玻璃盖板龙头企业，新能源领域业务快速成长

公司产品最大下游应用是智能手机与电脑，收入占比接近80%。公司产品涵盖玻璃、蓝宝石、陶瓷、金属、塑胶等材质的防护面板、触控模组、生物识别等外观结构及功能组件，主要下游应用包括消费电子、新能源汽车及光伏等领域，2023年上半年，公司智能手机与电脑类产品营收161.35亿元，同比增长1.34%，占总营收的79.97%；新能源汽车与智能座舱类产品营收22.82亿元，同比增长54.98%，占总营收的11.31%；智能头显与智能穿戴类营收11.91亿元，同比减少4.48%，占总营收的5.90%。 智能手机是公司稳定收入的基础，材料升级提升价值量。公司第一大客户是苹果，多年来占公司总营收50%左右，苹果在智能手机、笔记本电脑、平板电脑等消费电子市场份额位居前列，是公司稳定收入的基本盘。根据IDC的数据，全球智能手机出货量同比降幅自4Q22连续收窄，3Q23实现同环比增长，4Q23全球智能手机出货量3.24亿部，同比增长7.8%，环比增长6.7%。 IDC预计2022-2027年全球VR出货量CAGR24%，AR出货量CAGR85%，智能手表出货量CAGR7.31%。四季度作为消费电子传统旺季，叠加华为、苹果高端新机发布，智能手机市场整体有望进一步好转。玻璃盖板及手机中框材料升级，VR/AR、智能可穿戴等新兴市场将为玻璃盖板行业带来新的增量。 车载显示渗透率进一步提升带动智能座舱业务增长。公司自2015年开始布局新能源汽车相关业务，目前公司新能源汽车与智能座舱类产品包括新能源汽车中控屏、仪表盘、显示屏、B柱、C柱、充电桩、新型汽车玻璃、动力电池结构件等结构件与模组。根据盖世汽车的数据，2025年中国车载市场规模将达到1305亿元，2021-2025年CAGR23.17%。新能源汽车及智能座舱的加速渗透将带动公司相关业务快速增长。 新能源汽车保持高增速，充电桩和动力电池业务推动业绩增长。据中汽协数据，2023全年中国新能源汽车销量944万辆，同比增长37%。新能源汽车高增速带动充电桩及动力电池市场增长。据EVCIPA，2023全年中国充电桩增量338.6万台，同比增长31%。据SNEresearch，2023年全球动力电池装车总量达到705.5GWh，同比增长38.6%。公司2023上半年开始为头部动力电池客户供应动力电池结构件，未来动力电池业务有望推动公司业绩增长。 盈利预测与估值 ：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为30.21/36.16/41.71亿元， 参考可比公司PE估值 ，给予公司2023年28.0-30.0倍PE，对应股价16.98-18.19元，给予“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；汇率波动风险；客户集中的风险。 盈利预测和财务指标 玻璃盖板龙头，消费电子和新能源双轮驱动 聚焦消费电子和智能汽车的ODM企业，拥有优质品牌客户 公司是全球领先的消费电子与高端智能汽车领域智能终端视窗、防护功能组件的ODM企业。创始人周群飞于2003年在深圳创立蓝思科技，专注手机视窗与防护玻璃的研发、生产和销售，2015年公司在创业板挂牌上市。目前，公司业务涉及智能手机与电脑、智能头显与智能穿戴、新能源汽车及智能座舱等智能终端的结构件、模组及组装。公司多年来深耕消费电子和新能源汽车行业，拥有优质、稳定的国际知名品牌客户，如：苹果、三星、华为、小米、OPPO、vivo、荣耀、谷歌、Meta、特斯拉、宁德时代、宝马、奔驰、大众、理想、蔚来、比亚迪等。 图1：公司历史发展 公司产品的主要下游应用包括消费电子、新能源汽车及光伏等领域。公司主营业务涉及中高端智能手机、智能穿戴、平板电脑、笔记本电脑、一体式电脑、新能源汽车、智能家居家电、光伏产品等领域，产品涵盖玻璃、蓝宝石、陶瓷、金属、塑胶等材质的防护面板、触控模组、生物识别等外观结构及功能组件，以及配套辅料、工装夹具模具、生产设备、检测设备、自动化设备，和蓝思自主研发的运营系统。