3月外贸数据解读：增速回落，出口真的差么？

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师马骏 SAC证书编号：S0160523080004 majun@ctsec.com 相关报告 1.《出口回升能够持续吗？——8月外贸数据解读》2023-09-07 2.《出口或将迎来转正——9月外贸数据解读》2023-10-13 3.《出口为何没有如期回升？——10月外贸数据解读》2023-11-07 4.《出口会持续好转吗？——11月外贸数据解读》2023-12-07 5.《能源推动进口回升——2023年12 月外贸数据解读》2024-01-12 6.《出口为什么会有开门红？——2024年1-2月外贸数据解读》2024-03-07 证券研究报告 宏观月报/2024.04.12 增速回落，出口真的差么？ ——3月外贸数据解读 核心观点3月出口增速在高基数下显著下降。代表性商品的出口增速贡献中，价格拖累收窄，数量增速大幅下行。本月出口显著回落，主因去年同期春节错位，以及疫情管控调整导致积压出口订单释放，推动去年同期基数大幅上升超19个百分点。不过，从两年年均增速来看，出口增速仍在上行，小波折难掩出口好转大势。一方面，去年同期基数自3月后出现连续四个月回落，低基数将助推出口同比增速回升。另一方面，此前我们提到出口复苏逻辑并没有改变。从地区来看，美国、欧盟、拉丁美洲和非洲对我国出口拉动出现大幅回落，是本月出口下降的主要原因。从品类来看，劳动密集产品是最大拖累。展望未来，欧美等发达经济体补库趋势逐步确立，叠加美国地产有所回暖，其对我国消费品需求也将继续改善，出口前景将继续好转。出口或继续受益于“一带一路”、中非合作论坛等机制，叠加发展中经济体再工业化需求，未来或将继续对我国出口形成支撑。短期俄乌冲突和巴以冲突等大型地区冲突难以消退，其带来的外贸红利或也将继续。此外，目前来看特朗普上台可能性不小，其提到对我国追加关税的主张，或可能导致今年出现抢出口行为。 价格拖累收窄，数量拉动大幅回落。按数量和价格因素拆解十余种代表性商品的出口增速，我们发现，3月代表性商品出口增速中，价格拖累收窄，数 量增速大幅回落。分品类来看，除原材料价格拖累有所扩大、但数量增速上行以外，其他品类代表性出口商品价格和数量变动与总体基本一致。 手机和汽车表现突出。从商品类别上来看，机电、劳动密集型和机械产品对 3月出口增速的拉动值较上月均有下降。从产业链视角来看，交运设备中船舶 （34%）和汽车及底盘（28.4%）在高基数下表现较好。劳动密集型产品多数回落，箱包（-27.7%）、鞋靴（-31%）、服装（-22.6%）和家具（-12.3%）均出现大幅回落。芯片产业链多数产品同样下降，仅手机（1.7%）和自动数据处理设备（4.9%）增速上行，而家用电器（-4.6%）和音视频设备及其零件（-13.2%出现大幅回落。 高基数导致进口回落。2024年3月我国进口同比增速录得-1.9%，在高基数 影响下较1-2月下降5.4个百分点。从量价拆分来看，代表性商品的进口增速中，价格因素仍在拖累进口，数量因素拉动大幅下降。从各类商品对进口的贡献来看，由于基数普遍上行，各分项对进口拉动均有回落，其中原材料和电子对进口拉动仍为正值，而机械和能源成为拖累进口的主要类别。从金额来看进口铜（14.3%）增速继续上行，铁矿石（5.3%）和集成电路（2%）大幅回落从数量来看，进口铜（16.3%）数量大幅上升，但原油（-6.2%）、集成电路（5.8%）和汽车及底盘（-11.7%）出现大幅下降。 风险提示：国内经济复苏不及预期，欧美需求回落超预期，发展中国家需求不及预期，进出口政策变动。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.我国出口和进口同比增速（%）3 图2.代表性出口商品量价拆分情况（%）4 图3.主要经济体对我国出口增速的拉动（%）5 图4.代表性出口商品出口金额同比增速（%）5 图5.重点进口商品量价拆分情况（%）6 图6.贸易差额（亿美元）6 3月出口增速在高基数下显著下降。代表性商品的出口增速贡献中，价格拖累收窄，数量增速大幅下行。本月出口显著回落，主因去年同期春节错位，以及疫情管控调整导致积压出口订单释放，推动去年同期基数大幅上升超19个百分点。不过，从两年年均增速来看，出口增速仍在上行，小波折难掩出口好转大势。一 方面，去年同期基数自3月后出现连续四个月回落，低基数将助推出口同比增速回升。另一方面，此前我们提到出口复苏逻辑并没有改变。从地区来看，美国、 欧盟、拉丁美洲和非洲对我国出口拉动出现大幅回落，是本月出口下降的主要原因。从品类来看，劳动密集产品是最大拖累。展望未来，欧美等发达经济体补库 趋势逐步确立，叠加美国地产有所回暖，其对我国消费品需求也将继续改善，出口前景将继续好转。由于我国对外经贸合作持续推动，出口或继续受益于“一带一路”、中非合作论坛等机制，叠加发展中经济体再工业化需求，未来或将继续对我国出口形成支撑。短期俄乌冲突和巴以冲突等大型地区冲突难以消退，其带来的外贸红利或也将继续。此外，目前来看特朗普上台可能性不小，其提到对我国追加关税的主张，或可能导致今年出现抢出口行为。 高基数拖累出口显著回落。