2023年报点评：扣非净利润基本持平，盈利拐点已至修空间巨大

分析师：刘智 登记编码：S0730520110001 liuzhi@ccnew.com021-50586775 扣非净利润基本持平，盈利拐点已至修复 空间巨大 ——中船防务(600685)2023年报点评 证券研究报告-年报点评买入(维持) 市场数据(2024-04-11) 收盘价(元)25.79 投资要点： 发布日期：2024年04月12日 一年内最高/最低(元)31.52/21.94 沪深300指数3,504.24 市净率(倍)2.22 流通市值(亿元)364.54 基础数据(2023-12-31) 每股净资产(元)11.61 每股经营现金流(元)2.34 毛利率(%)6.63 净资产收益率_摊薄(%)0.29 资产负债率(%)61.45 总股本/流通股(万股)141,350.64/141,350.6 4 B股/H股(万股)0.00/59,207.12 个股相对沪深300指数表现 中船防务沪深300 32% 25% 17% 9% 1% -7% -15% -22% 2023.042023.082023.122024.04 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 《中船防务(600685)季报点评：订单、营收快速增长，盈利拐点将至》2023-11-15 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 中船防务（600685）3月28日披露2023年年报。2023年公司实现营业总收入161.46亿元，同比增长26.19%；归母净利润4806.76万元，同比下降93.02%。 扣非净利润基本持平，造船业务大幅增长67.95% 公司2023年报全年实现营业收入161.46亿元，同比增长26.19%；归母净利润4806.76万元，同比下降93.02%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-176.39万元，同比减亏7,754.90万元。 归母净利润大幅下滑主要原因是本报告期权益法确认联营企业的投资收益0.05 亿元，同比减少6.28亿元，公司联营企业广船国际2022年度确认广船国际荔 湾厂区地块二、三补偿收益约17.4亿元，公司按持股比例确认投资收益约7.3亿 元，并将该收益界定为非经常性损益计入2022年报。 2023年分业务看： 1：造船实现营业收入132.34亿，同比增长67.95%，占总营业收入81.97%；其中，特种船营业收入80.35亿，同比增长65.03%，占总营业收入49.97%；集装箱船营业收入42.9亿，同比增长83.62%，占总营业收入26.57%；散货船营业收入9.09亿，同比增长34.7%，占总营业收入5.63%。 2：钢结构工程营业收入13.42亿，同比下滑12.54%。 3：船舶修理营业收入7.44亿，同比下滑60.7%。 4：海工产品营业收入4.23亿，同比下滑60.66%。 5：机电产品及其他营业收入1.98亿，同比下滑1.37%。 公司全力保障造船订单交付，造船业务快速增长67.95%，其他业务均出现不同程度的下滑。控股子公司（持股比例54.54%）中船黄埔文冲2023 年亏损3.45亿。 公司2023年造船三大指标向好，新接订单增长27.5% 2023年本集团持续推进精益生产、一体化信息平台建设、管理提升与成本管控等重点任务，实现造船效率稳步提升，运营质效不断优化。 全年完工交付46艘船舶共108.31万载重吨，包括多型多艘重要防务装备产品，批量建造的1900TEU及2700TEU集装箱船、85000DWT散货船等主建系列船型，海上风电导管架等重点产品。 全年实现经营承接183亿元，同比增加27.5%，共承接12型44艘新 造船订单，超额完成年度经营目标。 本集团手持订单合同总价约557.6亿元，其中手持造船订单合同总价约 537.3亿元，包括110艘船舶产品等共349.87万载重吨。 民用船舶毛利率提升明显，盈利拐点将至 2023年公司毛利率为6.63%、同比下滑0.23个百分点；净利率为0.45%， 同比下降5.1个百分点；扣非净利率-0.01%，同比上升0.61个百分点。净利率下滑较多的主要原因有去年同期有较大的非经常性损益。 分业务看：2023年公司造船业务毛利率6.15%，同比下滑1.47个百分点。其中集装箱船毛利率13.58%，同比上升3.05个百分点；特种船毛利率2.77%，同比下滑4.91个百分点，散货船毛利率0.93%，同比提升3.77个百分点。公司民用船舶毛利率提升明显，但特种船毛利率有大幅下滑。 特种船毛利率大幅下降的主要原因是本报告期完工交付的产品仍有部分为前期钢价低位、汇率高位时承接，毛利贡献较低，同时受船型结构变化影响，部分产品毛利率下降。 船舶景气周期持续，盈利拐点已至修复空间较大 中船防务是中国船舶工业集团下大型骨干造船企业和国家核心军工生产企业，控股子公司黄埔文冲创建于1851年，有着172年的建厂史，130多年的军工史，是国内军用舰船、特种工程船和海洋工程的主要建造基地，中国疏浚工程船和支线集装箱船最大最强生产基地。 2023年世界新造船市场由复苏趋向稳定，新船价格再创新高，主力船型均衡发力，绿色转型持续推进，船舶工业保持良好发展态势。新接订单方面，2023年全球新接订单量4,301万修正总吨、10,691万载重吨，同比分别增长0.5%、27.9%；完工交付方面，全球交付船舶3,485万修正总吨、8,425万载重吨，同比分别增长16.2%、5.2%；手持订单方面，全球手持订单1.21亿修正总吨、2.54亿载重吨，同比增长14.3%、17.6%。 2023年，因全球通胀水平大幅增长、劳动力成本快速上涨、绿色环保船型建造成本上升、船厂手持订单较为充足等因素，新船价格保持上涨趋势。截至2023年12月，克拉克森新造船价格指数为178点，同比上涨 10.2%，创2008年12月以来的船价指数最高值。 