合成橡胶：短期估值偏低

期货研究 二 〇2024年4月07日 二四年度 合成橡胶：短期估值偏低 高琳琳投资咨询从业资格号：Z0002332gaolinlin@gtjas.com 杨鈜汉（联系人）从业资格号：F03108173yanghonghan025588@gtjas.com 国 泰报告导读: 君 安进入交割月份，BR2404合约相对承压，主要原因在于临近交割，贸易商BR9000的前期持货成本相对期偏低，仓单压力较大。根据上期所仓单数据显示，目前交割仓库有22540吨的库存，浙江地区的仓库库容货接近饱和，山东地区仍有库容。 研 究BR2405合约估值来看，当前基本面估值区间为13400元/吨—13700元/吨。目前BR2405合约低于基 所本面估值范围，阶段性估值偏低。现货端，顺丁橡胶华北地区可交割品BR9000市场价整体在13500元/吨 附近。上方估值而言，盘面13600-13700元/吨或为基本面上方估值极限。其一，当前整体现货市场成交仍偏清淡，下游对当前现货价格观望意愿较强，现货通过自身基本面格局难有进一步上行驱动，主要根据原料价格波动。其二，当主力BR2405合约升水山东地区市场价100-200元/吨左右，盘面产生持现货抛盘面的无风险套利空间，套保头寸将逐渐使盘面上方空间压力增大。下方估值而言，丁二烯预计从成本端对顺丁价格形成支撑，目前顺丁橡胶实际完全成本在13400-13500元/吨附近。预计盘面13400-13500元/吨为下方的底部区间。顺丁的理论完全成本估算主要基于丁二烯价格*1.02+（辅剂+人工） =11600*1.02+2500=14332。实际完全成本来看，目前工厂已经在使用高价丁二烯，但根据工厂差异，固定费用从1800至2500元/吨不等，因此最低成本约在13400元/吨附近。 基本面，顺丁成本端，本周伴随国际丁二烯高位震荡，国内丁二烯维持高位，预计丁二烯价格11600元/吨附近高位震荡。国际而言，由于欧美及东北亚地区炼厂丁二烯开工率仍偏低，短期国际丁二烯价格较为坚挺。中期，受远洋船货供应增加影响，市场供应紧张情况有望缓解，丁二烯存回调预期。国内而言，丁二烯供应端，4月丁二烯行业开工率伴随部分装置检修，日度产量小幅下滑，整体供应下降。需求端，顺丁及丁苯由于丁二烯高价，生产接近亏损，开工率有所下降。ABS以及SBS整体开工率处于低位，四大下游对丁二烯需求偏低。整体来看，外盘价格支撑，丁二烯预计呈现高位运行的格局。中期，丁二烯主要根据外盘价格指引有回调预期。 顺丁橡胶方面，由于丁二烯高价，民营企业生产亏损，行业开工率有所下降。需求端，目前半钢胎开工率较为稳定，在需求的支撑下，轮胎厂排产持续维持高位，对顺丁橡胶维持刚需采购。全钢胎基本面偏中性，二季度有所好转。顺丁库存方面，目前顺丁橡胶生产企业库存偏高，由于开工率的持续下滑以及需求稳定，顺丁橡胶库存呈现高位去库的状态。顺丁橡胶基本面压力伴随减产正逐步缓解，此外，由于原料端坚挺，对顺丁价格形成下方支撑。 （正文） 表1：合成橡胶产业链数据汇总 合成橡胶产业链数据周报 产业链 品种 数据类别 数据指标 本期数据 上期数据 单位 频度 环比 同比 上游原材料：丁二烯 上游 丁二烯 价格 华东地区出厂价 11480 11480 元/吨 周度 0.00% 36.26% 山东地区场主流价 11575 11575 元/吨 周度 0.00% 34.99% 中国到岸价 1450 1450 美元/吨 周度 0.00% 34.26% 供应 产量 39.36 38.77 万吨 月度 1.52% 1.21% 开工率 63.32 66.85 % 周度 -5.28% -6.36% 进口 43358 40233 吨 月度 7.77% 63.45% 出口 1984 2000 吨 月度 -0.78% 0.59% 库存 企业库存 22350 22650 吨 周度 -1.32% 0.22% 港口库存 0 25000 吨 周度 -100.00% -100.00% 成本利润 碳四抽提法成本 8120 8104 元/吨 周度 0.00% 7.79% 碳四抽提法利润 3480 3496 元/吨 周度 0.00% 258.77% 氧化脱氢法成本 12034 11894 元/吨 周度 2.41% -6.60% 氧化脱氢法利润 -384 -344 元/吨 周度 2000.00% -93.29% 中游：顺丁橡胶、丁苯橡胶 中游 顺丁橡胶 价格 BR9000中石油独山子出厂价 14100 14100 元/吨 周度 0.00% 27.03% 山东市场价 0 13600 元/吨 周度 -100.00% -100.00% 上海市场价 0 13600 元/吨 周度 -100.00% -100.00% 供应 高顺顺丁产量 18417 19297 吨 周度 -4.56% -13.11% 高顺顺丁开工率 51.83 51.83 % 日度 0.00% -19.33% 进口 43358 40233 吨 月度 28.18% 126.04% 出口 1984.31 2000 吨 月度 1.79% 27.63% 库存 工厂库存 27000 29000 吨 周度 -6.90% 16.38% 成本利润 生产成本 14448 14448 元/吨 周度 0.00% 28.37% 生产利润 -348 -348 元/吨 周度 0.00% -1.97% 丁苯橡胶 价格 齐鲁石化1502出厂价 13600 13600 元/吨 周度 0.00% 19.30% 齐鲁石化1712出厂价 12700 12700 元/吨 周度 0.00% 16.51% 1502山东主流价 13350 13350 元/吨 周度 0.00% 18.14% 1712山东主流价 12600 12600 元/吨 周度 0.00% 15.07% 供应 丁苯橡胶产量 111950 105040 吨 月度 6.58% 6.79% 丁苯橡胶开工 66.25 65.98 % 月度 0.41% 2.63% 进口 24971 29273 