四月和五月成长可能仍有机会占优

2024年04月13日 策略类●证券研究报告 四月和五月成长可能仍有机会占优 定期报告 投资要点历年4-5月成长、价值风格较为均衡。复盘TMT、电新、医药6个成长行业和白酒、煤炭、电力、钢铁、银行、地产6个价值行业2010年以来4-5月的表现，可以看到：（1）成长、价值风格偏均衡：一是4月14年中有8年价值行业占优；二是5月14年中有10年成长行业占优。（2）风格延续概率高于风格切换：一是14年中有9年4月风格延续到5月。二是产业趋势上行是风格延续的核心动力，如2010、2013、2015、2021、2023年4、5月成长风格延续，2011、2017、2018、2019年4、5月价值风格延续；三是政策和外部冲击可能导致风格切换，如2012、2014、2016、2020、2022年均是4月价值占优切换成5月成长占优。历年4-5月成长行业出现超额收益主要受产业趋势和盈利预期上升、流动性宽松、经济基本面稳定等推动。（1）成长行业4-5月也会有一定的超额收益：一是14年中有2年均有超额收益（2013、2015）；二是有8年部分成长行业有超额收益。 （2）推动成长行业4-5月出现超额收益的核心因素是产业趋势和盈利预期上升、流动性宽松、经济基本面稳定。一是政策和技术迭代等导致的产业趋势上行、盈利预期上升是核心推动力，如2010年的计算机、电子，2013-2015年的TMT，2018、2020、2021年的医药，2020-2021年的电新，2023年的TMT。二是流动性宽松对成长行情也有明显支撑。三是4-5月经济基本面偏稳定是出现超额收益的基础。 比照历史经验，今年4-5月成长行业仍可能有阶段性机会。（1）4月价值行业占优的风格到5月可能切换成成长占优。一是当前产业趋势在上行的方向是人工智能，黄金等价格上涨更多是基于短期地缘冲突风险的上升而不是产业趋势。二是发展新质生产力的政策和国内外科技不断迭代可能使得成长行业在5月占优。（2）今年4-5月产业趋势上行、流动性宽松和经济基本面弱修复可能共同驱动成长行业仍有阶段性机会。一是科技成长产业趋势上行，部分成长行业一季报盈利预期上行。二是国内流动性4-5月可能维持宽松。三是经济继续处于弱修复趋势中。经济弱修复、海外宽松预期反复、风险偏好中性，短期延续震荡走势。（1）分子端：经济延续弱修复，盈利回升趋势延续。一是3月出口增速因基数效应等出现回落，同时3月新增社融信贷偏弱，经济延续弱修复；二是年报和一季报披露显示盈利回升趋势不变。（2）流动性：美联储降息预期延后，但国内流动性维持宽松。 （3）风险偏好偏中性：“国九条”可能提振风险偏好，但中东局势压制市场情绪。 行业配置：短期继续均衡配置低估值价值和科技成长。（1）短期关注绩优成长：一是根据历史复盘，一季报业绩披露对4-5月行业表现有明显影响，同时高景气和政策导向的行业在历年4-5月表现相对占优；二是根据前述分析，绩优成长在4-5月仍有阶段性机会。（2）短期继续均衡配置，建议关注：一是政策和产业趋势向上的通信（算力、低空经济和车联网）、电子（半导体、消费电子）、计算机（自动驾驶、数据要素）、传媒（游戏）；二是超跌和景气修复的电新（电池、光伏、风电）、汽车、家电、消费（纺服、食品、旅游）；三是央国企相关的建筑、银行等。 风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 相关报告新股板块分化和高低切特征凸显，重视业绩和性价比-华金证券新股周报2024.4.7四月回归基本面，继续震荡2024.4.6探寻2024年新股择股路径（五）：连接换代星闪未来——无线短距连接技术主题报告2024.4.2新股分化压力加大，短期结构性机会或关注业绩预期及新生主题-华金证券新股周报2024.3.31春季行情行业轮动的特征2024.3.30 内容目录 一、周度聚焦：四月和五月成长可能仍有机会占优4 （一）历年4-5月成长、价值风格较为均衡4 （二）历年4-5月成长行业出现超额收益的推动力5 （三）今年4-5月成长行业仍可能有阶段性机会10 二、周度策略：短期延续震荡11 （一）分子端：经济延续弱修复，盈利回升趋势延续11 （二）流动性：美联储降息预期延后，国内维持宽松12 （三）风险偏好：“国九条”提振风险偏好，地缘风险仍有扰动14 三、行业配置：短期继续配置低估值价值和科技成长15 （一）短期关注绩优成长15 （二）短期继续均衡配置低估值价值和绩优成长17 四、风险提示20 图表目录 图1：2010-2023年4月、5月、4-5月成长和价值行业表现一览4 图2：2010年以来TMT、医药和新能源行业在4-5月期间相对沪深300超额收益一览5 图3：2010年以来历年4-5月流动性变化、政策和产业趋势一览6 图4：2010年以来的4-5月市场涨跌幅排名与一季报盈利增速排名的比较7 图5：2010年以来基本面各项指标在4-5月的变化情况8 图6：2010年以来历年4/1成长行业PE历史分位数9 图7：2010年以来历年4/1成长行业换手率历史分位数10 图8：今年4月以来有色金属、煤炭等行业涨幅靠前11 图9：以旧换新等政策不断出台落地11 图10：当前工业企业盈利和社零增速均有回升趋势11 图11：疫情后出口呈现2月强3月弱趋势12 图12：企业中长贷同比明显少增12 图13：能源、医疗保健等价格仍明显扰动通胀13 图14：CME延后最早降息时点预测至9月13 图15：原油价格持续上涨13 图16：地方债在5-6月发行较为密集13 图17：年初至今超过66%获批基金仍等候发行中14 图18：近期融资维持弱流入趋势14 图19：国九条出台后上证综指表现14 图20：2010年以来4-5月TOP5占优行业一览15 图21：2023年年报、2024一季报（预告/实际）盈利增速分行业一览17 图22：近三周NANDFLASH价格上涨0.1%18 图23：清明期间电影票房收入高增18 图24：本周碳酸锂价格上升约1.7%19 图25：1-2月家用电器和音响器材同比5.7%19 图26：2024年1季度汽车产销两旺19 图27：当前低估值稳定类蓝筹板块的PB-ROE排序（从高到底）20 一、周度聚焦：四月和五月成长可能仍有机会占优 （一）历年4-5月成长、价值风格较为均衡 历年4-5月成长、价值风格较为均衡。我们将TMT、电新、医药6个成长性行业，与白酒、 煤炭、电力、钢铁、银行、地产6个价值类行业，比较2010年以来4-5月的表现，可以看到： （1）成长、价值风格偏均衡：一是4月14年中有8年价值表现优于成长（2011、2012、2014、 2016、2017、2018、2019、2022）；二是5月14年中成长跑赢价值（2010、2012、2013、2014、 2015、2016、2020、2021、2022、2023）。三是4-5月风格较为均衡。数据显示，成长与价值 行业整体市场表现占优年份分别均有7年（2010、2013、2014、2015、2020、2021、2023）， 比例为50%。（2）风格延续概率高于风格切换。一是14年中有9年4月风格延续到了5月（2010、2011、2013、2015、2017、2018、2019、2021、2023）。二是产业趋势上行是风格延续的核心动力，如：智能手机问世和3G网络铺开的2010年、移动互联网浪潮下的2013、2015年，新能源大趋势下的2021年、AI产业催化下的2023年，均为成长风格延续；而2011年流动性环境紧缩，五次加息下银行领涨，且新一轮消费升级下白酒板块走势强劲下的2017、2018、2019年，均为价值风格延续。三是政策和外部冲击可能导致风格切换。如：2012年欧债危机对市场情绪形成明显冲击；2014年原油价格大幅下降带动大宗商品价格下滑；2016年三大交易所出台措施抑制大宗交易过热，“黑色系”商品暴跌；2020年新冠疫情扰动市场情绪；2022年上海疫情控制，均是4月价值占优切换成5月成长占优。 