应当结合自身风险程度、经营状况、投资者意愿、市场环境等因素和资产支持证券期限、含权条款、投资者保护条款约定等情况，合理选择信用风险管理工具或者其他信用风险化解处置措施；另一方面，丰富、细化管理人以及特定原始权益人信用风险应对和处置预案事项规定；（2）明确特定原始权益人的控股股东、实际控制人及其董监高对信用风险化解处置承担不可推卸的责任；（3）对预计无法按照约定分配收益的资产支持证券处置应对级别高于风险类资产支持证券，前者应当于三个交易日内成立信用风险化解处置工作小组，该规定有利于提升对违约产品的处置效率；（4）强化对管理人信用风险化解处置过程中的信息披露要求，管理人应当按照要求提交信用风险管理临时报告。综上，新指引就投资者权益保护以及信用风险主动管理新设专章，明确各参与人应当在发行前约定投资者保护机制及各方职责，要求管理人更加注重投资者保护机制的监测、执行与救济。同时，鼓励特定原始权益人、增信机构多管齐下主动管理自身的信用风险。此外，丰富细化管理人以及特定原始权益人信用风险应对和处置预案事项，明确特定原始权益人的控股股东、实际控制人及其董监高对信用风险化解处置的参与义务。四、信用风险管理工具方面1、资产支持证券回售撤销与转售：（1）附投资者回售条款的资产支持证券在公告的回售撤销期届满后，经与回售义务人协商一致，资产支持证券持有人也可以通过管理人申请撤销回售申报；（2）已回售的资产支持证券可以按规定转售，并规定了相关转售实施安排。2、特定资产支持证券转让：将发生持有人协商展期、未足额兑付本息、特定原始权益人交叉违约等情形的资产支持证券定义为特定资产支持证券，明确可为其提供转让服务并约定了具体实施安排。3、其他信用风险管理工具：管理人可以出于主动管理信用风险的需要，实施资产支持证券购回业务，可以按照计划说明书的约定或者通过召开持有人会议等方式，变更资产支持证券偿付主体、期限、票面利率及其调整机制、偿付方式等基本要素。综上，附投资者回售条款的资产支持证券在实践中较为常见，新指引明确撤销期届满经与回售义务人协商可撤销回售申报，回售义务人也可以转售已回售的证券。对于展期、违约等情形的特定资产支持证券，新指引明确可继续转让并落实了相关安排。此外，管理人为风险管理之需要也可主动购 4 深交所资产支持证券存续期信用风险管理指引修订解读 中诚信国际特别评论回证券以及变更相关要素。新指引设置以上信用风险管理工具，有利于回售义务人、管理人等采取适当措施并借助二级市场交易进行信用风险的化解与处置。结论强化风险预研预判，优化风险应对与处置是新指引修订的重头戏，也是当前债券市场监管工作的重中之重。自2018年首次发布信用风险管理指引以来，资产证券化市场信用风险逐步暴露，风险事件类型与信用债相比呈现差异化、特殊性以及多样性的特征，在当前金融业防范化解信用风险的形势下，新指引针对ABS产品的特征适时地系统性重构信用风险分类，前瞻性地要求根据风险程度实施差异化的信用风险管理策略，有利于提升信用风险管理质量与效率。此外，我们也注意到，新指引细化了管理人风险监测与排查要求，要求管理人提高风险监测频率和存量资产支持证券风险分类情况的报告频率，进一步压