吨 月度 -14.70% 18.19% 出口 12435 13487 吨 月度 -7.80% -16.02% 库存 工厂库存 4560 5340 吨 周度 -14.61% -28.53% 贸易商库存 20600 20000 吨 周度 3.00% -1.20% 成本利润 生产成本 13562.5 13562.5 元/吨 周度 0.00% 29.47% 生产利润 37.5 37.5 元/吨 周度 0.00% -94.83% 下游：轮胎行业及汽车行业 下游 轮胎行业 供应 山东全钢胎产量 81.55 81.43 万条 周度 0.15% 3.93% 山东半钢胎产量 263.36 263.06 万条 周度 0.11% 4.86% 全钢胎开工率 69.46 70.13 % 周度 -0.96% 0.89% 半钢胎开工率 80.36 80.12 % 周度 0.30% 9.38% 库存 山东全钢胎库存 37.75 41.69 天 周度 -9.45% 15.94% 山东半钢胎库存 28.24 28.37 天 周度 -0.46% -9.20% 出口 轮胎出口 494363 662085 吨 月度 -25.33% -2.42% 全钢胎出口 270315 370946 吨 月度 -27.13% -9.78% 半钢胎出口 203832 203832 吨 月度 0.00% -2.54% 乘用车产量 1241000 2033000 辆 月度 -38.96% -26.65% 需求 重卡销量 5.8 9.1 万辆 月度 -36.26% 28.89% 联系人：高琳琳、杨鈜汉 【免责声明】本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决 高琳琳投资咨询从业资格号：Z0002332+gaolinlin@gtjas.com 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 1.1合成橡胶产业链上游：丁二烯 1.1.1丁二烯价格 图1：华东地区丁二烯出厂价图2：山东地区丁二烯出厂价 元/吨 14000 12000 10000 8000 6000 4000 出厂均价:丁二烯:华东地区 2018201920202021 202220232024 元/吨 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 市场价:丁二烯:山东市场:主流价 2018201920202021 202220232024 01-01 01-13 01-25 02-06 02-18 03-02 03-14 03-26 04-07 04-19 05-01 05-13 05-25 06-06 06-18 06-30 07-12 07-24 08-05 08-17 08-29 09-10 09-22 10-04 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 01-01 01-13 01-25 02-06 02-18 03-02 03-14 03-26 04-07 04-19 05-01 05-13 05-25 06-06 06-18 06-30 07-12 07-24 08-05 08-17 08-29 09-10 09-22 10-04 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 20000 资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究资料来源：同花顺iFinD，国泰君安期货研究 1.1.2丁二烯产量、开工率及库存 图3：国内丁二烯月度产量图4：国内丁二烯周度开工率 中国丁二烯月度产量 万吨 4520152016201720182019 20202021202220232024 40 35 30 25 20 15 中国丁二烯周度开工率 % 7520202021202220232024 70 65 60 55 50 01-01 01-12 01-24 02-06 02-19 03-01 03-14 03-27 04-09 04-19 05-02 05-15 05-28 06-07 06-20 07-03 07-16 07-26 08-08 08-21 09-03 09-13 09-26 10-09 10-20 11-01 11-14 11-27 12-08 12-20 45 01-3102-2803-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31 资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究资料来源：隆众化工，国泰君安期货研究 图5：丁二烯港口库存图6：丁二烯生产企业库存 吨 50000 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 中国丁二烯周度港口库存 20152016201720182019 20202021202220232024 吨 32000 27000 22000 17000 12000 01-01 01-12 01-23 02-03 02-14 02-25 03-09 03-22 04-03 04-16 04-29 05-12 05-25 06-07 06-19 07-02 07-15 07-28 08-10 08-23 09-04 09-17 09-30 10-13 10-26 11-08 11-20 12-03 12-16 12-29 7000 丁二烯周度企业库存 20152016201720182019 20202021202220232024 01-01 01-12 01-23 02-03 02-14 02-25 03-09 03-22 04-03 04-16 04-29