公司点评：三级医院装机拓展迅速，毛利率持续提升

2024年4月9日，公司发布2023年年度报告。2023年公司实现 收入6.78亿元，同比+52%；归母净利润5785万元，同比+167%； 实现扣非归母净利润4449万元，同比+361%； 分季度来看，2023Q4公司实现收入2.49亿元，同比+52%；归母净利润1267万元，同比-3%；实现扣非归母净利润722万元，同比 +36%。 三级医院内镜装机快速拓展，毛利率持续提升。依托于AQ-3004K 超高清内镜系统的持续推广，公司国内大型医疗终端客户数量不断增长，2023年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标） 人民币(元)成交金额(百万元) 数量分别是96台，316根，装机三级医院73家。在主营业务中， 公司内窥镜设备实现收入6.22亿元，同比+59%；内窥镜设备毛利率75.9%，同比+2.9pct，高端产品收入占比持续提升。 研发投入快速增长，产品管线取得多项进展。公司全年销售费用 率34.3%，同比+4.7pct；管理费用率13.4%，同比-5.5pct；研发投入1.47亿元，同比+52.3%，占营收比例达到21.7%。研发管线取得多项进展，发布包括十二指肠镜、超细内镜、超细经皮胆道镜、AQ-200Elite内镜系统、UHD双焦内镜以及分体式上消化道内镜等多个产品。研发效率较高，产品有望保持行业优势。 股权激励设置高速增长目标，激发核心团队积极性。2023年10 月公司发布新一期股票激励计划，归属比例100%的业绩目标要求2024-2026年公司收入达到9.9、14.0、20.0亿元，同比增长50%、 41%、43%；剔除股份支付费用、商誉减值影响的净利润达到1.2、 1.8、2.7亿元，同比增长50%、50%、50%，每年度收入或净利润需达到两个条件之一，高增长目标彰显了公司对未来经营的信心。 73.00 68.00 63.00 58.00 53.00 48.00 230410 成交金额澳华内镜沪深300 250 200 150 100 50 0 我们看好公司在国产软性内窥镜领域的产品竞争力，预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.01、1.72、2.85亿元，同比增 长75%、70%、66%，EPS分别为0.76、1.29、2.13元，现价对应 PE为78、46、28倍，维持“买入”评级。 新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险；汇率波动风险。 三级医院内镜装机快速拓展，毛利率持续提升 依托于AQ-3004K超高清内镜系统的持续推广，公司国内大型医疗终端客户数量不断增长，2023年中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是96台，316根，装 机三级医院73家。 在主营业务中，公司内窥镜设备实现收入6.22亿元，同比增长+59%；内窥镜诊疗耗材实 现收入4257万元，同比-14%；内窥镜维修服务实现收入1235元，同比增长+235%。 分地区来看，公司境内业务实现收入5.64亿元，同比+64%；境外业务实现收入1.13亿元，同比+12%。公司目前在海外设立多个营销支持中心，为德国、英国、韩国等国家和地区的客户提供解决方案。 图表1：2017-2023公司营业收入及增速图表2：2017-2023公司归母净利润及增速 8 100% 0.7 200% 765 80%60% 0.60.50.4 150%100% 4 40% 0.3 50% 3 20% 0.2 2 0% 10 2017A2018A2019A2020A2021A 2022A 2023A 0%-20% 0.1 0-0.1 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A -50%-100% 营业收入（亿元）同比归母净利润（亿元）同比 来源：Wind，公司公告，国金证券研究所来源：Wind，公司公告，国金证券研究所 从分板块毛利率来看，内窥镜设备毛利率75.9%（+2.9pct），主要系AQ-300系列高端产品收入占比提升及整体销售规模增长；内窥镜诊疗耗材毛利率47.9%（+1.8pct）；内窥镜维修服务毛利率61.7%（+18.6pct）。 图表3：2017-2023公司收入结构变化图表4：2017-2023公司各业务毛利率变化 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A 内窥镜设备内窥镜诊疗耗材内窥镜维修服务收入 80% 70% 60% 50% 40% 30% 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A 内窥镜设备内窥镜诊疗耗材内窥镜维修服务收入 来源：Wind，公司公告，国金证券研究所来源：Wind，公司公告，国金证券研究所 研发投入快速增长，产品管线取得多项进展 2023年公司综合毛利率达到73.8%，同比+4.1pct；全年净利率达到9.0%，同比+3.3pct。公司全年销售费用率34.3%，同比+4.7pct；管理费用率13.4%，同比-5.5pct；研发投入 1.47亿元，同比+52.3%，占营收比例达到21.7%。2023年公司研发管线取得多项进展，发布包括1）全新UHD系列十二指肠镜；2）超细内镜、超细经皮胆道内镜、支气管镜等多款细镜；3）全新AQ-200Elite内镜系统；4）UHD系列双焦内镜；5）分体式上消化道内镜。整体研发效率较高，内镜产品有望保持行业优势。 