沪铜月报：供应趋紧，消费有空间，沪铜强运行

期货研究报告 供应趋紧，消费有空间，沪铜强运行 报告日期：2024年4月2日 报告内容摘要:美联储降息政策相对谨慎，政策空间不及预期。美联储主席鲍威尔多次在会议上表示，美联储仍然会谨慎对待降息举措，持续关注经济数据的表现，不会出现正常周期之外的降息举措，利率水平不会降至疫情前的低水平。因此，也能看出今年美联储的降息是相对谨慎的，降息空间不会太大，美元贬值的空间也相对有限，对铜的定价虽有支撑，但相对不及预期。 供需逻辑：此轮冶炼厂与矿商的博弈过程中，冶炼厂议价权持续被打压，加工费已经压至6.3美元/干吨的极低位，冶炼厂的生产利润持续被压缩，目前处于亏损的状态。CSPT建议冶炼厂开启联合减产，以缓解加工费持续下移的压力，冶炼厂后续可能通过减产或提前检修的方式强化议价能力。进入二季度后，受到保障性住房等支持，基建有望追赶进度，带动铜杆的消费。设备更新等政策进一步推动家电消费，保障铜管的消费。汽车领域受到汽车以旧换新的提振，也有望进一步打开空间。四月份，电解铜主要呈现供减需增的逻辑，基本面向好。核心观点：供应减产&需求提增策略建议：关注正套行情市场风险：需求落地不及预期 商品研究 沪铜月报 走势评级：铜——看涨 楼家豪—有色分析师从业资格证号：F3080463投资咨询证号：Z0018424联系电话：0571-28132615邮箱：loujiahao@cindasc.com李艳婷—有色分析师从业资格证号：F03091846联系电话：0571-28132578邮箱：loujiahao@cindasc.com信达期货有限公司CINDAFUTURESCO.LTD杭州市萧山区钱江世纪城天人大厦19-20楼邮编：311200 一、宏观面分析 欧元区3月份制造业PMI数据录得45.7，低于2月份的46.5，仍然低于荣枯线，欧洲经济景气度持续走弱。从美国3月份制造业PMI数据来看，录得50.3，进入扩张区间，美国经济超预期回暖。中国3月份综合PMI为52.7，高于上月的50.9，财新中国制造业PMI录得51.1，上升0.2个百分点，目前总体数据显示中国的经济修复态势良好，处于持续回升的区间，制造业景气度不断回升，提振市场信心。 图1.全球三大经济体制造业PMI图2.全球主要经济体核心CPI当月同比 主要经济体PMI 11000 70 65 10000 60 9000 55 8000 50 7000 45 40 6000 35 5000 30 4000 25 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 LME3个月收盘价美国欧元区中国美国核心CPI欧元区核心CPI中国CPI 数据来源：wind，信达期货研究所数据来源：wind，信达期货研究所 当前位置上，美国CPI数据回落速度放缓，美联储仍未对高企的联邦基金利率开展相关政策举措，并表示，当前美联储对降息政策是相对谨慎的。一方面要继续看美国的一系列经济数据表现，看是否支持开启降息举措；另一方面，年内不太可能开启正常周期意外的降息节奏，美联储开展降息的力度可能会低于预期。 图3.美债收益率利差倒挂逐步修复图4.高利率环境持续 沪铜收盘价美债10年期利率-2年期利率 沪铜收盘价美国联邦基金目标利率 90000 4 80000 3 70000 3 2 60000 2 50000 1 40000 1 30000 0 20000 -1 10000 -1 0 -2 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 7 6 5 4 3 2 1 0 资料来源：wind，信达期货研究所资料来源：wind，信达期货研究所 图5.美国GDP数据短期走好图6.铜油比走扩 LME基本金属指数与WTI原油期货 沪铜收盘价美国GDP 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 15 10 5 0 -5 -10 5000 4000 3000 2000 1000 0 6000 LME基本金属指数期货结算价（连续）：WTI原油 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 资料来源：wind，信达期货研究所资料来源：wind，信达期货研究所 美国GDP数据持续处于回升通道，经济触底反弹，美债收益率倒挂深度也在不断收缩，就业市场的景气度也是维持高水平，经济形势逐渐转好，如若经济数据持续回升，美联储政策转向就在不远的未来。 二、基本面分析 1.供应：冶炼厂联合减产不可避免 图7.铜精矿进口情况（万吨）图8.国内冶炼加工费（美元/干吨） 铜精矿月度进口量季节图 3000000 2021 20222023 2024 2500000 2000000 1500000 1000000 20162017201820192020 80000 140 70000 120 60000 100 50000 80 40000 60 30000 20000 40 10000 20 0 0 90000 加工费与铜价（元/吨，美元/干吨） 铜期货收盘价（活跃合约）铜粗炼费（TC） 160 资料来源：wind，smm，信达期货研究所资料来源：wind，信达期货研究所 2024年1-2月，铜精矿进口量仍然维持高位，总进口量约为465.76万吨，同比增长0.49%。2024年开年冶炼铜产量更是远远高于历史同期，遥遥领先，1-2月份冶炼铜产量达到192.01万吨，累计同比增长9.03%。从上下游的表现来看，冶炼厂对矿端的需求仍处于高位，冶炼厂的议价能力势必会有所转弱，TC价格已经从上年的四季度初的90美元/干吨附近降至6.3美元/干吨，冶炼厂基本上已经转至深度亏损状态。近期CSPT组织冶炼厂开会，建议冶炼厂可以开启联合减产措施，建议减产5%-10%的幅度，应对加工费持续下滑的困境，冶炼厂大概率会联合减产或提前检修。 