可转债市场周报：怎么看待年金减持转债

未来策略展望 3月沪深两市基金、企业年金转债仓位下降。其中企业年金转债仓位延续下滑态势，其深市转债持有量2024年以来持续低于自然人投资者，已退居深市第三大转债持有投资者。 具体来看，3月上交所整体转债面值环比下降5.95%，深交所同期市值环比下降2.01%。其中：（1）深市方面，持有转债数量最大的两类机构投资者企业年金（-2.17%）、基金（-5.47%）转债仓位环比下降明显超过深市整体环比下降幅度。基金专户（+18.69%）、其他专业机构（+5.20%）、券商集合理财（+4.79%）、券商自营（4.16%）转债加仓明显。保险机构转债持有市值相较前月基本持平。（2）沪市方面，其他专业机构（+13.44%）、保险机构（+8.87%）、证券公司资产管理计划（+5.37%）持有转债面值连续两个月环比大幅上行。一般机构投资者（32.26%）、财务公司（-17.90%）、银行自营（-10.96%）转债仓位或有明显下降。公募基金（-5.12%）转债仓位变化与沪市转债整体变化基本一致，企业年金（-2.17%）转债持有面值下降幅度低于沪市整体。 如何看待年金对转债的持续减持？我们给出的猜测是：企业年金从投资目标的角度来讲，对绝对收益更为看中，在市场偏弱的环境下需要控制好资产整体回撤。从2024年开年来看，转债市场绝对回撤不低，抗回撤能力有限。基于此，开年以来年金持续减持转债，而对纯债类标的有明显增持。 另一方面，转债的流动性弱于正股，若权益市场走弱，转债卖出的摩擦损失或明显高于正股，因此在3月市场复苏的行情中，年金的转债仓位仍表现相对低迷，这或许也是年金在流动性相对较好的银行转债上有较高暴露的原因。 后市怎么看？当前转债市场增量资金偏弱，机构转债仓位或有一定下降，转债市场整体缺少向上动能。但从估值角度来看，当前市场估值已经处于历史偏低位置，向下空间或有限。从左侧布局的角度来看，转债整体胜率较高。从宏观的角度来看，美国3月非农数据强劲，出口或有持续保持景气度可能，一方面，可沿着出口链寻找优质标的，另一方面，前期较热门的主题如低空经济、设备更新等政策持续落地，或持续有一定机会。 风险提示：美债变动超预期风险；资金流动性超预期风险；条款博弈风险； 业绩披露不及预期风险。 1.可转债市场点评 3月沪深两市基金、企业年金转债仓位下降。其中企业年金转债仓位延续下滑态势，其深市转债持有量2024年以来持续低于自然人投资者，已退居深市第三大转债持有投资者。 具体来看，3月上交所整体转债面值环比下降5.95%，深交所同期市值环比下降2.01%。其中：（1）深市方面，持有转债数量最大的两类机构投资者企业年金（-2.17%）、基金（-5.47%）转债仓位环比下降明显超过深市整体环比下降幅度。基金专户（+18.69%）、其他专业机构（+5.20%）、券商集合理财（+4.79%）、券商自营（4.16%）转债加仓明显。保险机构转债持有市值相较前月基本持平。（2）沪市方面，其他专业机构（+13.44%）、保险机构（+8.87%）、证券公司资产管理计划（+5.37%）持有转债面值连续两个月环比大幅上行。一般机构投资者（32.26%）、财务公司（-17.90%）、银行自营（-10.96%）转债仓位或有明显下降。公募基金（-5.12%）转债仓位变化与沪市转债整体变化基本一致，企业年金（-2.17%）转债持有面值下降幅度低于沪市整体。 图1：深交所转债持有人持有转债市值环比变化（2023.10-2024.3） 图2：上交所转债持有人持有转债面值环比变化（2023.10-2024.3） 年金的转债投资风格如何？根据2023年H1转债十大持有人数据来看，2023年H1有年金持有比例较高的转债个数约为38只，占全市场转债个数7.72%左右，持有面值占比约为总存量的0.18%左右。风格方面，年金持有偏债、平衡型转债的数量、持有占比相对较多； 评级上，年金更偏向持有中高评级的转债，其中持有AA-至AA+的转债的年金共43家，数量相对其他评级最多；分行业看，持有转债年金家数最多的行业为轻工制造，共7家年金持有这一行业转债。国防军工行业转债年金持有占比最高，占存量0.91%左右。 