一季度扣非归母净利润20%增长，中药板块增长亮眼，中药现代化龙头拐点已至

天士力（600535） 公司研究/公司点评 一季度扣非归母净利润20%增长，中药板块增长亮眼，中药现代化龙头拐点已至 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-04-24 收盘价（元） 15.50 近12个月最高/最低（元） 16.83/9.22 总股本（百万股） 1,500 流通股本（百万股） 1,500 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 232 流通市值（亿元） 232 主要观点： 事件 公司发布2023年一季报，2023年一季度公司实现营业收入20.80亿元， 同比+10.92%；归母净利润2.66亿元，同比+147.71%；扣非归母净利 润2.79亿元，同比+20.53%。 事件点评 扣非归母净利润20%+增长，财务指标改善明显 2023Q1扣非归母净利润同比增长20.53%，环比回正（22Q4为-0.48 亿元）。归母净利润同比+147.71%，较上年同期大幅增长主要系公司持 公司价格与沪深300走势比较 32% 10% -11%4/227/2210/221/23 -32% 53% 天士力沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李昌幸 执业证书号：S0010522070002邮箱：licx@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】天士力点评：扣非增长恢复，中药现代化龙头未来可期2023-03-29 2.【华安医药】天士力深度报告：中药现代化领军者，拥抱创新发展新时代2023-02-21 有的I-MAB、科济药业等金融资产报告期内公允价值下降0.3亿，去年同期下降8.67亿，公允价值变动损失较去年同期减少8.37亿。 毛利率提升+费用率下降+经营性现金流大幅提升。财务指标上，公司整 体毛利率为65.64%，同比+3.18个百分点；期间费用率44.79%，同比 -1.26个百分点；其中销售费用率32.27%，同比-1.31个百分点；管理费用率11.94%，同比+0.21个百分点；财务费用率0.57%，同比-0.19个百分点；经营性现金流净额为1.49亿元，同比+78.91%。 中药板块增长加速，核心心脑血管领域恢复增长，感冒发烧类表现亮眼分板块来看：主营业务中药营业收入13.77亿元（同比+22.06%），增速提升（2022为+9.38%）；化学制剂药营业收入2.6亿元（同比 -18.63%），主要系蒂清2022年7月起执行省际联盟集中带量采购价格 所致；生物药营业收入0.57亿元（同比-2.06%）。 分领域来看：核心领域心脑血管产品营业收入11.64亿元（同比 +15.94%）；感冒发烧产品营业收入1.79亿元（同比+65.18%），主要系报告期内藿香正气滴丸和穿心莲内酯滴丸销量增长所致；肝病治疗产品营业收入1.35亿元（同比+4.28%）。 研发管线丰富且持续推进中，中药现代化龙头增长动能强劲截止2022年底，公司各品类持续推进，产品管线储备丰富。 （1）研发方面：公司拥有92款在研产品的研发管线包括41款1类创新药，并有39款已进入临床试验阶段，24款已处于临床II、III期研究阶段。芪参益气滴丸增加心衰适应症和养血清脑丸增加阿尔茨海默病(AD)适应症II期临床试验稳步推进；T89治疗慢性稳定性心绞痛适应症与防治急性高原综合症(AMS)申报FDA新药临床研发正在推进。培重组人成纤维细胞生长因子21注射液用于非酒精性脂肪性肝炎获得美国FDA临床试验许可；普佑克适应症从急性ST段抬高型心肌 梗死(心梗)治疗拓展至急性缺血性脑卒中(脑梗)治疗最新的III期验证性试验，正在开展病例入组工作。 （2）产品方面：独家品种坤心宁颗粒首次进入医保，芍麻止痉颗粒成功续约医保；同时，注射用替莫唑胺、盐酸美金刚缓释胶囊成功中选国家第七批集采项目并直接新纳入国家医保目录。此外，2022年8款现代中药和化学药产品新进入14项共识及指南，生物药普佑克进入 《ST段抬高型心肌梗死患者急诊PCI微循环保护策略中国专家共识》。 （3）新获批化药品种：注射用硼替佐米和注射用尼可地尔获得药品注册通知书，赖诺普利氢氯噻嗪片通过一致性评价，利伐沙班片、盐酸丙卡特罗口服溶液、吡仑帕奈片、巴氯芬口服溶液等品种处于申报生产阶段。 投资建议 我们维持此前盈利预测。我们预计，公司2023~2025年收入分别93.1/102.2/112.6亿元，分别同比增长8.4%/9.8%/10.2%，归母净利润分别为11.3/13.0/14.2亿元，分别同比扭亏/+15.2%/+9.8%，对应估值为21X/18X/16X。 一季报公司中药收入22%增长、扣非归母净利润20%增长，各项指标 改善显著，我们认为公司业绩拐点已至。并且公司中药研发管线突出，叠加中药政策持续向好，投资价值凸显。因此，我们维持“买入”投资评级。 风险提示 中成药集采降价幅度超预期；公允价值波动超预期；研发进展不及预期等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 8593 9312 10221 11262 收入同比（%） 8.1% 8.4% 9.8% 10.2% 归属母公司净利润 -257 1125 1295 1422 净利润同比（%） -110.9% 538.5% 15.2% 9.8% 毛利率（%） 64.0% 65.1% 66.5% 67.1% ROE（%） -2.1% 8.3% 8.7% 8.8% 每股收益（元） -0.17 0.75 0.86 0.95 P/E — 20.67 17.95 16.35 P/B 1.30 1.72 1.57 1.43 EV/EBITDA 8.09 9.73 8.12 7.10 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 