债券专题：Q1城投净融资大幅压缩，部分主体删除市场化声明新增融资

Xyue Q1城投净融资大幅压缩部分主体删除市场化声明新增融资 ——城投债发行审批周度跟踪 2024年4月2日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 芦静固定收益分析师执业编号：S1500523090001联系电话：+8613947210885 邮箱：lujing@cindasc.com 证券研究报告 Q1城投净融资大幅压缩部分主体删除市场化声明新增融资 债券研究债券专题 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002 联系电话：+8618817583889 邮箱：liyishuang@cindasc.com 芦静固定收益分析师执业编号：S1500523090001联系电话：+8613947210885 邮箱：lujing@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 2024年4月2日 本周城投债净融资规模转负，近四周累计净融资481亿元，一季度城投债累计净融资949亿元，净融资规模相较去年同期的5884亿明显减少。本周城投债合计发行规模1543亿元，净融资规模-165.83亿元。近四周城投债净融资累计481.25亿元，净融资规模较上期减少763亿元。一季度城投债累计净融资949亿元，净融资规模相较去年同期的5884亿明显减少。山东、重庆近四周净融资规模较高，浙江、江苏城投债净融资明显下降，而湖南、湖北、四川仍为净偿还。本周共13只债券提前兑付债券，累计兑付金额34.13亿元，近四周城投债累计实际兑付规模合计149亿元，较上期增加7.83亿元。本周交易所终止审批城投债共4只，较上周减少10只，终止审批拟发行规模45亿元，较上周减少145.92亿元，近四周累计终止审批规模488亿元，较上期减少62亿元。 城投近四周新增注册批文规模增加，但仍在偏低水平，交易所城投发债审批天数增加，协会产品大致持平。本周协会和交易所城投发行审批分别通过6只和18只，交易所低于上周的12只。近四周交易所和协会分别累计完成注册和审批通过拟发行规模1095.85亿元和262.42亿元，均较上期有所增加，但仍在近年来的偏低水平。协会本周城投发债审批天数与上周基本持平，而交易所本周审批天数58天，较上周增加25天。 城投新增融资比重抬升，云建投发行中票偿还有息债务，平顶山发投发行私募债偿还有息债务，钟祥城投与德达城建分别发行企业债与私募债用于项目建设。城投发债借新还旧规模近四周累计发行4600.4亿元，占比76.23%，占比较上期下降0.8个百分点。分区域来看，贵州、青海2省市近四周城投发债借新还旧占比仍然维持在100%。云南省城投发债近四周借新还旧占比较上期明显下降。另外，新疆、广西等6个省市近四周城投发债借新还旧占比明显抬升。而在新增融资主体中，协会产品发行22只，其中偿还有息债务20只，补流1只，项目建设1只，其中用于偿还有息债务包含1只城建类主体云建设，其在23年12月曾声明为市场化经营主体，而在本次发行时并未在募集中出具该声明，可能被重新判定为产业主体。还有10家主体在交易所发债新增融资，其中偿还有息债务4只，项目建设6只。其中用于偿还有息债务的主体中1家城建类主体平顶山发投，其为控股平台，子公司工程建设业务中代建和棚改业务占比较低；发债用于项目建设主体中包含2只城建类主体，分别为钟祥城投发行1只企业债和德达城建发行1只私募债。钟祥城投新增发行企业债可能是利用23年的旧有批文。德达城建为市场化经营主体，目前基建业务和土地整理业务暂无在建及拟建项目。 城投发债借新还旧覆盖利息占比抬升。近四周借新还旧中能够覆盖利息的城投债累计发行规模为848亿元，全部为协会产品，规模较上期增加 26.78亿元，占比18.44%，占比较上期的17.3%抬升1.14个百分点。重点省份中，本周天津武清经济技术开发区有限公司发行1只9.4亿元短融，募集资金用于借新还旧并能够覆盖利息。 截至3月29日累计有163家城投主体在发行协会产品时声明自身为“市场化经营主体”，但其中有4家主体在首次声明后再度发债时删去相关表述。本周青岛海控在发行1只超短融时声明为市场化经营主体，并偿 还有息债务，但同期发行的中票却未进行相关声明，这可能是由于不同主承对政策的理解差异导致的，其声明可能并非监管的要求。因此，剔除上述5家在募集中删除市场化声明主体后，共158家主体在发行协会产品时声明其为市场化经营主体。