Q1业绩同比大增分销打造第二曲线

业绩简评 2024年4月11日，密尔克卫发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年公司实现营业收入97.5亿元，同比下降15.8%；实现归母净利润4.3亿元，同比下降28.7%。2024Q1公司实现营业收入28.96亿元，同比增长23.3%；实现归母净利润1.51亿元，同比增长40.62%。 经营分析 2023年分销毛利同比增长，2024Q1营收同比上升。2023年公司营 收同比下降15.8%，其中：1）货代业务营收同比下降41%，主要系化工行业景气及海运运价继续回落。2023年中国化工产品价格指数CCPI同比下降8.7%，集运运价CCFI指数同比下降66.4%。2024年运价上涨，一季度CCFI指数同比增长18.8%，环比增长51.2%，运价恢复下公司整体营收同比增长23.3%。2）分销业务营收同比下降0.6%，毛利同比增长105%，主要系公司通过收购不断拓展特种化工及快消品的分销能力。 毛利率同比上升，费用率同比增加。2023年公司毛利率为11.8%， 人民币(元)成交金额(百万元) 同比上升0.9pct，主要系公司分销业务毛利率提升。费用率方面， 2023年公司期间费用率为5.88%，合计上升1.5pct，主要系营收同比下降。其中销售费用率为1.3%，同比+0.2pct；管理费用率为3.0%，同比+0.4pct；研发费用率为0.5%，同比+0.22pct；财务费用率为1.14%，同比+0.66pct，主要系利息费用及汇兑损益增加。综合以上原因，2023年公司归母净利率为4.4%，同比-0.81pct。 坚定推进国际化战略，打造分销第二成长曲线。2023年以来公司 公司基本情况（人民币） 坚持“投资+资源”的双轮驱动的模式，顺利完成对舟山中谷、开瑞物流、富仓物流、新加坡SDL等标的并购，大幅提升华北地区的物流交付能力。公司坚定推进国际化战略，MGF业务新增越南、泰国、印尼等网点，并进一步增加新加坡的仓储、堆场、罐箱配送及美国末端交付能力。分销业务方面，公司通过并购宝会树脂、快消品分销公司，扩大全链服务能力，扩充了化学品及快消品分销能力并打造产业联动，将分销业务打造为公司第二成长曲线。 盈利预测、估值与评级 考虑行业需求较弱，下调公司2024-2025年归母净利预测至6.0 亿元、7.6亿元，新增2026年归母净利润预测9.1亿元。维持“买入”评级。 风险提示 108.00 96.00 84.00 72.00 60.00 48.00 36.00 230411 230711 231011 240111 成交金额密尔克卫沪深300 350 300 250 200 150 100 50 240411 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 11,576 9,753 12,248 14,059 15,831 营业收入增长率 33.90% -15.75% 25.59% 14.79% 12.60% 归母净利润(百万元) 605 431 598 756 913 归母净利润增长率 40.20% -28.75% 38.63% 26.46% 20.80% 摊薄每股收益(元) 3.683 2.625 3.639 4.602 5.560 每股经营性现金流净额 3.73 4.29 10.24 6.05 7.58 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.98% 10.73% 13.30% 14.71% 15.44% P/E 31.68 20.27 15.05 11.90 9.85 P/B 5.06 2.17 2.00 1.75 1.52 化工行业波动风险，安全运营风险，政策监管风险，并购不及预期风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 8,645 11,576 9,753 12,248 14,059 15,831 货币资金 638 1,277 1,233 900 899 862 增长率 33.9% -15.7% 25.6% 14.8% 12.6% 应收款项 2,786 3,173 2,993 3,162 3,630 4,087 主营业务成本 -7,758 -10,316 -8,605 -10,831 -12,435 -13,995 存货 78 266 791 178 204 230 %销售收入 89.7% 89.1% 88.2% 88.4% 88.4% 88.4% 其他流动资产 951 802 744 573 618 662 毛利 887 1,260 1,147 1,417 1,624 1,836 流动资产 4,454 5,519 5,761 4,813 5,351 5,841 %销售收入 10.3% 10.9% 11.8% 11.6% 11.6% 11.6% %总资产 61.2% 58.0% 51.8% 45.3% 46.1% 46.6% 营业税金及附加 -19 -21 -28 -31 -35 -40 长期投资 4 28 58 58 58 58 %销售收入 0.2% 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 1,368 1,763 2,441 2,814 3,170 3,509 销售费用 -94 -124 -124 -147 -155 -158 %总资产 18.8% 18.5% 21.9% 26.5% 27.3% 28.0% %销售收入 1.1% 1.1% 1.3% 1.2% 1.1% 1.0% 无形资产 1,193 1,750 2,384 2,480 2,585 2,699 管理费用 -198 -298 -291 -318 -323 -317 非流动资产 2,819 3,992 5,362 5,812 6,255 6,692 %销售收入 2.3% 2.6% 3.0% 