图表5：2017-2023公司利润率变化图表6：2017-2023公司费用率变化 80% 40% 70% 35% 60% 30% 50% 25% 40% 20% 30% 15% 20% 10% 0% -10% 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A 毛利率净利率 10% 5% 0% 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A 销售费用率管理费用率研发费用率 来源：Wind，公司公告，国金证券研究所来源：Wind，公司公告，国金证券研究所 股权激励设置高速增长目标，激发核心团队积极性。 2023年10月公司发布了2023年新一期股票激励计划，归属比例100%的业绩目标要求 2024-2026年公司收入达到9.9、14.0、20.0亿元，同比增长50%、41%、43%；剔除股份支付费用、商誉减值影响的净利润达到1.2、1.8、2.7亿元，同比增长50%、50%、50%，每年度收入或净利润需达到两个条件之一，高增长目标彰显了公司对未来经营的信心。 新产品研发不达预期风险：若公司不同板块在研产品推进缓慢，或研发项目失败而中止，将可能存在研发投入无法达到预期回报的风险。 产品推广不达预期风险：如行业竞争程度变得更加激烈或公司核心产品在医院和患者接受度较低，导致产品上市后推广进场缓慢，将可能对公司当期业绩增长造成负面影响。 海外贸易摩擦风险：若海外贸易摩擦导致公司产品出口出现障碍或海外原材料采购价格提升，将可能对公司业绩增长产生影响。 汇率波动风险：由于公司存在部分境外销售业务，若人民币兑美元汇率发生较大波动，将可能对公司收入及利润造成一定影响。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 347 445 678 1,005 1,422 2,043 货币资金 767 230 245 262 248 349 增长率 28.3% 52.3% 48.2% 41.5% 43.7% 应收款项 70 135 199 222 314 451 主营业务成本 -107 -135 -178 -256 -356 -502 存货 97 180 200 274 380 536 %销售收入 30.7% 30.3% 26.2% 25.5% 25.0% 24.6% 其他流动资产 63 474 365 374 388 405 毛利 240 310 500 749 1,066 1,541 流动资产 997 1,019 1,008 1,131 1,331 1,741 %销售收入 69.3% 69.7% 73.8% 74.5% 75.0% 75.4% %总资产 73.9% 69.8% 63.2% 65.7% 67.9% 72.8% 营业税金及附加 -3 -4 -6 -9 -13 -18 长期投资 7 3 47 47 47 47 %销售收入 0.9% 0.8% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 183 238 286 325 349 357 销售费用 -73 -132 -232 -301 -398 -531 %总资产 13.6% 16.3% 17.9% 18.9% 17.8% 14.9% %销售收入 21.0% 29.6% 34.3% 30.0% 28.0% 26.0% 无形资产 140 144 157 173 189 203 管理费用 -70 -84 -91 -131 -178 -245 非流动资产 352 442 587 591 629 651 %销售收入 20.3% 18.9% 13.4% 13.0% 12.5% 12.0% %总资产 26.1% 30.2% 36.8% 34.3% 32.1% 27.2% 研发费用 -49 -97 -147 -221 -313 -450 资产总计 1,349 1,460 1,595 1,723 1,961 2,393 %销售收入 14.2% 21.7% 21.7% 22.0% 22.0% 22.0% 短期借款 3 7 8 0 1 52 息税前利润（EBIT） 45 -6 24 87 165 297 应付款项 19 55 65 79 110 155 %销售收入 12.9% n.a 3.5% 8.6% 11.6% 14.5% 其他流动负债 37 68 69 102 146 213 财务费用 -2 6 3 5 5 4 流动负债 59 130 142 181 257 419 %销售收入 0.5% -1.4% -0.4% -0.5% -0.3% -0.2% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -7 -11 -26 -7 -3 -4 其他长期负债 31 48 58 44 58 81 公允价值变动收益 0 8 8 10 10 11 负债 90 178 200 225 315 500 投资收益 1 6 4 10 10 10 普通股股东权益 1,249 1,268 1,380 1,481 1,627 1,872 %税前利润 1.6% 35.9% 6.7% 8.3% 4.9% 3.0% 其中：股本 133 133 134 134 134 134 营业利润 58 11 54 115 199 333 未分配利润 117 112 162 264 410 655 营业利润率 16.6% 2.6% 8.0% 11.4% 14.0% 16.3% 少数股东权益 10 14 15 16 18 21 营业外收支 0 6 0 6 6 6 负债股东权益合计 1,349 1,460 1,595 1,723 1,961 2,393 税前利润利润率 5816.6% 173.8% 548.0% 12112.0% 20514.4% 33916.6% 比率分析 所得税 2 8 7 -18 -31 -51 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 -3.6% -47.8% -12.7% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 60 25 61 103 174 288 每股收益 0.428 0.163 0.432 0.757 1.287 2.130 少数股东损益 3 3 3