公司业绩持续高增，海外市场拓展加速

2024年04月03日 公司研究●证券研究报告 微电生理（688351.SH） 公司快报 公司业绩持续高增，海外市场拓展加速投资要点事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营收3.29亿元（+26%，同比增速，下同）；归母净利润0.06亿元（+85%）；扣非归母净利润-0.35亿元（-211%）；2023Q4单季度，公司实现营收0.93亿元（+36%），实现归母净利润-0.06亿元 （-1703%），实现扣非归母净利润-0.18亿元（-67%）。 集采助力公司产品入院，重磅创新单品获批上市。公司积极参与电生理相关带量采购，三维手术量实现快速增长。其中，福建牵头的省际联盟电生理带量采购工作，完成27个省份带量采购落地实施；参与北京市医疗机构DRG付费和电生理带量采购，TrueForce®压力导管、EasyStars™星型标测导管等多款产品全线中标，已于2023年12月15日开展执行，冷冻系列产品已申请增补；参与京津冀“3+N”联盟电生理类医用耗材带量联动采购，包括冷冻消融系列产品在内的4个组套及单品部件全部中标，有望借助集采机会加快公司产品进院，带动公司业务快速增长。重磅创新单品陆续获批上市，为公司增加新营收点。TrueForce®压力导管作为首款获得NMPA批准上市的国产压力导管，已在多家中心完成了1000余例压力监测指导下的射频消融手术，均获得满意疗效和术者好评。2023年8月，IceMagic®球囊型冷冻消融导管及IceMagic®冷冻消融设备获得NMPA注册证，成为首个获批用于房颤治疗的国产冷冻消融产品，截至目前已完成20多个省份的挂网，并在解放军北部战区总院、武汉亚洲心脏病医院等多个中心开展试用，在温度控制技术、贴靠和封堵等方面有着良好表现，可进一步提升手术安全性和手术效率。随着两大重磅创新单品商业化持续推进，有望推进公司业绩快速增长。加速拓展海外市场，海外收入增长亮眼。2023年国际市场实现营业收入同比增长超过50%。营销方面，重点加强代理渠道建立，提高海外临床使用量；产品方面，2023年8月TrueForce®压力导管获得欧盟MDR认证和英国UKCA认证，在西班牙、希腊、波兰等国家顺利开展首批临床应用；参加欧洲心律大会、美国心律大会、亚太心律大会等20场国际性会议，组织7场国际学术交流会、8场Columbus病例论坛，加快提升国际市场行业知名度。同时加强海外市场代理商培训，提高临床手术应用能力，提升客户满意度，持续提升渠道影响力，推动产品放量。持续加大研发投入，在研项目稳步推进。2023年公司研发费用0.91亿元（+38%），研发创新持续推进。在研项目方面，压力脉冲消融导管项目完成临床入组，已进入随访阶段，公司通过投资上海商阳医疗科技有限公司，加快完善PFA领域研发布局；肾动脉消融项目进入临床试验阶段，通过与Columbus®三维心脏电生理标测系统联用以实现更加精准的靶点消融，降低X射线对术者和患者的伤害；对已上市产品TrueForce®压力导管、EasyStars™星型标测导管、IceMagic®球囊型冷冻消融导管等重点产品进行持续优化迭代研发，更好满足房颤及复杂术式的临床需求。研发项目合作情况，持续推进与Stereotaxis的合作，其核心产品第五代“泛血管介入手术机器人磁导航系统”（GenesisRMN®System）已由公司提交注册申请，预计2024年获得NMPA注册批准；完成Columbus®三维心脏电生理标 医药|医疗器械Ⅲ 投资评级增持-B(维持)股价(2024-04-02)24.52元交易数据总市值（百万元）11,539.11流通市值（百万元）3,024.55总股本（百万股）470.60流通股本（百万股）123.3512个月价格区间27.38/15.98一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-5.43-7.8921.27绝对收益-4.22-2.159.66 分析师赵宁达 SAC执业证书编号：S0910523060001zhaoningda@huajinsc.cn 相关报告微电生理：新品放量加速，海外布局初见成效-微电生理（688351.SH）2023.8.22 测系统磁导航模块开发，可实现设备远程操控，共同合作研发的磁导航消融导管已递交注册申请。 投资建议：考虑集采降价和公司新产品推广情况，预计公司销售费用将持续增加，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.24/0.68/1.13 （24/25年前值为0.57/1.06）亿元，增速分别为321%/184%/66%，对应PE分别为482/170/102倍。考虑到公司重磅新品压力导管和冷冻消融导管商业化持续推进，三维电生理手术量快速增加，海外业务增长亮眼，公司业绩有望持续快速增长，维持“增持-B”建议。 风险提示：产品销售不及预期风险，市场竞争加剧风险，研发进度不及预期风险，海外市场拓展不及预期风险。 