可转债周报：转债估值分化，新券发行重启

证券研究报告 固定收益报告 转债估值分化，新券发行重启 可转债周报（3.25-3.29） 2024年04月01日 投资要点 中证转债-上证指数走势图 30% 10% 10% 30% 上证指数中证转债 - - 23-03 23-05 23-0723-09 23-1124-01 % 1M 3M 12M 中证转债 1.20 0.66 -3.88 上证指数 2.82 3.71 -5.99 刘文蓉分析师 执业证书编号:S0530523070001 liuwenrong@hnchasing.com 彭刚龙分析师 执业证书编号:S0530521060001 pengganglong@hnchasing.com 相关报告 1可转债周报（3.18-3.22）：转债估值提升，情绪有所回暖2024-03-25 2可转债周报（3.11-3.15）：修复力度偏弱，延续震荡行情2024-03-18 3可转债周报（3.4-3.8）：转债整体弹性偏弱，关注结构性机会2024-03-11 二级市场跟踪。1）转债跟随正股下跌。截至3月29日，上证指 数周环比下跌0.23%，收于3041.17点；上证转债周环比下跌0.35%，收于344.24点；中证转债周环比下跌0.49%，收于387.62点；深 证转债周环比下跌0.77%，收于275.09点。利率债曲线下行。3 月29日，1年期国债收于1.72%，周环比下行4BP；10年期国债收于2.29%，周环比下行2BP。2）从转债所属行业来看，汽车、国防军工、美容护理等行业领涨，周涨幅分别为0.35%、0.31%、0.28%。3）个券表现。周涨跌幅排名前五位的转债分别为华体转 债、益丰转债、卡倍转02、海泰转债和山河转债，周涨跌幅分别为44.09%、20.69%、20.19%、11.72%和10.75%；周涨跌幅排名末五位的转债分别为翔港转债、泰坦转债、中装转2、淳中转债和新致转债，周涨跌幅分别为-16.34%、-12.97%、-9.19%、-8.73%和 -7.74%。4）转债估值分化。截至3月29日，全市场转股溢价率 的中位数和算术平均数分别为44.41%和60.76%，周环比分别上升 3.21个百分点和上升1.2个百分点；其中分平价看，平价低于100、100-110、110-120、120-130、高于130元的转债的转股溢价率均值分别为72.38%、25%、18.14%、7.98%、4.46%，周环比分别上涨0.85、下跌1.85、上涨5.79、上涨0.56、下跌0.51个百分点。 一级市场跟踪：上周（3.25-3.29）共有1只转债发行，为伟24转债；共有1只转债上市，为益丰转债。截至2024年3月29日，待发新券中已拿到证监会批文的转债14家，规模共计78亿元； 已通过发审委转债15家，规模共计212亿元。 核心观点：转债估值分化，新券发行重启。上周受供给端收紧、需求端景气、美联储降息预期发酵影响，金价、铜价、油价持续 走强；权益市场中，石油石化、有色金属等资源板块大涨；但在转债市场中，汽车、美护和国防军工等行业领涨，与正股表现有所分化。从估值来看，偏债型转债估值有所调整，但偏股型转债估值有所抬升，不同平价转债估值表现亦有所分化。往后看，市场即将进入年报密集披露期，建议关注业绩预期较好的转债标的，同时阶段性关注主题投资机会，目前转债市场更多为结构性行情。转债策略来看，建议仍然采取哑铃型策略，在配置信用资质较好的低价转债的同时，关注具备一定成长性和进攻性的偏股型转债。主要关注以下几条主线：1）基本面较好的低价转债；2）适时进行下修博弈；近期转债密集触发下修，提议下修的个券增多，可以适时进行下修博弈，但需警惕下修失败或不到位风险；3）正股高股息转债。关注调整至相对低位的红利转债；4）AI主题、低空经济和新质生产力方向，关注汽车、机械设备、计算机、通信等。 风险提示：转债估值回落风险，股市波动风险。