图1：2010-2023年4月、5月、4-5月成长和价值行业表现一览 资料来源：华金证券研究所，wind （二）历年4-5月成长行业出现超额收益的推动力 历年4-5月成长行业出现超额收益主要受产业趋势和盈利预期上升、流动性宽松、经济基本面稳定等推动。如前所述，我们将成长性行业定义为TMT、医药和新能源共6个一级行业，而后观察2010年以来各行业在4-5月期间相对沪深300的超额收益发现，成长行业4-5月也会有 一定的超额收益：一是14年中有4年6个成长行业4-5月均没有超额收益（2012、2017、2019、 2022），有2年均有超额收益（2013、2015）；二是其余年份4-5月6个成长行业中部分有超额收益，如2012、2016年的电子和医药、2018年的医药表现相对大盘较强，但2010年通信、2014年的医药和新能源、2020和2021的通信、2023年的新能源均相对大盘表现偏弱。具体来 看影响成长板块4-5月行情的因素： 图2：2010年以来TMT、医药和新能源行业在4-5月期间相对沪深300超额收益一览 资料来源：华金证券研究所，wind （1）政策和技术迭代等导致的产业趋势上行、盈利预期上升是核心推动力。具体来看：2010年受益于医保扩容、医改持续深化下医药板块迎来行业上升期，另外智能手机时代来临下的计算机、电子产业也景气显著回升，电子在2010Q1季报盈利增速排名位列全行业第6；2012年电子板块在智能手机渗透率提升、消费属性凸显而带来的换机潮下产业趋势开始上升，一季度盈利增速排名第7；2013-2015年移动互联网浪潮下的TMT，行业景气和盈利同步回升；2018、2020、2021年在人口老龄化和疫情影响下的医药产业迎来上行周期，盈利也有显著提升，行业相对沪深300的超额收益明显上升；2023年人工智能浪潮下TMT板块景气回升，计算机、传媒Q1盈利增速位列全行业前10。 （2）流动性宽松对成长行情也有一定影响。一是流动性宽松对成长行情有一定支撑，如： 2012年央行降准、2015年央行降准且调降LPR、2020年央行调降LPR、MLF，此外2014和 2023年期间DR007分位数均下行（2005年起，下同），多数成长行业获得超额收益。二是流动性收紧可能压制成长表现，如：2011年央行升准，DR007历史分位数也在上升，流动性紧缩环境下TMT、医药和新能源板块表现均较大盘偏弱。 图3：2010年以来历年4-5月流动性变化、政策和产业趋势一览 资料来源：华金证券研究所，中国政府网，wind 图4：2010年以来的4-5月市场涨跌幅排名与一季报盈利增速排名的比较 资料来源：华金证券研究所，wind （3）4-5月经济基本面偏稳定是成长行业出现超额收益的基础。经济数据表现的强弱对成长板块的行情有一定影响。首先，若基本面数据较弱则成长板块表现也偏弱，如：2011和2012年PMI、工业企业盈利、社零增速均在下行；2016、2017、2019年PMI、商品房销售、工业企业盈利、社零和出口增速全面转弱；2022年商品房销售及社零增速也有所转弱，成长行业相对沪深300难有超额收益。其次，若基本面数据稳定则成长板块可能有超额收益，如：2013、2014、 2015基本面表现相对稳定，2020年商品房销售、工业企业盈利、社零和出口增速均有所回升下，成长性行业取得一定超额收益。 图5：2010年以来基本面各项指标在4-5月的变化情况 资料来源：华金证券研究所，wind（注：数据均取3月和5月值进行比较） （4）估值和情绪影响较小。如2010年和2015年，绝大多数成长行业相对沪深300均取得明显超额收益，但从历年4月1日的PE和换手率的历史分位数（2005年起，下同）来看，多维持高位，6个行业的估值和换手率分位数两年均值分别达到80%、8