2023年，中国造船完工量、新接订单量、手持订单量以载重吨计分别占世界总量的50.2%、66.6%和55%，较2022年分别增长2.9、16.8和6个百分点，份额首次全部超过50%。 船舶行业景气度持续。新船价格持续上行，造船三大指标持续高增长，现有的行业供给无法快速扩张，手持订单交付到2028年，这意味着本轮周期复苏的持续性和力度将会非常强。新造船价格上涨，造船板价格低位徘徊带来的船舶制造行业利润剪刀差持续扩大，对船舶制造企业业绩修复提供了更好的利润空间。 船舶制造是长周期行业，长周期复苏带来的持续性、力度值得期待。去年 Q3财报以来部分船舶制造上市公司陆续达到盈亏平衡点附近，盈利拐点已 至，预计今年开始船舶制造企业将进入业绩修复期，业绩修复空间较大。 2024年1-2月造船三大指标均出现大幅增长，其中造船完工量增长95.4%，表明船舶制造行业产能瓶颈有明显突破，今年造船完工情况有望大幅增长，带动船舶制造板块业绩释放加速。公司作为船舶工业旗下核心资产，将充分受益船舶行业的周期复苏。 盈利预测与估值 公司是中国船舶工业集团旗下核心造船资产，充分受益船舶行业周期复苏，量价齐增的良好景气周期，未来几年有望迎来盈利修复。我们预测公司2024年-2026年营业收入预测分别为189.75亿、219.91亿、 245.12亿，2024-2026年归母净利润预测分别为13.13亿、17.32亿、 21.88亿，对应的PE分别为27.76X、21.05X、16.66X，行业景气周期持续向上，公司盈利修复空间大，继续给予公司“买入”评级。 风险提示：1：船舶行业需求不及预期；2：公司订单交付不及预期； 3：原材料价格大幅波动；4：行业竞争加剧，毛利率下滑。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 12,795 16,146 18,975 21,991 24,512 增长比率（%） 9.63 26.19 17.52 15.90 11.46 净利润（百万元） 688 48 1,313 1,732 2,188 增长比率（%） 767.22 -93.02 2632.33 31.88 26.30 每股收益(元) 0.49 0.03 0.93 1.23 1.55 市盈率(倍) 52.95 758.40 27.76 21.05 16.66 资料来源：中原证券，聚源 图1：公司营业收入（百万元）图2：公司归母净利润（百万元） 25,000 营业收入 21,829.00 同比(%) 30 26.19 20 20,000 13.61 9.63 10 0.54 16,145.95 0 15,000 12,795.12 11,608.4611,671.59 -10 -20 10,000 -30 5,000 -40 -46.82 -50 0 -60 2019A2020A2021A2022A2023A 净利润同比(%) 4,000 归母净利润 3,000 2,000 1,000 0 扣非归母净利润 扣非净利润同比(%) 900 800 700 600 500 400 300 200 2019A2020A2021A2022A2023A -1,000 -2,000 100 0 -100 -200 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 毛利率(%) 净利率(%) ROE(加权)(%) 35 31.24 30 25 20 15 1010.23 6.49 5 43.2958 6.86 5.55 6.63 0 0.890.45 2019A2020A2021A2022A2023A 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 2019A2020A2021A2022A2023A -5,000 销售商品提供劳务收到的现金营业收入 经营活动现金净流量 归母净利润 图3：公司盈利能力指标图4：公司经营现金净流量（百万元） 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 25,000 造船 修船业务 钢结构工程 海工 20,000 15,000 10,000 16,480.67 13,234.15 5,000 9,459.439,192.16 7,879.95 0 25造船 修船业务 钢结构工程 海工 20 15 9.22 10 7.62 6.15 5 3.63 1.59 0 2019-12-312020-12-312021-12-312022-12-312023A -5 -10 -15 图5：分业务营业收入（百万元）图6：分业务毛利率（%） 资料来源：Wind、中原证券资料来源：Wind、中原证券 图7：2023年中报中船防务核心子公司经营情况（万元） 资料来源：中船防务2023年报、中原证券 表1：中船防务经营数据 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A 新接订单金额（亿元） 241.29 319.46 110.29 325.2 143.5 183 同比(%) 78.02 32.40% 248.30% 27.50% 完工量（万载重吨） 203.4 207.09 102.3 94.43 62.75 108.31 造船收入 （百万元） 15,074.50 16,480.67 9,459.43 9,192.16 7,879.95 13,234.15 造船吨价 （元/吨） 7411.26 7958.22 9246.75 9734.36 12557.69 12218.77 资料来源：中船防务历年财报、中原证券 图8：中国新造船价格指数（点） 1,300 中国新造船价格指数(CNPI) 中国新造油轮价格指数(CNTPI) 中国新造干散货船价格指数(CNDPI) 中国新造集装箱船价格指数(CNCPI) 1,200 1,100 1,000 900 800 700 资料来源：W