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2重点行业/主题跟踪4 3二级市场5 3.1市场行情5 3.2估值分析7 4一级市场8 5风险提示9 图表目录 图1：上证指数和转债指数走势（点）5 图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%）5 图3：各期限国债到期收益率普遍下行（%）5 图4：各期限国开债到期收益率普遍下行（%）5 图5：利率债期限利差走阔（BP）6 图6：中美10Y国债利差走阔（%，BP）6 图7：权益市场行业周涨跌幅（%）6 图8：可转债行业周涨跌幅（%）6 图9：全市场转债价格中位数和算术平均数变动（元，%）7 图10：不同价格转债分布情况（只，亿元）7 图11：全市场转股溢价率走势（%）8 图12：全市场转股溢价率中位数和算数平均数变动（%）8 图13：不同平价转债的转股溢价率变动（%）8 表1：涨幅前十和跌幅前十的可转债（3.25-3.29）7 表2：转债发行和上市情况（3.25-3.29）8 表3：证监会核准和发审委批准的转债明细9 1核心观点 股市：A股整体震荡偏弱。受供给端收紧、需求端景气、美联储降息预期发酵影响，金价、铜价、油价持续走强，石油石化、有色金属等资源板块大涨。目前市场正从流动 性及情绪面驱动的春季躁动行情，逐步切换至业绩驱动的景气度投资逻辑，短期预计指数将震荡调整，但中长期压力不大。近期高频经济数据边际向好，1-2月出口、固定投资、通胀和工业企业利润等数据有所改善，3月制造业PMI超预期重回荣枯线以上，其中春节因素存在一定影响，后续需关注经济改善持续性；以及2024年迄今新房销售数据仍显疲态，后续期待三大工程等需求端政策持续发力，房地产投资增速企稳尚需时日。4月将迎来上市公司一季报和剩余年报的集中披露，业绩驱动或成为二季度市场主线。 债市：利率债震荡偏强。上周在人民币汇率扰动、资金跨月、央行购买国债传闻等因素的影响下，长端利率呈现出倒V型走势，整体震荡下行。往后看：1）基本面：尽管3月PMI超预期回升至50.8%，短期可能对债市有一定绕动，但各种高频指标数据显示 地产修复仍待改善，弱修复的经济基本面对债市的长期下行仍有支撑。2）资金面：央行在季末加码投放，上周逆回购累计净投放8280亿元，跨季资金面整体较为平稳，但分层现象仍然较为突出。3）供需格局：从供给端来看，一季度地方债发行偏慢，可能受到部分弱资质省市发行受限、地方储备项目审批趋严等因素的影响，但二季度利率债供给大 概率会边际加速，此外，市场目前还存在对于特别国债市场化发行的供给担忧；从需求端来看，在房企和城投融资需求放缓、信贷投放减弱、高息资产减少等背景下，机构欠配较为明显，资产荒背景或延续至4月。总的来看，债市长期下行趋势没有改变，短期维持震荡格局，近期主要关注资金价格和供给节奏。 转债：转债估值分化，新券发行重启。上周受供给端收紧、需求端景气、美联储降 息预期发酵影响，金价、铜价、油价持续走强，权益市场中，石油石化、有色金属等资源板块大涨；但在转债市场中，汽车、美护和国防军工等行业领涨，与权益市场表现有所分化。从估值来看，偏债型转债估值有所调整，但偏股型转债估值有所抬升，不同平价转债估值表现有所分化。往后看，市场即将进入年报密集披露期，建议关注业绩预期 较好的转债标的，同时阶段性关注主题投资机会，目前转债市场更多为结构性行情。转 债策略来看，建议仍然采取哑铃型策略，在配置信用资质较好的低价转债的同时，关注 具备一定成长性和进攻性的偏股型转债。主要关注以下几条主线：1）基本面较好的低价转债；2）适时进行下修博弈；近期转债密集触发下修，提议下修的个券增多，可以适时进行下修博弈，但需警惕下修失败或不到位的风险；3）正股高股息转债。可以关注调整至相对低位的红利转债；4）AI主题、低空经济和新质生产力方向，建议关注汽车、机械设备、计算机、通信等。 2重点行业/主题跟踪 资本市场：2024年3月15日，证监会密集出台《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》、《关于加强上市公司监管的意见（试行）》、 《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》以及《关于落实政治过硬能力过硬作风过硬标准全面加强证监会系统自身建设的意见》等4项政策文件，分别从发行上市准入、上市公司监管、机构监管和证监会系统自身建设等四方面完善制度建设。