资产减值大幅影响业绩，地产关联业务占比进一步降低

碧桂园服务（6098.HK）/物业服务行业 评级：买入（维持） 市场价格：5.01港元 分析师：由子沛 执业证书编号：S0740523020005 Email：youzp@zts.com.cn 分析师：李垚 执业证书编号：S0740520110003 Email：liyao01@zts.com.cn 分析师：侯希得 执业证书编号：S0740523080001 Email：houxd@zts.com.cn 资产减值大幅影响业绩，地产关联业务占比进一步降低 证券研究报告/公司点评2024年4月2日 公司盈利预测及估值指标2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）41,416 42,622 46,201 48,045 49,488 增长率yoy%44% 3% 8% 4% 3% 净利润（百万元）1,943 292 1,955 2,234 2,437 增长率yoy%-52% -85% 569% 14% 9% 每股收益（元）0.58 0.09 0.58 0.67 0.73 每股现金流量0.99 1.07 2.06 1.91 2.06 净资产收益率5% 1% 5% 6% 6% P/E7.8 51.9 7.8 6.8 6.2 P/B0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 备注：股价以3月28日收盘价为准 投资要点 2024年3月27日，碧桂园服务发布2023年业绩公告；公司2023年实现主营业务收入426.12亿，同比+3.0%，归母净利润2.92亿，同比-85.0%；归母核心净利润39.40亿，同比-21.6%；拟派发每股人民币22.81分末期股息。收入保持增长，毛利率下行，资产减值导致净利润大降2023年公司营业收入同比+3.0%至426.12亿。主要因占总收入比58.0%的核心业务——物业管理服务收入同比+8.1%至246.99亿，社区增值服务收入同比-6.6%至37.53亿，非业主增值服务同比-41.7%至15.53亿，三供一业业务中物业管理收入同比+21.2%至49.92亿、供热服务收入同比+6.5%至15.28亿，城市服务收入同比+1.0%至48.84亿，商业运营服务收入同比-21.2%至10.12亿。公司细分业务收入的变化可以一定程度上反映行业的环境趋势与公司发展重心的变化。报告期内，公司综合毛利率下降4.3个百分点至20.5%，主要因各项业务毛利率出现下降。这里面既有公司主动加强品质服务成本上升，调整收入确认方式有关，也与行业竞争激烈，新增项目利润率下降的原因。期内公司核心利润39.40亿同比-21.6%，但归母净利润仅2.93亿同比-85.0%，主要因2023年内行业出现大幅变化，公司对关联方应收款计提大幅减值及对此前收并购企业计提商誉与无形资产减值，期内计提金融资产减值25.94亿、计提商誉与无形资产减值14.76亿。合同面积突破16亿方，外拓实力强劲截止2023年末，公司合同管理面积16.33亿方，收费面积9.57亿方，公司管理7345个物业，项目遍布中国31个省、直辖市、自治区、香港特别行政区及海外。拓展方面，期内公司新增品牌拓展项目1556个，新增年化饱和收入人民币37.26亿，其中有45%的项目位于一二线城市。增值业务收缩与结构调整并存报告期内，公司社区增值服务收入同比-6.6%至37.53亿，非业主增值服务同比-41.7%至15.53亿。两大增值服务板块虽然对应的客户主体不同，但同样都是受到2023年房地产行业供需格局的变化影响，新房交付下行、相关服务行业需求缩减、客单价下降等因素带来的收入下降，但从另一个维度看，公司未来受房地产行业影响程度也进一步降低。投资建议：公司2023年收入保持增长，业绩大幅下滑主营因关联方应收款及无形资产大幅减值所致，并非主营业务出现较大变化。在连续计提减值后，公司来自房地产关联业务占比也在持续降低，正逐步走出最艰难的时期。考虑到当前房地产行业供需格局尚在调整期，物业行业竞争未见缓和，我们调整公司2024-2025年EPS预测至0.58、0.67元/股，（前值1.46、1.61元/股），引入2026年EPS预测0.73元/股，维持“买入”评级。风险提示：房地产行业下行超预期、收并购项目存进一步资产减值预期、未来物业费收缴率低于预期。 基本状况 总股本(百万股)3,343 流通股本(百万股)3,343 市价(港元)5.01 市值(百万港元)16,749 流通市值(百万港元)16,749 股价与行业-市场走势对比 碧桂园服务 恒生指数 10% 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% 相关报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 图表：盈利预测表 来源：Wind、中泰证券研究所 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 分析师承诺： 负责编写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明: 1、本报告所述所有观点仅代表个人对上述港股、美股等海外市场及其证券的个人理解。 2、本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，同时在此承诺，在执业过程中，谨守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则。 3、本人承诺所有报告内容及研究观点均恪守独立、客观原则，并保证报告内容及研究观点所采用数据均来自公开、权威、合规渠道。 4、本人承诺由本人出具的本报告中的内容或观点，不会直接或间接地收到任何形式的补偿，并且不存在任何形式的利益关联。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。