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 260 329 471 668 888 YoY(%) 37.0 26.5 43.1 41.7 33.1 归母净利润(百万元) 3 6 24 68 113 YoY(%) 124.8 91.4 321.3 183.8 66.2 毛利率(%) 69.1 63.5 62.6 62.2 59.7 EPS(摊薄/元) 0.01 0.01 0.05 0.14 0.24 ROE(%) 0.2 0.3 1.4 3.8 6.0 P/E(倍) 3882.8 2028.5 481.5 169.7 102.1 P/B(倍) 6.9 6.8 6.8 6.5 6.1 净利率(%) 1.1 1.7 5.1 10.2 12.7 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 1596 1519 1505 1683 1925 营业收入 260 329 471 668 888 现金 585 266 179 249 347 营业成本 80 120 176 252 358 应收票据及应收账款 36 55 75 102 132 营业税金及附加 1 2 2 4 5 预付账款 7 7 16 16 26 营业费用 81 109 132 174 222 存货 87 122 167 245 350 管理费用 36 41 44 56 75 其他流动资产 881 1070 1068 1071 1070 研发费用 77 91 102 122 115 非流动资产 192 304 339 398 451 财务费用 -10 -6 11 15 25 长期投资 3 72 72 72 72 资产减值损失 -2 -2 -1 -1 -2 固定资产 71 90 127 175 221 公允价值变动收益 3 12 4 5 6 无形资产 86 106 115 123 128 投资净收益 -2 10 6 7 8 其他非流动资产 32 37 25 28 30 营业利润 3 8 25 69 114 资产总计 1788 1823 1843 2081 2375 营业外收入 0 0 0 0 0 流动负债 66 96 103 266 446 营业外支出 0 2 1 1 1 短期借款 0 0 0 125 257 利润总额 3 6 24 68 113 应付票据及应付账款 22 37 32 72 82 所得税 0 -0 0 0 0 其他流动负债 44 59 72 68 107 税后利润 3 6 24 68 113 非流动负债 47 42 31 38 39 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 3 6 24 68 113 其他非流动负债 47 42 31 38 39 EBITDA 0 21 39 95 153 负债合计 113 138 134 304 485 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 471 471 471 471 471 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 1260 1264 1264 1264 1264 成长能力 留存收益 -55 -49 -25 43 156 营业收入(%) 37.0 26.5 43.1 41.7 33.1 归属母公司股东权益 1675 1685 1709 1777 1890 营业利润(%) 125.4 152.7 220.5 180.3 65.7 负债和股东权益 1788 1823 1843 2081 2375 归属于母公司净利润(%) 124.8 91.4 321.3 183.8 66.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 69.1 63.5 62.6 62.2 59.7 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 1.1 1.7 5.1 10.2 12.7 经营活动现金流 -9 -38 -8 30 66 ROE(%) 0.2 0.3 1.4 3.8 6.0 净利润 3 6 24 68 113 ROIC(%) -0.8 -0.1 1.0 3.4 5.3 折旧摊销 15 24 22 29 37 偿债能力 财务费用 -10 -6 11 15 25 资产负债率(%) 6.3 7.6 7.3 14.6 20.4 投资损失 2 -10 -6 -7 -8 流动比率 24.1 15.8 14.6 6.3 4.3 营运资金变动 -43 -58 -56 -71 -95 速动比率 22.7 14.4 12.8 5.3 3.5 其他经营现金流 24 7 -4 -5 -6 营运能力 投资活动现金流 -905 -275 -50 -76 -76 总资产周转率 0.2 0.2 0.3 0.3 0.4 筹资活动现金流 1065 -10 -28 -8 -24 应收账款周转率 8.4 7.2 7.3 7.6 7.6 应付账款周转率 4.6 4.1 5.1 4.9 4.6 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.01 0.01 0.05 0.14 0.24 P/E 3882.8 2028.5 481.5 169.7 102.1 每股经营现金流(最新摊薄) -0.02 -0.08 -0.02 0.06 0.14 P/B 6.9 6.8 6.8 6.5 6.1 每股净资产(最新摊薄) 3.56 3.58 3.63 3.78 4.02 EV/EBITDA 457577. 479.2 261.3 109.8 68.3 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 赵宁达声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，