图3：年金分规模持有转债情况 图4：年金分评级持有转债情况 图5：年金分风格持有转债情况 图6：年金分行业持有转债情况 与基金十大持有人数据比较来看，年金在小额转债、高评级转债上的风格暴露略大一些，在偏股转债上的风格暴露显著低于基金，分行业看，在银行转债上的行业暴露显著高于基金。从高YTM的角度来看，基金和年金在高YTM转债上的风格暴露基本类似。 图7：年金&基金分规模持有转债情况 图8：年金&基金评级模持有转债情况 图9：年金&基金分风格持有转债情况 图10：年金&基金分行业持有转债情况 注：此处仅标识占比超5%行业 分标的来看，2023年7月，基于转债十大持有人的结果，年金持有量最大的转债为常银转债，持有规模约在2亿左右。其余的转债中招商公路（已退市）、本钢板材、韦尔股份持有量超过1亿元。好客转债、海环转债、合兴转债的年金持有家数为3家最多。十大持有人中年金持有比例最高的转债为道恩转债（8.13%），其余转债中海环转债（6.74%）、好客转债（6.43%）持有量超过5%。 如何看待年金对转债的持续减持？我们给出的猜测是：企业年金从投资目标的角度来讲，对绝对收益更为看中，在市场偏弱的环境下需要控制好资产整体回撤。从2024年开年来看，转债市场绝对回撤不低，抗回撤能力有限。基于此，开年以来年金持续减持转债，而对纯债类标的有明显增持。 另一方面，转债的流动性弱于正股，若权益市场走弱，转债卖出的摩擦损失或明显高于正股，因此在3月市场复苏的行情中，年金的转债仓位仍表现相对低迷，这或许也是年金在流动性相对较好的银行转债上有较高暴露的原因。 图11：2024年以来年金沪市记账式国债&普通金融债持有情况 图12：开年以来转债回撤绝对水平不低 后市怎么看？当前转债市场增量资金偏弱，机构转债仓位或有一定下降，转债市场整体缺少向上动能。但从估值角度来看，当前市场估值已经处于历史偏低位置，向下空间或有限。 从左侧布局的角度来看，转债整体胜率较高。从宏观的角度来看，美国3月非农数据强劲，出口或有持续保持景气度可能，一方面，可沿着出口链寻找优质标的，另一方面，前期较热门的主题如低空经济、设备更新等政策持续落地，或持续有一定机会。 2.市场一周走势 截至周三收盘，上证指数收于3069.30点，一周上涨0.92%；中证转债收于390.59点，一周上涨0.77%。从股市行业表现情况看，涨幅前三为有色金属（6.68%）、基础化工（4.22%）、农林牧渔（3.37%），跌幅前三为计算机（-2.73%）、国防军工（-2.22%）、通信（-1.79%）。 图13：各市场一周涨跌幅 图14：申万行业指数一周涨跌幅 本周无新券上市。两市合计412只转债上涨，占比77%，涨跌幅居前五的为福新转债(19.21%)、淳中转债(14.94%)、耐普转债(12.42%)、鼎胜转债(12.07%)、惠城转债(8.69%)，涨跌幅居后五的为华体转债(-23.93%)、 商络转债(-16.06%)、 盛路转债(-14.31%)、金钟转债(-12.98%)、卡倍转02(-10.32%)；从相对估值的角度来看，187只转债转股溢价率抬升，占比35%，估值变动居前五的为科沃转债(24.87%)、东时转债(23.85%)、药石转债(21.90%)、宏图转债(21.06%)、城地转债(17.58%)，估值变动居后五的为华体转债(-95.27%)、天奈转债(-50.43%)、百润转债(-44.23%)、利元转债(-37.87%)、盛路转债(-35.48%)。 图15：转债一周涨跌幅 图16：转债一周成交额 图17：中证转债指数 图1 8：转债估值情况 本周估值变动情况：本周偏股型转债转股溢价率减少0.96个百分点至19.42%，偏债型转债到期收率增长0.04个百分点至2.99%。 图19：偏股性转债溢价率（单位：%） 图20：债性到期收益率（单位：%） 本周各评级可转债按回售收益率排行的情况如下： 表1：各评级转债回售收益率 3.重要股东转债减持情况 本周发布转债减持公告的公司：爱玛、中信。 表2：大股东转债持有情况 4.转债发行进展 一级市场审批节奏较慢，伟测科技（11.75亿元）发行预案。 表3：转债发行进展 5.私募EB项目更新 本周私募EB项目进度更新： 表4：本周私募EB项目更新