根据海关总署统计，按美元计价，2024年3月我国出口同比增速录得-7.5%，较1-2月增速下降近15个百分点，主因去年同期春节错 位，以及疫情管控调整导致积压出口订单释放，推动去年同期基数大幅上升超19个百分点。不过，从两年年均增速来看，出口增速仍在上行，小波折难掩出口好转大势。一方面，去年同期基数自3月后将连续四个月回落，低基数将助推出口同比增速回升。另一方面，此前我们提到出口受益逻辑并没有改变，欧美补库周期开始起步，而地缘冲突带来的外贸红利仍在，广大发展中经济体仍是我国出口 的重要支撑。此外，目前来看特朗普上台可能性不小，其提到对我国追加关税的主张，或可能导致今年出现抢出口行为。 图1.我国出口和进口同比增速（%） 出口 进口 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 17/318/319/320/321/322/323/324/3 数据来源：WIND，财通证券研究所 价格拖累收窄，数量拉动大幅回落。按数量和价格因素拆解十余种代表性商品的出口增速，我们发现，3月代表性商品出口增速中，价格拖累收窄，数量增速大幅回落。分品类来看，除原材料价格拖累有所扩大、但数量增速上行以外，其他品类代表性出口商品价格和数量变动与总体基本一致。 图2.代表性出口商品量价拆分情况（%） 价格同比数量同比交叉项 30 20 10 0 -10 -20 -30 22/1223/323/623/923/1224/3 数据来源：WIND，财通证券研究所 对各国出口普遍下降。从3月同比增速来看，对主要经济体出口在高基数影响下 大幅度下行，除了对日韩和中国港台（-4.8%）回落较小，对其他国家或地区出口回落均超过10个百分点。其中，由于基数大幅抬升，对以发展中经济体为代表的 拉丁美洲（-11.8%）和非洲（-24.8%）出口，分别大幅下降超32和45个百分点。从出口增速拉动值来看，主要贸易伙伴对我国出口均有拖累，欧盟和俄罗斯对我国出口拉动持续下降，美国、欧盟、拉丁美洲和非洲对我国出口拉动出现大幅回落，是本月出口下降的主要原因。除上述海关总署公布数据的国家外，仅“其他” 经济体对我国出口拉动仍为正值，主要包括一带一路国家以及部分中亚国家，指 向我国出口或长期受益“一带一路”、中非合作论坛等合作机制。 图3.主要经济体对我国出口增速的拉动（%） 数据来源：WIND，财通证券研究所 手机和汽车表现突出。从商品类别上来看，机电、劳动密集型和机械产品对3月出口增速的拉动值较上月均有下降，劳动密集产品是最大拖累。从产业链视角来看，交运设备中船舶（34%）和汽车及底盘（28.4%）在高基数下表现较好。劳动密集型产品多数回落，箱包（-27.7%）、鞋靴（-31%）、服装（-22.6%）和家具（-12.3%）均出现大幅回落。芯片产业链多数产品同样下降，仅手机（1.7%）和自 动数据处理设备（4.9%）增速上行，而家用电器（-4.6%）和音视频设备及其零件 （-13.2%）出现大幅回落。 图4.代表性出口商品出口金额同比增速（%） 原材料 劳动密集 机械 电子 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 22/1223/323/623/923/1224/3 数据来源：WIND，财通证券研究所 高基数导致进口回落。2024年3月我国进口同比增速录得-1.9%，在高基数影响下较1-2月下降5.4个百分点。从量价拆分来看，代表性商品的进口增速中，价格因素仍在拖累进口，数量因素拉动大幅下降。从各类商品对进口的贡献来看，由于基数普遍上行，各分项对进口拉动均有回落，其中原材料和电子对进口拉动仍为正值，而机械和能源成为拖累进口的主要类别。从金额来看，进口铜（14.3%） 增速继续上行，铁矿石（5.3%）和集成电路（2%）大幅回落。从数量来看，进口铜（16.3%）数量大幅上升，但原油（-6.2%）、集成电路（5.8%）和汽车及底盘 （-11.7%）出现大幅下降。 图5.重点进口商品量价拆分情况（%） 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 价格同比数量同比交叉项 22/1223/323/623/923/1224/3 数据来源：WIND，财通证券研究所 贸易顺差收窄。3月我国贸易顺差录得585.5亿美元，月均值较1-2月略有收窄。展望未来，欧美等发达经济体补库趋势逐步确立，叠加美国地产有所回暖，其对 我国消费品需求也将继续改善，出口前景将继续好转。由于我国对外经贸合作持续推动，出口或继续受益于“一带一路”、中非合作论坛等机制，叠加发展中经济体再工业化需求，未来或将继续对我国出口形成支撑。地缘冲突方面，短期俄乌冲突和巴以冲突难以消退，其带来的外贸红利或也将继续。 图6.贸易差额（亿美元） 1300 1100 900 700 500 300 100 -100 19/320/321/322/323/324/3 数据来源：WIND，财通证券研究所 风险提示：国内经济复苏不及预期，欧美需求回落超预期，发展中国家需求不及预期，进出口政策变动。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数； 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 