宏观动态报告：出口不及预期并不意味着出口弱

出口不及预期并不意味着出口弱 主要结论： 4月12日海关总署公布3月份进出口数据：3月我国出口商品2796.8亿美元，增速为-7.5%，一季度累计同比增速1.5%，进口2211.3亿美元，增速-1.9%，一季度累计同比增速1.5%，贸易顺差585.5亿美元。 3月份出口同比增速更多程度上是受高基数影响，出口金额既保持着去年以来的出口韧性，也符合季节性波动特点。3月-7.5%的同比增速在过去 十年同期中仅高于2015年-15.2%的同比增速，过去五年的同期增速均值为5.7%，3月出口同比增速表现低于历史同期表现。而从历年出口金额的季节性来看，3月近2800亿美元的出口金额处于过去五年的次高位，仅次于去年同期3045亿美元的历史同期最高值，因此从这个角度而言，本 月-7.5%同比增速更多程度上是受高基数影响。同时自去年3月份以来， 除去今年2月春节效应的影响，我国单月出口金额均保持在2750亿美元 以上，因此今年3月近2800亿美元的出口金额既保持着去年以来的出口韧性，也符合季节性波动特点。 整个一季度来看，出口累计同比增速1.5%，较去年全年回升6.1个百分点，得益于全球制造业景气度延续回暖、海外需求部门向补库阶段过渡、亚洲半导体产业链加速提振和出口商品单价下降带来的商品竞争力提升。 美欧为最大出口拖累地，马新对出口正向拉动。3月对美出口同比转负， 拉低出口增速2.23个百分点，较上月拉低了4.04个百分点，成为拉动出口下行的最大拖累项。对欧出口降幅有所扩大，欧洲经济的低景气度抑制其需求快速增长。对东盟出口增速降幅有所改善，对其出口拖累增速1.16%，较2月收窄1.13个百分点。其中对马来西亚出口增速1.9%，对新加坡出口增速1%，二者拉动出口增速0.09%。对俄罗斯出口在保持了20个月的高增长后，同比增速首次转负，拖累出口0.47%（前值+0.31%）。 高新技术出口降幅收窄，汽车手机集成电路出口正增长。（1）劳动密集型、机电产品出口同比转负下行，高新技术产品出口增速降幅收窄；（2）机电产品中，通用设备增速-13.2%，增速回落近70个百分点，家用电器、汽车零配件保持低速降幅态势；（3）汽车出口增速进一步上行至28.4%，进一步体现了我国汽车产业的出口竞争力，手机、集成电路增速正增长对应全球半导体电子消费上行周期。 二季度出口有望持续好转。随着全球高利率政策转向，美国逐步向全面补库存过渡，将整体上促进全球贸易的复苏回升，中国出口增速也会跟随全球贸易复苏迎来进一步改善。 进口依赖内需稳定复苏。当前进口增速弱势主要由国内经济复苏缓慢造成，经济修复动能依然偏弱。当前PPI的数据也印证了这一点，上游价格 的上涨和下游的价格走低会压缩中游产商的盈利，这反过来不利于国内工业生产的修复改善，从而拖累进口增速的回暖。 分析师 许冬石 ：010-83574134 ：xudongshi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003 研究助理：吕雷 风险提示： 1.国内经济增速超预期下行风险 2.新质生产力相关政策出台不及预期 宏观动态报告 2024年04月12日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 一、出口超预期回落并不意味着出口弱 3月份我国出口商品2796.8亿美元，增速为-7.5%（前值5.6%），低于wind一致预期-2.1%增速，一季度累计同比增速1.5%，较去年全年回升6.1个百分点。进口2211.3亿美元，增速-1.9%（前值-8.2%），增速降幅大幅收窄，一季度累计同比增速1.5%，较去年全年回升7个百分点。贸易顺差585.5亿美元。 3月份出口同比增速更多程度上是受高基数影响，出口金额既保持着去年以来的出口韧性，也符合季节性波动特点。3月-7.5%的同比增速在过去十年同期中仅高于2015年 -15.2%的同比增速，过去五年的同期增速均值为5.7%，过去十年的同期增速均值为4% （均剔除2021年），3月出口同比增速表现低于历史同期表现。而从历年出口金额的季节性来看，3月近2800亿美元的出口金额处于过去五年的次高位，仅次于去年同期疫情开放后由外贸抢单创下的3045亿美元的历史同期最高值，因此从这个角度而言，3月份 -7.5%的同比增速更多程度上是受高基数影响。同时自去年3月份以来，除去今年2月春 节效应的影响，我国单月出口金额均保持在2750亿美元以上，因此今年3月近2800亿美元的出口金额既保持着去年以来的出口韧性，也符合季节性波动特点。 整个一季度来看，出口累计同比增速1.5%，较去年全年回升6.1个百分点，得益于全球制造业景气度延续回暖、海外需求部门向补库阶段过渡、亚洲半导体产业链加速提振和出口商品单价下降带来的商品竞争力提升。一是全球制造业景气度延续回暖，制造 业PMI连续3个月站上荣枯线至50.6%，主要国家中，美国、英国、印度、俄罗斯、墨西哥等制造业PMI趋势性回升，3月我国PMI中的新出口订单从前值的46.3%上升到51.3%。 二是从美国三大部门库存数据来看，当前美国零售商处于被动去库阶段，零售商销售同比 自2023年6月见底开始回升，而批发商和制造商已进入主动补库阶段。三是从产业链国 家出口来看，3月继续保持增长态势，韩国3月份出口增速3.1%，连续六个月正增长，越南3月份出口同比增速15%（前值-4.1%），反映亚洲供应链在持续好转。3月份韩国前20日半导体出口同比增速达46.5%（前值39.1%），计算机外围设备同比增速达33%（前值-1.7%），通信设备出口同比增速转正。根据世界半导体贸易统计组织（WSTS）的数据显示，2024年的半导体市场规模将比2023年增加13%，达到5883亿美元，这将对东亚 半导体产业链生产出口带来持续支撑。