2021年，公司切入新能源光伏产业领域，主要业务包括生产光伏玻璃原片、光伏玻璃加工设备、光伏玻璃加工品等。公司具备全面配合客户完成从产品设计到结构件加工、模组配套，再到整机组装的垂直整合能力。 图2：公司业务领域 公司股权结构稳定，实际控制人持有62%的股权 公司实际控制人是周群飞和郑俊龙夫妇，总计持有公司62.18%的股份。截至2023年第三季度，周群飞持有100%蓝思科技（香港）有限公司股权和97.9%长沙群欣投资咨询有限公司股权，蓝思科技（香港）有限公司持有蓝思科技56.39%的股份，长沙群欣投资咨询有限公司持有蓝思科技5.79%的股份。副董事长郑俊龙持有长沙群欣投资咨询有限公司2.1%的股份，周群飞和郑俊龙夫妇共同持有蓝思科技股份有限公司62.18%的股权，是公司的实际控制人。 图3：公司股权结构（截止日期：2023年9月30日） 玻璃盖板是营收的基本盘，新能源汽车业务增速亮眼 2017-2022年公司营收呈上升趋势 ， 净利润近五年波动较大 。公司营收在2011-2015年持续增长；2016上半年受全球经济持续低迷，需求疲软以及下游客户去库存等影响， 公司接到的订单和产销量下滑， 公司2016年营收下降； 2018-2022年营收保持持续增长，CAGR13.93%。1-3Q23公司营收338.08亿元，YoY+7.07%。公司归母净利润在2017-2022年波动较大，2018年由于消费电子行业竞争加剧，客户对产品品质及工艺提出更高的要求使得公司产品的平均成本上升明显，费用相应增加，导致净利润同比下滑；2020年公司下游市场需求旺盛，订单饱满，归母净利润同比增长98.32%至48.96亿元，2021、2022年归母净利润分别为20.70、24.48亿元，1-3Q23公司归母净利润16.49亿元，YoY+117.23%。 图4：公司营业收入（亿元） 图5：公司归母净利润（亿元） 2023年上半年，公司结合业务发展与产品创新情况，将主要业务分类披露口径进行了优化，优化后公司披露业务类别为智能手机与电脑类、新能源汽车及智能座舱类、智能头显与智能穿戴类。 智能手机与电脑类：应用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、一体式电脑等产品的结构件、模组及组装，涵盖玻璃、金属、蓝宝石、陶瓷、塑胶、碳纤维等新材料。2023上半年营收161.35亿元，YoY+1.34%。 新能源汽车与智能座舱类：新能源汽车中控屏、仪表盘、显示屏、B柱、C柱、充电桩、新型汽车玻璃、动力电池结构件等结构件与模组。2023上半年营收22.82亿元，YoY+54.98%。 智能头显与智能穿戴类：应用于AR/VR/MR等智能头显设备及智能手表、手环、眼镜等智能穿戴类产品结构件、模组及组装，涵盖玻璃、金属、蓝宝石、陶瓷、塑胶、碳纤维等新材料。2023上半年营收11.91亿元，YoY-4.48%。 图6：2023上半年公司分产品收入占比 公司重视研发投入。2022年公司研发人员18256人，占总人数的14%，研发费用21亿元。截至2023上半年，公司已获得专利授权2189件，其中发明专利389件，实用新型专利1659件，外观设计专利141件，并获得软件著作权94件，涵盖加工工艺、产品检测、设备开发、新型材料、工业互联网、生产数据化、智慧园区、企业资源管理等多个领域。 图7：公司研发人员占比 图8：公司研发费用（亿元） 公司在国外的营收占比较高。分地区看，公司2018-2022年在国外的营收占总体营收均在65%以上，2022年国外营收占总营收81.94%。从毛利率看，2018-2022年国外毛利率高于国内的毛利率。2022年国内毛利率10.84%，国外毛利率21.05%。 图9：公司分地区收入占比 图10：公司分地区毛利率 公司毛利率在2021年下跌后企稳，2022年期间费用率下降。