四季度收入改善利润端承压，半导体材料业务增长可期

2024年04月10日 鼎龙股份(300054.SZ) 四季度收入改善利润端承压，半导体材料业务增长可期 公司快报 证券研究报告 电子化学品 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价25.80元股价(2024-04-09)21.57元 事件： 交易数据总市值(百万元) 20,399.43 流通市值(百万元) 15,867.39 总股本(百万股) 945.73 流通股本(百万股) 735.62 12个月价格区间 16.36/29.9元 4月10日，公司发布2023年年度报告，全年实现营收26.67亿元，同比下滑2.00%；实现归母净利润2.22亿元，同比减少43.08%；实现扣非归母净利润1.64亿元，同比减少52.79%。 全年营收逐季增长，多重因素影响利润率承压： 2023年Q1-Q4公司营收逐季度上行，分别为5.47/6.13/7.13/7.95亿元，单四季度营收同比增长3.79%，环比增长11.42%；归母净利润 0.46亿元，同比下降51.99%，环比下降43.09%，单季度利润环比下降主要由于四季度计提资产减值损失金额。其中，全年半导体材料板块营收8.57亿元，受打印耗材芯片业务口径调整影响，若剔除芯片业务，该板块业务营收为6.69亿元，同比增长28%；打印复印耗材业务营收17.86亿元，若加回芯片业务，板块营收为19.73亿元，同比下降7.9%，如剔除珠海天硌出表因素影响，同比下降4.2%。两板块毛利率同比均有下滑，主要由于产品结构变动等因素。费用端公司持续加大在光电半导体光刻胶等半导体创新材料新项目的研发投入，全年研发费用金额3.80亿元，同比增长20.20%；研发费用率14.26%同比增加2.64pct;研发人员数量占比30.74%，同比增加6.87pct。同时，仙桃产业园建设影响银行贷款利息支出增加、汇兑损益、参股公司长期股权投资收益同比下降、旗捷科技员工持股计划实施及北海绩迅上市中介费用支出等因素，均对归母净利润有一定影响。报告期末库存量同比减少60.37%，经营性现金流量净额为5.34亿元，存货周转及现金流情况良好。 CMP抛光垫四季度业绩亮眼，CMP抛光液及清洗液快速上量： （1）CMP抛光垫业务：全年实现收入4.18亿元，同比下降8.65%；但第四季度实现销售收入1.49亿元，环比增长25.68%，同比增长49.21%，创历史单季收入新高。对比上半年，受下游部分客户政策面 影响产能较弱而出现销量下滑，抛光垫业务边际明显改善。其中，潜江工厂多个抛光软垫产品已实现批量销售，测试通过的客户增加，产量进入爬坡阶段，包括无纺布类抛光垫也在多家客户的Grinding制程测试通过并取得订单。自制CMP抛光硬垫用微球的中试工作已完 成并开始产业化建设，后续逐步实现CMP抛光硬垫三大核心原料自产，巩固产品竞争力。（2）CMP抛光液及清洗液业务：全年实现收入 0.77亿元，同比增长330.84%；第四季度实现销售收入2,890万元， 环比增长32.96%，同比增长294.61%，进入快速上量阶段。搭载自产研磨粒子的抛光液产品客户需求持续增长，铜及阻挡层抛光液开始在 鼎龙股份 沪深300 12% 2% -8% -18% -28% -38% 2023-042023-082023-112024-03 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 5.1 -3.2 -5.1 绝对收益 4.0 3.3 -20.1 马良 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 程宇婷分析师 SAC执业证书编号：S1450522030002 chengyt@essence.com.cn 相关报告二季度业绩环比改善，关注 2023-08-19 新品放量情况半导体材料龙头业绩向好， 2023-04-14 新产品多点布局进展持续亮眼三季度利润高增长，半导体 2022-10-27 材料业务快速推进 国内主流客户产线验证，氧化铈抛光液持续开发。清洗液方面，除铜CMP清洗液，已开发导入多款23年开发出的其他制程清洗液并产生销售收入。随着半导体产业规模的增长和制程工艺的进步、芯片堆叠层数的增加，抛光步骤和CMP耗材用量将会增加，CMP材料市场将进一步扩大。根据TECHCET最新预测显示，2024年全球CMP耗材市场预计将达35亿美元，至2027年将进一步增长至42亿美元。公司作为具有先发优势的国产供应商，有望率先受益。 显示材料助力业绩增长，先进封装及晶圆光刻胶快速推进： （1）半导体显示材料：2023年销售收入1.74亿元，同比增长267.82%；第四季度实现销售收入6,673万元，环比增长17.46%，同比增长174.86%。OLED面板产业上游核心原材料供应链自主化 程度低，国内替代空间广阔。公司YPI、PSPI产品已成为国内部 分主流面板客户第一供应商，处于国产供应领先地位，薄膜封装材料TFE-INK已经通过下游大客户认证并取得批量订单。（2）高端晶圆光刻胶：潜江一期小规模光刻胶量产线建设基本完成，潜江二期300吨光刻胶量产线的建设也于2023年下半年启动。目 前已布局16支国内还未突破的主流晶圆光刻胶，包括8支高端KrF光刻胶和8支浸没式ArF光刻胶（其中包括4支负显影浸没式ArF光刻胶），已完成7支产品的客户送样，其中包括一支极限分辨率KrF光刻胶和一支极限分辨率ArF光刻胶，其余产品均计 划在2024年完成客户送样。（3）半导体先进封装材料：临时键合 胶产业化建设已完成，具备量产供货能力，已基本完成国内主流 客户的验证及量产导入工作；半导体封装PI布局7款产品，送样5款，产品全面覆盖非光敏PI、正性PSPI和负性PSPI，公司计划24年完成部分产品的验证并开始导入。