Q1来水改善业绩增长，雅砻江稳定贡献收益

2024年04月12日 证券研究报告•23年报&24年一季报点评 买入（维持）当前价：16.88元 川投能源（600674）公用事业目标价：——元（6个月） Q1来水改善业绩增长，雅砻江稳定贡献收益 投资要点 事件：公司发布2023年年报&2024年一季报，2023年公司实现营收14.8亿元，同比增长4%；实现归母净利润44亿元，同比增长25%，实现投资收益48亿元，同比增长23%。 投资净收益拉动公司业绩增长。2023年公司实现投资净收益48.1亿元，同比增长23%，其中雅砻江公司投资收益同比增加6.0亿元，大渡河公司的投资收 益同比增加1.5亿元，中核汇能公司的投资收益同比增加1.2亿元。目前雅砻江公司清洁能源装机已突破20GW，其中已建成投产水电19.2GW，风光新能源超1.6GW，“一条江”的联合优化调度优势显著，公司有望持续受益雅砻江公司资源优势。 高比例分红回报股东。报告期内公司每股派现金0.40元（含税），分红比例达44.3%，2020-2022年，公司分红比例始终维持高位，分别达到53.0%、57.1%、50.8%，持续回馈股东。 24Q1来水好于去年同期。24Q1单季度公司实现营收2.6亿元，同比增长3%，实现归母净利润12.7亿元，同比增长12%，实现投资收益13.3亿元，同比增长6%；受益于来水转好，24Q1公司水电上网电量同比+12.8%，上网电价0.283 元／千瓦时，同比增长0.4%；受光照条件影响，光伏发电量同比降低24.4%，上网电价0.570元／千瓦时（含国补），同比降低10.9%。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为49.3/53.3/57.5 亿元，对应2024-2026年PE分别为16.7/15.5/14.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：水电站建设进度或不及预期、电力行业用电需求下滑风险、水电站所在流域降水量波动以及政策风险等。 西南证券研究发展中心 分析师：池天惠 执业证号：S1250522100001电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 分析师：刘洋 执业证号：S1250523070005电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn 相对指数表现 川投能源沪深300 25% 16% 6% -3% -13% -22% 23/423/623/823/1023/1224/224/4 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)48.75 流通A股(亿股)48.75 52周内股价区间(元)13.84-16.88 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产(亿元)620.76 营业收入（百万元） 1482.36 1646.04 1823.24 2028.28 每股净资产(元)8.37 增长率 4.36% 11.04% 10.77% 11.25% 归属母公司净利润（百万元） 4400.14 4925.70 5325.65 5750.33 相关研究 总市值(亿元)822.83 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 1.川投能源（600674）：来水偏枯影响发电，雅砻江贡献主要业绩(2023-08-18) 增长率25.17% 11.94% 8.12% 7.97% 每股收益EPS（元） 0.90 1.01 1.09 1.18 净资产收益率ROE 11.68% 11.44% 11.02% 10.63% PE 18.7 16.7 15.5 14.3 PB 2.13 1.87 1.67 1.49 数据来源：Wind，西南证券 2.川投能源（600674）：“一主双辅”布局优势明显，雅砻江水电拉动业绩增长(2023-04-25) 盈利预测 关键假设： 假设1：电力系公司主要业务，其中水电占比最高，对营收贡献最大。预计24-26年公司水电发电量分别为55/60/65亿千瓦时。近几年水电上网电价较为稳定，因此预计24-26年水电上网电价维持在0.2-0.3元/千瓦时。 假设2：预计24-26年非电力收入增速为5.0%左右。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年收入成本如下表： 表1：营业收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 电力 收入 1119.7 1265 1423 1608 增速 12.3% 13.0% 12.5% 13.0% 毛利率 49.1% 49.1% 48.2% 49.5% 非电力 收入 363 381 400 420 增速 -14.3% 5.0% 5.0% 5.0% 毛利率 37.9% 34.6% 35.1% 35.5% 合计 收入 1482.4 1646 1823 2028 增速 4.4% 11.0% 10.8% 11.2% 成本 794.9 893 997 1083 毛利率 46.4% 45.8% 45.3% 46.6% 数据来源：Wind，西南证券 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1482.36 1646.04 1823.24 2028.28 净利润 4507.41 5025.20 5437.08 5872.56 营业成本 794.92 892.97 996.85 1082.88 折旧与摊销 319.17 400.72 430.58 464.90 营业税金及附加 45.36 48.58 53.77 60.21 财务费用 614.74 349.11 377.06 415.35 销售费用 20.74 23.48 25.86 28.41 资产减值损失 -52.24 -60.00 -60.00 -60.00 管理费用 215.56 240.88 263.87 294.87 经营营运资本变动 -978.12 575.57 193.29 -310.92 财务费用 614.74 349.11 377.06 415.35 其他 -3815.30 -4938.76 -5387.31 -5787.02 资产减值损失 -52.24 -60.00 -60.00 -60.00 经营活动现金流净额 595.66 1351.84 990.70 594.87 投资收益 4812.61 5045.00 5445.00 5845.00 资本支出 -856.20 -550.00 -600.00 -1000.