四是出口商品单价下降带来商品竞争力提升，根据 海关总署贸易统计快讯计算单价的17个品类中，2023年单价下降的品类有13类，2014 年前两个月，除中成药、集成电路和船舶外，其余14种商品出口单价同比均下降。从这四个因素来看，二季度出口增速有望延续持续改善态势。 3月份进口增速为-1.9%，过去五年均值为0.9%，过去十年均值为0.7%，进口增速弱于历史同期主要由国内经济复苏缓慢造成。高频数据看，国内基建、地产数据显示仍未出现明显的反弹，节后建筑业复工复产偏慢，粗钢产量、螺纹钢表观消费、水泥出货量等高频指标虽在3月有边际改善，但整体仍处于近五年同期低位。3月份进口负增长主要受价格拖累，数量仍支撑进口金额。进口数量方面，煤及褐煤（53%）、汽车（33.3%）、铜矿（18.1%）、集成电路（6%）、铁矿砂（5.5%）和粮食（5.1%）均对进口形成主要支撑。进口均价方面，铁矿石进口均价增长18%，其余重点商品进口均价同比汽车（-29.2%）、粮食（-24.4%）、煤（-22%）、大豆（-16.8%）和塑料（-6.3%）等对进口金额带来拖累。 短期来看4月份南方开始进入雨季，对工业生产、建筑施工新开工带来扰动，可能会拖累进口的进一步回暖上行。 图1：进出口增速同比（%）图2：出口金额季节性趋势（亿美元） 出口金额进口金额 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 -25.0 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图3：主要出口商品单价同比变化（%）图4：主要进口产品数量累计同比增速（%） 手机鞋靴家用电器钢材汽车包括底盘 80 30.0 大豆铁矿砂及其精矿原油 初级形状的塑料未锻轧铜及铜材集成电路 60 20.0 4010.0 200.0 0-10.0 -20-20.0 -40 -30.0 -60 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 -40.0 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 资料来源：Wind，中国银河证券研究院资料来源：Wind，中国银河证券研究院 二、美欧为最大出口拖累地，马新对出口正向拉动 对美国出口增速转负，3月对美出口同比转负至-15.9%（前值13.4%），拉低出口增速2.23个百分点，较上月拉低了4.04个百分点，成为拉动出口下行的最大拖累项。对欧出口降幅有所扩大，同比-14.9%（前值5.1%），拉低出口增速2.25%，当前欧洲制造业持续萎靡，经济景气度维持低位，对欧出口增速短期内将维持低位波动态势。 对东盟出口增速降幅有所改善，3月对其出口同比-6.3%（前值-12.5%），拖累出口增速1.16%，较2月收窄1.13个百分点。其中对马来西亚出口增速1.9%，对新加坡出口增速1%，对越南出口同比持平（前值-18.1%），前二者拉动出口增速0.09%，较2月拉升2.16个百分点，越南3月出口增速上行至15%，一定程度上稳定了我国对其出口增速。 3月，对印度出口同比转负降至-19.2%（前值12.7%），拖累出口增速0.66%（前值 0.44%）；对俄罗斯出口在保持了20个月的高增长后，同比增速首次转负至-15.7%（前值9.1%），拖累出口0.47%（前值+0.31%）；对日本出口同比-7.8%（前值-22.2%），对韩国出口同比-12.1%（前值-22.3%）。 图5：对主要经济体出口同比拉动率变化（%） 2024-03 2024-02 1.75 0.81 0.44 0.26 0.31 0.00 0.03 0.06 -0.12 -0.36 -0.38-0.38 -0.47 -0.59 -0.66 -0.67-0.69 -0.88 -0.81 -1.16 -1.32 -1.26 -1.56 -2.29 -2.25 -2.29 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 东盟 欧盟 美国 中国香港 越南 新加坡 日本 韩国 印度 马来西亚 德国 荷兰 俄罗斯 -2.5 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图6：对主要经济体出口同比增速变化（%） 2024-032024-02 20.0 15.8 13.4 12.7 8.3 9.1 5.4 5.4 5.1 1.9 0.0 1.0 -2.4 -1.9 -1.4 -3.8 -6.3 -5.1 -8.0 -7.8 -12.4 -12.5 -12.1 -13.0 -14.9 -15.9 -15.7 -17.6 -19.1 -22.1 -18.1 -19.4 -19.2 -22.2 -22.3 -22.1 -25.5-25.4-25.2 -26.6 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 欧盟 德国 荷兰 法国 意大利 美国 东盟 越南 马来西亚 泰国 新加坡 印尼 菲律宾 日本 中国香港 韩国 中国台湾 澳大利亚 俄罗斯 印度 -30.0 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 三、高新技术出口降幅收窄，汽车手机集成电路出口正增长 3月劳动密集型、机电产品出口同比转负下行，劳动密集型产品出口增速-20.56%（前值27.3%），机电产品出口增速-8.84%（前值5.7%），高新技术产品出口增速降幅收窄 至-2.67%（前值-5.8%）。 劳动密集型产品中，3月所有品类商品出口同比增速均有不同程度下降，其中塑料-15.9%（前值21.88%）、箱包-2