2.6% 2.3% 2.0% %总资产 38.8% 42.0% 48.2% 54.7% 53.9% 53.4% 研发费用 -28 -31 -48 -49 -56 -63 资产总计 7,273 9,511 11,124 10,625 11,606 12,533 %销售收入 0.3% 0.3% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 短期借款 895 1,546 2,653 1,667 1,728 1,603 息税前利润（EBIT） 548 786 656 872 1,055 1,258 应付款项 1,503 1,198 1,383 1,420 1,629 1,832 %销售收入 6.3% 6.8% 6.7% 7.1% 7.5% 7.9% 其他流动负债 881 973 779 753 799 848 财务费用 -54 -55 -111 -164 -146 -145 流动负债 3,279 3,718 4,815 3,840 4,157 4,283 %销售收入 0.6% 0.5% 1.1% 1.3% 1.0% 0.9% 长期贷款 525 708 617 617 617 617 资产减值损失 -14 -53 0 0 0 0 其他长期负债 249 1,191 1,325 1,306 1,306 1,306 公允价值变动收益 0 2 9 0 0 0 负债 4,053 5,617 6,757 5,763 6,080 6,206 投资收益 12 3 1 10 11 12 普通股股东权益 3,153 3,789 4,021 4,497 5,140 5,916 %税前利润 2.4% 0.5% 0.1% 1.3% 1.2% 1.0% 其中：股本 164 164 164 164 164 164 营业利润 530 709 572 744 949 1,157 未分配利润 1,231 1,760 2,090 2,598 3,241 4,018 营业利润率 6.1% 6.1% 5.9% 6.1% 6.7% 7.3% 少数股东权益 67 105 345 365 387 411 营业外收支 -2 20 36 0 0 0 负债股东权益合计 7,273 9,511 11,124 10,625 11,606 12,533 税前利润 528 729 608 744 949 1,157 利润率 6.1% 6.3% 6.2% 6.1% 6.7% 7.3% 比率分析 所得税 -92 -105 -126 -127 -171 -220 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 17.4% 14.5% 20.8% 17.0% 18.0% 19.0% 每股指标 净利润 436 624 481 618 778 937 每股收益 2.625 3.683 2.625 3.639 4.602 5.560 少数股东损益 4 18 50 20 22 24 每股净资产 19.167 23.049 24.473 27.372 31.284 36.009 归属于母公司的净利润 432 605 431 598 756 913 每股经营现金净流 1.231 3.727 4.285 10.244 6.053 7.581 净利率 5.0% 5.2% 4.4% 4.9% 5.4% 5.8% 每股股利 0.260 0.390 0.550 0.546 0.690 0.834 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 13.7% 16.0% 10.7% 13.3% 14.7% 15.4% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 5.9% 6.4% 3.9% 5.6% 6.5% 7.3% 净利润 436 624 481 618 778 937 投入资本收益率 9.4% 9.4% 6.0% 8.8% 9.7% 10.6% 少数股东损益 4 18 50 20 22 24 增长率 非现金支出 242 358 378 270 349 435 主营业务收入增长率 152.3% 33.9% -15.7% 25.6% 14.8% 12.6% 非经营收益 34 8 102 173 151 148 EBIT增长率 52.4% 43.4% -16.5% 32.9% 20.9% 19.3% 营运资金变动 -510 -378 -258 622 -283 -275 净利润增长率 49.7% 40.2% -28.8% 38.6% 26.5% 20.8% 经营活动现金净流 203 613 704 1,683 994 1,245 总资产增长率 97.7% 30.8% 17.0% -4.5% 9.2% 8.0% 资本开支 -351 -748 -521 -720 -792 -871 资产管理能力 投资 -563 -382 -682 0 0 0 应收账款周转天数 65.7 62.9 77.8 63.0 63.0 63.0 其他 -526 -105 83 10 11 12 存货周转天数 2.3 6.1 22.4 6.0 6.0 6.0 投资活动现金净流 -1,440 -1,236 -1,120 -710 -781 -859 应付账款周转天数 27.8 26.7 36.9 27.0 27.0 27.0 股权募资 1,123 31 26 0 0 0 固定资产周转天数 46.0 37.8 59.8 58.7 60.4 61.5 债权募资 832 1,496 860 -1,002 61 -125 偿债能力 其他 -203 -296 -542 -304 -275 -297 净负债/股东权益 12.4% 35.0% 60.3% 40.7% 37.0% 30.9% 筹资活动现金净流 1,752 1,231 344 -1,306 -214 -423 EBIT利息保障倍数 10.2 14.2 5.9