图9.国内精炼铜月度产量（万吨）图10.电解铜月度开工率（吨） 中国电解铜月度产量季节图 1050000 2021 20222023 2024 950000 850000 750000 650000 550000 20162017201820192020 电解铜开工季节图 201620172018201920202021202220232024 105 100 95 90 85 80 75 70 资料来源：wind，smm，信达期货研究所资料来源：wind，smm，信达期货研究所 一旦开启减产，冶炼产出将直接减少，加之当前进口盈利窗口尚未打开，进口量不太可能出现大幅度的提增，进口量也难以给到很好的增量。总体上看，二季度铜的供应偏紧，进一步紧缩的空间相对较大。 2.需求：消费向好的态势不变 国外：开年以来，美国地产端的消费出现了明显的回暖，已开工的新建私人住宅和已获得批准的新建私人住宅数均出现明显的抬升，零售数据更是出现了质的飞跃，今年2月份零售和食品服务销售额同比达到5.55%，上月同比仅1.39%，处于近一年以来的新高。从系列的消费数据也能看出，美国经济的表现是相对强劲的，总体向好。不过欧元区仍然是非常疲软的态势，至今尚未修复。 图11.欧美零售销售情况（%）图12.美国住房需求变动情况（千套） 欧美零售销售情况 美国住房需求变动情况(千套) 美国:零售和食品服务销售额:总计:同比欧元区19国:零售销售指数:当月同比 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 60 2500 2000 1500 1000 500 0 美国:已开工的新建私人住宅:折年数:季调美国:新建住房销售:折年数:季调美国:已获得批准的新建私人住宅:折年数 资料来源：wind，信达期货研究所资料来源：wind，信达期货研究所 国内：2024年1-2月份，电网基本建设投资完成额累计值327亿元，累计同比增长2.3%，增速较上年同期走扩0.1个百分点，电源基本建设投资完成额761亿元，累计同比增长8.3%，增速较上年同期缩窄 35.3个百分点。房屋竣工面积累计同比下滑20.2%，增速由9.7%转为-20.2%，商品房销售面积累计同比下降20.5%，降幅较上年同期扩大16.9个百分点。汽车产量累计383.52万辆，累计同比增长4.4个百分点，增幅较上年同期扩大18.4个百分点，新能源汽车累计118.9万辆，累计同比增长25.6%，增幅较上年同期扩大9.3个百分点。家用电冰箱累计1374.41万台，累计同比增长12.8%，增幅较上年同期扩大4.9个百分点，空调产量累计值3763.6万台，累计同比增长18.8%，增幅较上年同期扩大8个百分点。聚焦初级产品的表现来看，2024年开年，铜管的产量持续处于历史同期的高位，表现超预期；铜杆总体表现不及预期，主要是受到一季度基建投产较慢的影响，且电源投资增速出现大幅的下滑；铜板带月度产量基本上处于历史同期的最低位。总体看，除家电领域外，其他终端需求尚未给到加工商很好的正向反馈，且当前上游单边价格偏高，畏高情绪较浓，消费实质性表现并不太好。 图13.铜管月度开工情况（%）图14.铜管月度产量季节图情况（万吨） 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 90 80 70 60 50 40 铜管月度开工季节图（%） 铜管月度产量 20162017201820192020 192021202220232024 17 15 13 11 9 7 资料来源：wind，smm，信达期货研究所资料来源：wind，smm，信达期货研究所 图15.铜板带月度开工情况（%）图16.铜板带月度产量季节图情况（万吨） 铜板带月度开工率季节图（%） 铜板带月度产量 2016 90 2020 2017 2021 20182019 20222023 80 70 60 50 40 30 20162017201820192020 282021202220232024 26 24 22 20 18 16 14 12 10 资料来源：wind，smm，信达期货研究所资料来源：wind，smm，信达期货研究所 图17.电解铜制杆月度开工率（%）图18.电解铜制杆月度产量（万吨） 电解铜制杆月度开工率季节图 % 20162017201820192020 电解铜制杆月度产量季节图 万吨20162017201820192020 902021202220232024 80 70 60 50 40 30 20 952021202220232024 85 75 65 55 45 35 25 资料来源：wind，smm，信达期货研究所资料来源：wind，smm，信达期货研究所 中国再生铜制杆周度开工率 中国原生铜制杆周度开工率季节图 中国再生铜制杆周度开工率2021202220232024 70 60 50 40 30 20 10 0 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 资料来源：wind，smm，信达期货研究所资料来源：wind，smm，信达期货研究所 4月份消费有望回暖：一方面，一季度基建投产不及预期，二季度追赶的概率较高；另一方面，地产竣工带动家电回暖，加上家电以旧换新的政策支持，铜管消费偏强；另外，汽车等其他设备的更新也可以进一步打开铜市场的消费。 三、市场结构分析 1.预计即将进入去库周期。从库存端来看，上期所库存当前处于22.12万吨的水平，较上个月累增 67.7%，较上年同期累增两倍多。社会库存当前处于39.12万吨的水平，较上年同期下降61%，较上月累增 28.5%。COMEX库存绝对量为2.73万吨，较上月底累增3.54%，较上年同期累增87.55%。LME库存当前绝对值为11.25万吨，较上个月下降了8.3%，较上年同期累增65.22%。总体上看，仓单库存和社会库存均