业务结构加速优化，NBV表现显著增长

2024年04月03日新华保险(601336.SH) 业务结构加速优化，NBV表现显著增长 公司快报 证券研究报告保险Ⅲ投资评级买入-A维持评级6个月目标价35.41元股价(2024-04-02)30.66元 ■事件：公司披露2023年年报，全年实现归母净利润87亿元（YoY-11.3%），原保费收入1659亿元（YoY+1.7%），新业务价值30亿元 （YoY+65.1%，可比口径）。受精算假设等因素影响，截至2023年末 内含价值达2505亿元（YoY-2.0%）。 交易数据总市值(百万元)95,645.30流通市值(百万元)63,939.57总股本(百万股)3,119.55流通股本(百万股)2,085.4412个月价格区间28.2/47.0元 ■NBV高增领先同业。公司2023年实现原保费收入1659亿元 （YoY+1.7%），加速业务结构优化，聚焦期交业务，其中长期险首年 保费409亿元（YoY+5.4%）；长期险首年期交保费235亿元 （YoY+31.8%）。受益于期交保费占比提升，公司整体产品新业务价值率小幅增长，由2022年5.5%上升至2023年8.9%。储蓄型产品热销带动量价齐升影响下，公司2023年实现新业务价值30亿元 新华保险 沪深300 48% 38% 28% 18% 8% -2% -12% -22% 2023-042023-072023-112024-03 股价表现 （YoY+65.1%，可比口径）。 ■聚焦价值提升期交，代理人产能提升显著。个险渠道方面，公司坚持“多元化、长年期、高价值”转型策略，个险代理人规模人力下滑至15.5万人，月均合格人力2.7万人；月均人均综合产能6294元 （YoY+94.4%）。伴随队伍转型持续推进，公司合格产能有望进一步改善。银保渠道方面，新单期交规模占比显著提升，长期险首年期交保费同比+60.5%至124亿元，提升银保渠道价值贡献。 ■投资收益率下滑明显，债券占比显著提升。2023年底，公司投资资产达1.34万亿元（YoY+15.4%）。受十年期国债收益率走低、资本市场大幅波动等影响，公司2023年实现总投资收益率1.8%（YoY- 2.5pct），净投资收益率3.4%（YoY-1.2pct）。从结构来看，债券投资占比同比+8.8pct至50.4%，股基投资占比同比-0.4pct至14.2%。其中，非标资产规模为1569亿元，较上年末-642亿元，其投资占比达11.7%（YoY-6.7pct）。 ■受精算假设变更及投资波动影响，EV同比下滑2.0%。公司于2023年审慎下调用于内含价值评估的非投连账户长期投资回报率假设至4.5%、风险贴现率至9.0%，造成经济假设变动影响达-133亿元，拖累期初EV达5.2%。此外，受投资表现疲软影响，经济经验偏差达- 143亿元，进而致使2023年底公司内含价值达2505亿元（YoY-2.0%）。 ■投资建议：维持买入-A投资评级。我们预计公司2024-2026年EPS分别为3.84元、3.86元、4.31元，给予0.42x2024年P/EV，对应6个月目标价为35.41元。 ■风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-8.7 绝对收益-7.5 3M -7.5 -1.7 12M 12.1 0.5 张经纬分析师 SAC执业证书编号：S1450518060002 zhangjw1@essence.com.cn 哈滢联系人 SAC执业证书编号：S1450123060044 haying@essence.com.cn 2023-05-04 2023-04-03 2022-10-31 2023-08-31 银保转型持续深化，投资承 压弹性凸显 净利润大幅增长，银保渠道贡献突出 NBV表现承压明显，推进转型关注价值改善 银保发力新单高增，市场波 动投资承压 相关报告 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 108,048 71,547 86,572 96,259 109,254 归母净利润 21,500 8,712 11,992 12,040 13,451 每股净资产(元) 31.40 33.68 37.55 42.43 45.61 每股收益(元) 6.89 2.79 3.84 3.86 4.31 每股内含价值(元) 81.92 80.29 84.31 89.36 95.17 估值水平 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E P/B 0.98 0.91 0.82 0.72 0.67 P/E 4.45 10.98 7.98 7.94 7.11 P/EVPS 0.37 0.38 0.36 0.34 0.32 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 108,048 71,547 86,572 96,259 109,254 保险服务收入 56,878 48,045 49,727 54,451 59,623 利息收入 32,001 32,268 32,913 36,205 39,825 投资收益及公允价值变动损失 17,595 -9,899 3,250 4,251 4,252 其他业务收入 1,574 4,175 682 1,353 5,554 营业总支出 85,961 66,003 79,464 88,179 97,080 保险服务费用 33,789 33,252 36,577 40,601 45,879 业务及管理费 3,124 2,370 2,607 2,868 3,154 信用减值损失 - 307 500 700 900 其他业务成本 49,048 30,074 39,780 44,010 47,147 营业利润 22,087 5,544 7,108 8,080 12,174 营业外收入及支出 -8 -29 -50 -50 -50 利润总额 22,079 5,515 7,058 8,030 12,124 所得税 575 -3,201 -4,940 -4,015 -1,334 净利润 21,504 8,716 11,998 12,046 13,457 少数股东损益 4 4 6 6 6 归母净利润 21,500 8,712 11,992 12,040 13,451 资产负债表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 17,603 21,808 22,893 23,814 25,180 定期存款 227,547 255,984 282,862 309,734 344,734 金融投资 - 1,046,019 1,167,410 1,246,356 1,352,514 交易性金融资产 - 380,239 424,366 453,063 491,653 债权投资 - 313,148 349,489 373,123 404,904 其他债权投资 - 347,262 387,562 413,771 449,014 其他权益工具投资 - 5,370 5,993 6,398 6,943 长期股权投资 5,820 5,174 5,717 6,260 6,968 其他资产 963,966 74,272 71,717 111,741 160,373 总资产 1,214,936 1,403,257 1,550,599 1,697,906 1,889,769 保险合同负债 1,013,191 1,146,497 1,265,949 1,382,592 1,543,269 卖出回购金融资产款 43,617 106,987 118,134 129,019 144,012 其他负债 60,132 44,681 49,336 53,882 60,144 总负债 1,116,940 1,298,165 1,433,419 1,565,493 1,747,425 股本 3,120 3,120 3,120 3,120 3,120 资本公积金 24,006 23,979 23,952 23,925 23,898 未分配利润 92,588 121,448 125,645 129,859 134,567 归属于母公司股东权益 97,975 105,067 117,150 132,379 142,308 少数股东权益 21 25 30 34 36 股东权益 97,996 105,092 117,180 132,413 142,344 财务报表预测 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上； 增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%； 中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）； 卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何