9228 10873 12550 14488 营业收入 8593 9312 10221 11262 现金 3110 3841 5423 6719 营业成本 3090 3248 3427 3704 应收账款 891 1241 1211 1418 营业税金及附加 134 140 153 169 其他应收款 8 10 10 12 销售费用 2880 3213 3577 3964 预付账款 78 79 85 91 管理费用 368 447 501 563 存货 1516 1735 1756 1939 财务费用 30 0 0 0 其他流动资产 3625 3966 4064 4310 资产减值损失 -372 0 0 0 非流动资产 7202 6797 6530 6180 公允价值变动收益 -1104 0 0 0 长期投资 1026 1078 1375 1550 投资净收益 -22 0 0 0 固定资产 3549 3128 2676 2194 营业利润 -153 1399 1561 1713 无形资产 456 504 519 550 营业外收入 2 1 1 1 其他非流动资产 2170 2087 1960 1886 营业外支出 10 7 7 7 资产总计 16430 17669 19080 20667 利润总额 -160 1393 1555 1707 流动负债 2109 2194 2283 2419 所得税 180 209 233 256 短期借款 184 184 184 184 净利润 -341 1184 1322 1451 应付账款 575 624 648 706 少数股东损益 -84 59 26 29 其他流动负债 1349 1385 1450 1528 归属母公司净利润 -257 1125 1295 1422 非流动负债 1652 1622 1622 1622 EBITDA 1879 2213 2459 2628 长期借款 1376 1376 1376 1376 EPS（元） -0.17 0.75 0.86 0.95 其他非流动负债 276 246 246 246 负债合计 3760 3816 3905 4041 主要财务比率 少数股东权益 265 324 350 380 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 1500 1500 1500 1500 成长能力 资本公积 1327 1327 1327 1327 营业收入 8.1% 8.4% 9.8% 10.2% 留存收益 9578 10703 11998 13420 营业利润 -105.6% 1014.6% 11.6% 9.7% 归属母公司股东权 12405 13530 14825 16247 归属于母公司净利 -110.9% 538.5% 15.2% 9.8% 负债和股东权益 16430 17669 19080 20667 获利能力毛利率（%） 64.0% 65.1% 66.5% 67.1% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） -3.0% 12.1% 12.7% 12.6% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） -2.1% 8.3% 8.7% 8.8% 经营活动现金流 2285 1223 2132 1778 ROIC（%） 19.3% 7.1% 7.5% 7.6% 净利润 -257 1125 1295 1422 偿债能力 折旧摊销 532 879 930 950 资产负债率（%） 22.9% 21.6% 20.5% 19.6% 财务费用 66 0 0 0 净负债比率（%） 29.7% 27.5% 25.7% 24.3% 投资损失 14 0 0 0 流动比率 4.38 4.96 5.50 5.99 营运资金变动 579 -828 -106 -606 速动比率 3.62 4.13 4.69 5.15 其他经营现金流 516 1999 1413 2041 营运能力 投资活动现金流 -1265 -462 -550 -483 总资产周转率 0.52 0.53 0.54 0.54 资本支出 -402 -430 -362 -418 应收账款周转率 9.64 7.50 8.44 7.94 长期投资 -920 -52 -197 -75 应付账款周转率 5.37 5.20 5.28 5.24 其他投资现金流 57 20 10 10 每股指标（元） 筹资活动现金流 -236 -30 0 0 每股收益 -0.17 0.75 0.86 0.95 短期借款 7 0 0 0 每股经营现金流薄） 1.52 0.82 1.42 1.19 长期借款 342 0 0 0 每股净资产 8.27 9.02 9.89 10.83 普通股增加 -13 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -203 0 0 0 P/E — 20.67 17.95 16.35 其他筹资现金流 -368 -30 0 0 P/B 1.30 1.72 1.57 1.43 现金净增加额 814 731 1582 1296 EV/EBITDA 8.09 9.73 8.12 7.10 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：谭国超，医药行业首席分析师，医药行业全覆盖。中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有限公司、和君集团与华西证券研究所。 分析师：李昌幸，医药行业分析师，主要负责消费医疗（药店+品牌中药+OTC）、生命科学上游、智慧医疗领域行业研究。山东大学药学本科、中南财经政法大学金融硕士，曾任职于华西证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信