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年收入分别为32.51亿元、39.83亿元、 47.24亿元，归母净利润分别为4.11亿元、6.06亿元、9.02亿元，对应EPS分别为0.43元、0.64元、0.95元。综合考虑半导体行业景气度复苏，公司作为平台型半导体材料公司的国产供应领先地位，以及相关业务拓展情况，成长性突出，结合Wind行业一致预期，给予公司60倍PE估值，对应2024年EPS为0.43元，给予6个月目标价25.80元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险；新项目进度不及预期的风险；行业竞争加剧风险；业务经营风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 2,721.5 2,667.1 3,251.2 3,982.8 4,723.5 净利润 390.0 222.0 411.0 606.0 902.4 每股收益(元) 0.41 0.23 0.43 0.64 0.95 每股净资产(元) 4.46 4.72 5.13 5.73 6.65 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 52.3 91.9 49.6 33.7 22.6 市净率(倍) 4.8 4.6 4.2 3.8 3.2 净利润率 14.3% 8.3% 12.6% 15.2% 19.1% 净资产收益率 9.3% 5.0% 8.5% 11.2% 14.4% 股息收益率 0.2% 0.0% 0.1% 0.2% 0.2% ROIC 14.1% 8.7% 11.9% 16.3% 23.5% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,721.5 2,667.1 3,251.2 3,982.8 4,723.5 成长性 减:营业成本 1,684.8 1,681.7 1,947.5 2,306.0 2,649.9 营业收入增长率 15.5% -2.0% 21.9% 22.5% 18.6% 营业税费 16.9 19.7 22.8 27.3 33.5 营业利润增长率 68.8% -34.7% 65.4% 45.7% 48.6% 销售费用 115.0 116.6 117.0 119.5 127.5 净利润增长率 82.7% -43.1% 85.1% 47.4% 48.9% 管理费用 181.2 204.4 214.6 246.9 274.0 EBITDA增长率 44.0% -25.8% 66.9% 37.2% 40.7% 研发费用 316.3 380.2 409.7 454.0 472.4 EBIT增长率 51.6% -40.0% 128.7% 46.4% 47.6% 财务费用 -46.7 0.7 -0.2 3.2 -2.7 NOPLAT增长率 67.5% -30.7% 68.0% 46.4% 47.6% 加:资产/信用减值损失 -69.9 -48.3 -44.8 -54.3 -49.1 投资资本增长率 13.0% 22.0% 7.4% 2.1% 5.1% 公允价值变动收益 17.4 12.2 12.3 -19.9 9.2 净资产增长率 5.4% 8.7% 9.4% 12.5% 16.8% 投资和汇兑收益 29.7 2.3 20.3 17.4 13.4 营业利润 488.6 319.0 527.7 769.0 1,142.4 利润率 加:营业外净收支 -6.8 -0.5 -2.1 -3.2 -1.9 毛利率 38.1% 36.9% 40.1% 42.1% 43.9% 利润总额 481.8 318.5 525.5 765.9 1,140.5 营业利润率 18.0% 12.0% 16.2% 19.3% 24.2% 减:所得税 27.6 30.8 42.0 61.3 91.2 净利润率 14.3% 8.3% 12.6% 15.2% 19.1% 净利润 390.0 222.0 411.0 606.0 902.4 EBITDA/营业收入 19.5% 14.8% 20.2% 22.7% 26.9% EBIT/营业收入 14.1% 8.6% 16.2% 19.4% 24.1% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 108 168 169 129 102 货币资金 1,039.0 1,120.0 502.7 1,089.6 1,876.0 流动营业资本周转天数 139 143 139 142 142 交易性金融资产 31.0 66.1 78.3 58.5 67.6 流动资产周转天数 350 370 299 278 316 应收帐款 914.0 969.0 1,082.8 1,522.8 1,612.5 应收帐款周转天数 113 127 114 118 119 应收票据 12.1 19.0 10.8 29.3 19.3 存货周转天数 71 71 66 65 63 预付帐款 58.6 45.5 128.6 60.8 145.4 总资产周转天数 710 832 715 601 578 存货 546.9 499.1 700.3 739.7 905.3 投资资本周转天数 415 499 466 398 348 其他流动资产 52.1 108.7 73.2 78.0 86.6 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 9.3% 5.0% 8.5% 11.2% 14.4% 长期股权投资 384.8 376.7 376.7 376.7 376.7 ROA 8.1% 4.3% 7.8% 9.9% 13.0% 投资性房地产 15.7 4.6 4.6 4.6 4.6 ROIC 14.1% 8.7% 11.9% 16.3% 23.5% 固定资产 919.7 1,569.7 1,476.3 1,383