23年超预期，24年预期双位数增长

公司发布23年业绩公告，23FY实现营业收入426.7亿元，同比+28.4%；净利润120.8亿元，同比+42.2%；23H2实现营业收入222.0亿元，同比+33.4%；净利润63.0亿元，同比+62.2%，超过市场预期。 分析判断 ►包装饮用水稳定增长，茶饮料超预期高增23FY/23H2包装饮用水业务分别实现收入104.4/98.2亿元，分别同比+11.7%/+10.2%；23FY/23H2茶饮料业 务分别实现收入52.9/73.7亿元，分别同比+59.8%/+104.9%；23FY/23H2功能饮料业务分别实现收入24.6/24.5亿 元 ， 分 别 同 比+21.5%/+34.7%；23FY/23H2果 汁 饮 料 业 务 分 别 实 现 收 入16.9/18.5亿 元 ， 分 别 同 比+32.2%/+15.1%。我们认为公司坚持传递“什么样的水源孕育什么样的生命”的品牌理念，叠加销售网点的持续提升，包装饮用水业务维持了双位数稳健增长。 23年饮料业务收入占比52.5%超过包装饮用水，其中茶饮料业务实现接近翻倍的高速增长，我们认为来自于1）网点覆盖率进一步提升；2）无糖茶品类接受度提高“东方树叶”受益+23年新口味黑乌龙进一步完善产品线布局+推出900m畅饮装新品满足消费者更多场景饮用需求；3）茶π在年轻消费者中的延续。功能饮料和果汁饮料均实现了20+%增长，我们认为来自于1）尖叫电解质水概念消费者接受度提升；2）维生素水新口味上市以及对维生素功能性的宣传提高了消费者认知；3）果汁饮料中NFC概念契合消费者对新鲜度和健康的需求，引领品类增长。 ►成本低位毛利率延续上行 23FY/23H2毛利率分别59.5%/59.0%，分别同比+2.1/3.3pct，公司高毛利产品包装水+茶饮料占比75+%并且产品结构稳中有升，因此我们判断毛利率上行主要来自于成本的波动，PET价格23年维持较低位震荡（根据隆众咨询，23年华东地区聚酯瓶片平均市场价全年最低位同比22年末-3.0%）使得毛利率上行。23FY/23H2销售费用率分别21.8%/20.7%，分别同比-1.8/-4.6pct，我们认为主要来自于饮料占比提升带来的品类结 构变化，以及长期全国产线和物流网络布局下的物流仓储费用缩减。23FY/23H2管理费用率分别5.1%/5.4%，分别同比-0.5/-0.3pct，我们判断主要来源于收入持续增长带来的规模效应。毛利率提升+费用率下降，23FY/23H2净利率分别28.3%/28.4%，分别同比+2.8/+5.0pct。 24年预期收入业绩双位数稳健增长 根据公司业绩公告，23年拟分红0.75元/股，总计约84.4亿元，股利分配率约69.8%，公司上市以来一直维持相对较高的股利分配率，我们预计24年仍然可以维持。 24年收入角度，包装饮用水我们预计在网点扩张带动下仍然可以实现双位数增长，饮料中茶饮料业务仍然给予较高增长的预期，功能饮料和果汁饮料给予中双位数的增长预期，综合来看我们预计收入中高双位数增长；业绩角度，24年初PET价格呈现上行趋势，我们预计可能小幅度影响毛利率，费用率方面预计持平，综合来看我们给予业绩中双位数增长，增速略低于收入的预期。 投资建议 根据公司业绩公告调整盈利预测，24年营业总收入由460.3亿元上调至500.1亿元，新增25-26年营业总收入580.1/669.5亿元；归母净利由113.0亿元上调至136.0亿元，新增25-26年归母净利153.4/173.6亿元；EPS由1.00元上调至1.21元，新增25-26年EPS1.36/1.54元。2024年4月11日收盘价39.993元人民币（汇率0.9058）对应PE分别33/29/26倍，维持“增持”评级。 风险提示 食品安全风险；原材料价格大幅上涨；新品销售不及预期等。 寇 星 ：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任 从 尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢 周 伟 ：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王 厚 ：华西证券食品饮料行业研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴 越 ：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李 嘉 瑞：华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。