公司毛利率由2018年的22.63%增长至2020年的29.44%，在2021年下跌至20.92%，1-3Q23公司毛利率18.03%。 2021年由于运营园区增加以及人才市场竞争激烈，公司招聘费用及管理人员人力成本增加，导致管理费用同比增长71%至39.69亿元，公司管理费率上升至8.77%。同时2021年公司资产减值损失8.86亿元，主要来自存货跌价损失。2022年公司优化对员工招募管控，招聘费用减少，管理费用下降至5.79%，2022年公司期间费用率为12.39%，同比下降3.65pct。2023年上半年公司管理费用11.64亿元，同比下降12.55%，主要由于公司提升自动化水平，招募员工费用减少。 图11：公司净利率及毛利率 图12：公司主要费率 消费电子复苏叠加材料升级，手机零部件有望量价齐升 3D玻璃应用于智能手机、智能可穿戴设备和智能汽车领域 公司是消费电子行业外观创新变革的引领者，是首次将玻璃屏引入高端智能手机及平板电脑，首次将陶瓷、蓝宝石材料应用到智能手机和智能可穿戴设备，首次将3D玻璃应用到智能手机的企业。消费电子产品视窗与防护玻璃等外观防护零部件的生产具有加工精度高、工艺难度大的特点，公司掌握了视窗及防护玻璃、蓝宝石、精密陶瓷、精密金属等产品生产的核心技术和工艺诀窍，拥有雄厚的技术积淀与制造优势。当前，公司在消费电子领域布局手机、笔记本电脑、平板电脑和智能穿戴领域。 图13：公司业务布局 公司位于3D玻璃产业链中游，是玻璃盖板加工龙头企业。3D玻璃产业链上游是生产材料和设备，中游是3D玻璃加工企业，下游应用包含智能手机、智能可穿戴设备和智能汽车。根据智研咨询，玻璃盖板领域中，蓝思科技及伯恩光学为双龙头，营收规模及市场份额处于领先位置，其他主要厂商包含比亚迪电子、合力泰、沃格光电、华映科技、星星科技等，其中蓝思科技及伯恩光学合计占有行业一半以上的规模。 图14：3D玻璃产业链 从下游需求看，3D玻璃最大的下游市场是智能手机。3D玻璃主要应用于智能手机、智能可穿戴设备和智能汽车，根据华经产业研究院的数据，2020年中国3D玻璃市场规模细分行业中，智能手机、智能可穿戴设备及智能汽车分别占比为50%、20%、30%。公司中小尺寸外观及功能组件营收自2018年的193.6亿元增长至2022年的315.2亿元，CAGR 12.96%；大尺寸外观及功能组件营收自2018年的27.23亿元增长至2022年的61.15亿元，CAGR22.42%。2023上半年，公司智能手机与电脑类产品营收161.35亿元，智能头显与智能穿戴类产品营收11.91亿元。 图15：2020年中国3D玻璃市场规模细分行业占比 图16：公司外观及功能组件收入(亿元) 手机玻璃盖板创始企业，VR/AR、智能穿戴是未来增量 玻璃盖板在手机中位于最外层。玻璃盖板是触摸屏最外层起保护作用的一层材质，主要应用于触摸屏最外层，又称强化光学玻璃、玻璃视窗、强化手机镜片等。主要原材料为超薄平板玻璃，经过切割、CNC精雕、减薄、强化、镀膜、印刷等工艺处理后，具有防冲击、耐刮花、耐油污、防指纹、增强透光率等功能。 图17：手机屏结构图 盖板玻璃主要包括2D玻璃、2.5D玻璃、3D玻璃、UTG超薄玻璃、硅铝玻璃。其中运用在智能手机中最多是3D玻璃、UTG超薄玻璃、硅铝玻璃。3D玻璃是指整个表面都具备弧度的屏幕玻璃；UTG超薄玻璃是指通常指厚度小于1.2mm的玻璃； 硅铝玻璃采用压延法生产，具有透明度高，适宜化学钢化等特点，和传统的钠钙玻璃相比有更好的物理、化学特性。盖板玻璃技术高度定制化、加工精度高、工艺难度大、需要多学科技术综合应用。 图18：盖板玻璃的结构与分类 3D玻璃相比2D和2.5D玻璃可以更好的和OLED屏幕贴合。3D玻璃可以完美配合OLED，美观且手感好，具有性能轻薄、透明洁净、抗指纹、防眩光等特点。 表1：2D、2.5D、3D玻璃优缺点对比 华为新品Mate60采用二代昆仑玻璃。昆仑玻璃是纳米微晶玻璃材质，通过在玻璃中生长出数量高达亿亿个高强度纳米晶体，使得玻璃的坚韧性获得大幅提升。因此