其重点表述主要有： ①研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系；②综合考虑二级市场承受能力，实施新股发行逆周期调节；③适度拓宽优质机构资本空间，支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式做优做强；④对分红采取强约束措施，推动一年多次分红；⑤力争通过5年左右时间，基本形成“教科书式”的监管 模式和行业标准。从2023年中央金融工作会议明确金融工作目标任务、2024年政府工作报告首次提出“增强资本市场内在稳定性”以来，资本市场投资端的地位大幅提升、利好政策密集出台，将继续提振A股市场做多情绪。 投资消费：近期中央财经委员会第四次会议召开，会议强调加快产品更新换代 是推动高质量发展的重要举措，要鼓励引导新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新。物流是实体经济的“筋络”，联接生产和消费、内贸和外贸，必须有效降低全社会物流成本，增强产业核心竞争力，提高经济运行效率。有望促进投资和消费需求的回升。 人工智能：OpenAI公布了一种新的人工智能系统Sora，其可以快速制作长达一分钟的视频，这些视频可以呈现“具有多个角色、特定类型的动作、以及主题 和背景的准确细节的复杂场景”。我们认为，人工智能投资已经从算力端向模型端，再向应用端倾斜。视频生成模型Sora突破，将加速多模态应用发展，可重点关注影视、游戏等应用领域。 地产：杭州市房地产市场平稳健康发展领导小组办公室发布了《关于进一步优 化房地产市场调控措施的通知》，从加大住房保障力度、优化二手住房限购政策、优化增值税征免年限、加快城市有机更新、落实房地产融资协调机制等方面进一步完善房地产市场调控。具体来看，本次新政落地后，在杭州市范围内购买二手住房，将不再审核购房人资格，个人出售住房的增值税征免年限统一调整为2年。 3二级市场 3.1市场行情 转债跟随正股下跌。截至3月29日，上证指数周环比下跌0.23%，收于3041.17点； 上证转债周环比下跌0.35%，收于344.24点；中证转债周环比下跌0.49%，收于387.62 点；深证转债周环比下跌0.77%，收于275.09点。 图1：上证指数和转债指数走势（点）图2：上证指数和转债指数周涨跌幅（%） 500 400 300 200 上证转债中证转债 深证转债上证指数（右） 3400 3000 2600 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1.0 23-0223-0423-0623-0823-1023-1224-02 上证指数上证转债中证转债深证转债 资料来源：IFIND，财信证券资料来源：IFIND，财信证券 利率债曲线下行。3月29日，1年期国债收于1.72%，周环比下行4BP；10年期国债收于2.29%，周环比下行2BP。1年期国开债收于1.84%，周环比下行7BP；10年期国开债收于2.41%，周环比下行1BP。 利率债期限利差走阔，中美10Y国债利差走阔。3月29日，10Y-1Y国债期限利差收于56.76BP，周环比走阔2BP；10Y-1Y国开债期限利差收于57.02BP，周环比走阔7BP。美国10年期国债收益率收于4.2%，周环比下行2BP，中美利差收于-190.99BP，周环比 走阔0BP。 图3：各期限国债到期收益率普遍下行（%）图4：各期限国开债到期收益率普遍下行（%） 3.2 1Y国债3Y国债5Y国债10Y国债 3.2 1Y国开债3Y国开债5Y国开债10Y国开债 2.8 2.8 2.4 2.4 2.02.0 1.6 22-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-