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -775.63 9.27 133.53 53.36 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -1631.83 -540.73 -466.47 -946.64 营业利润 4543.34 5076.03 5490.83 5931.58 短期借款 729.70 -284.41 -2149.71 -357.96 其他非经营损益 21.57 12.72 14.40 15.03 长期借款 1898.38 500.00 500.00 400.00 利润总额 4564.91 5088.75 5505.23 5946.61 股权融资 1166.92 294.48 0.00 0.00 所得税 57.50 63.55 68.15 74.05 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 4507.41 5025.20 5437.08 5872.56 其他 -3093.95 -930.56 1222.94 1084.65 少数股东损益 107.27 99.50 111.43 122.23 筹资活动现金流净额 701.04 -420.50 -426.77 1126.69 归属母公司股东净利润 4400.14 4925.70 5325.65 5750.33 现金流量净额 -335.13 390.60 97.46 774.92 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 514.72 905.32 1002.78 1777.70 成长能力 应收和预付款项 918.15 997.20 1244.48 1836.79 销售收入增长率 4.36% 11.04% 10.77% 11.25% 存货 69.40 97.94 102.74 111.31 营业利润增长率 26.31% 11.72% 8.17% 8.03% 其他流动资产 1889.64 2055.82 2008.13 2001.45 净利润增长率 26.18% 11.49% 8.20% 8.01% 长期股权投资 43252.22 48152.22 53452.22 59152.22 EBITDA增长率 23.46% 6.36% 8.11% 8.15% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 9377.14 9550.43 9743.86 10302.97 毛利率 46.37% 45.75% 45.33% 46.61% 无形资产和开发支出 485.52 464.87 444.22 423.57 三费率 57.41% 37.27% 36.57% 36.42% 其他非流动资产 3846.55 3783.19 3839.83 3936.47 净利率 304.07% 305.29% 298.21% 289.53% 资产总计 60353.35 66007.00 71838.27 79542.49 ROE 11.68% 11.44% 11.02% 10.63% 短期借款 3292.09 3007.67 857.96 500.00 ROA 7.47% 7.61% 7.57% 7.38% 应付和预收款项 596.77 603.92 686.59 755.70 ROIC 80.93% 94.46% 104.96% 103.72% 长期借款 6026.10 6526.10 7026.10 7426.10 EBITDA/销售收入 369.50% 353.93% 345.45% 335.84% 其他负债 11845.44 11956.69 13917.91 15638.43 营运能力 负债合计 21760.40 22094.38 22488.56 24320.23 总资产周转率 0.03 0.03 0.03 0.03 股本 4580.13 4874.61 4874.61 4874.61 固定资产周转率 0.23 0.25 0.26 0.26 资本公积 5619.81 5619.81 5619.81 5619.81 应收账款周转率 2.02 2.47 2.76 2.47 留存收益 25830.36 30756.06 36081.71 41832.04 存货周转率 9.27 10.60 9.83 10.03 归属母公司股东权益 37092.13 42312.30 47637.95 53388.28 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 100.74% — — — 少数股东权益 1500.82 1600.32 1711.75 1833.98 资本结构 股东权益合计 38592.94 43912.62 49349.70 55222.26 资产负债率 36.06% 33.47% 31.30% 30.58% 负债和股东权益合计 60353.35 66007.00 71838.27 79542.49 带息债务/总负债 58.45% 65.78% 64.41% 65.90% 流动比率 0.38 0.54 0.73 0.96 业绩和估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 速动比率 0.37 0.53 0.72 0.94 EBITDA 5477.26 5825.86 6298.47 6811