如果将过桥贷款穿透后仍偿还原有债券的情况仍然归类为借新还旧，则这158家主体在声明后的募集资金用 途仍以借新还旧为主，但其中仍有9家在声明后在交易所发债用于新增，这可能是由于交易所与协会在城投审批口径上的差异。 本周新增9家城投主体声明市场化，其中4家主体借新还旧可覆盖利息，此前声明主体发行的29只借新还旧债券中有8只可覆盖利息，近四周借新还旧包含利息比重为32.7%，较上期抬升0.98个百分点，仍高于未声明的15.45%。声明与未声明主体利差大致持稳。剔除青岛海控后，本周新增9家城投主体声明市场化经营，募集资金均借新还旧，其中有4家主体能够覆盖利息。此外，本周另有8家此前声明主体市场化经营的主体发债能够包含利息。近四周市场化经营主体发债借新还旧包含利息的规模为260.82亿，占市场化经营主体发行规模的比重为32.7%，较上期抬升0.98个百分点。而近四周未声明市场化经营的平台借新还旧可覆盖利息的城投债累计发行587.34亿元，占未声明主体借新还旧发行规模的比重15.45%，占比较上期小幅增加1.06个百分点，但仍较声明市场化经营主体偏低，隐含评级AA声明市场化主体与未声明主体利差为1.32BP，较上周走阔0.57BP。AA（2）声明主体与未声明主体利差为-3.42BP，较上周小幅压缩0.96BP。 风险因素：监管政策调整超预期，数据提取和处理存在误差。 目录 一、本周城投债净融资转负Q1净融资较去年同期大幅下滑5 二、借新还旧覆盖利息占比抬升云建投发行中票偿还有息债务8 三、本周新增9家市场化经营主体覆盖利息比例有所抬升11 风险因素14 图目录 图1：城投债净融资月度分布5 图2：交易所和交易商协会城投债净融资近四周累计规模5 图3：不同省市城投债本周与上周近四周净融资累计规模分布5 图4：城投债提前兑付规模及近四周累计规模分布6 图5：城投债召开债券持有人会议拟提前兑付规模及近四周累计6 图6：本周提前兑付城投债个券信息6 图7：交易所城投债终止审批规模及近四周累计规模分布7 图8：本周交易所城投债终止审批个券信息7 图9：交易所和协会城投债完成注册与审批通过拟发行规模7 图10：交易所和协会城投债发债审批所需天数7 图11：城投债发行三类用途占比8 图12：不同省市城投债募资借新还旧占比近四周累计规模分布8 图13：城投发债能够新增融资规模及近四周累计规模9 图14：本周发债能够新增融资的城投债个券信息（单位：亿元）9 图15：城投发债借新还旧且含利息规模及近四周累计规模10 图16：各省市城投发债借新还旧且含利息近四周累计规模与占比10 图17：本周借新还旧包含利息的城投债个券信息11 图18：各省市声明市场化经营主体数量分布12 图19：声明市场化经营主体周度新增数量12 图20：名单内外AA城投债信用利差走势13 图21：名单内外AA(2)城投债信用利差走势13 图22：区域同级别市场化经营主体与未声明主体信用利差变化情况（单位：BP）13 一、本周城投债净融资转负Q1净融资较去年同期大幅下滑 本周城投债净融资规模转负，近四周累计净融资481亿元，一季度城投债累计净融资949亿元，净融资规模相 较去年同期的5884亿明显减少。本周（2024年3月23日-2024年3月29日）城投债共发行244只，合计发行 规模1543亿元，其中交易所产品527亿元，交易商协会产品1017亿元，城投债净融资规模为-165.83亿元，较 上周减少377亿元。近四周城投债累计净融资481.25亿元，较上期减少763亿元，交易所和交易商协会本周净融资分别为-198.7亿元与32.86亿元，近四周累计净融资规模分别为-40.39亿与521.64亿元，净融资规模较上期分别减少514.37亿元和248.92亿元。一季度城投债累计净融资949万亿元，净融资规模相较去年一季度的5884亿元明显减少。 图1：城投债净融资月度分布 21222324 亿元 4000 3000 2000 1000 0 -1000 图2：交易所和交易商协会城投债净融资近四周累计规模 交易所协会 城投债近四周净融资，亿元 2500 2000 1500 1000 500 0 -2000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 -500 -1000 资料来源:iFinD，信达证券研发中心，注：2024年3月城投债净融资数据统计时间截至3月29日 2022/6/292023/1/292023/8/292024/3/29 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 山东、重庆近四周净融资规模较高，浙江、江苏城投债净融资明显下降，而湖南、湖北、四川仍为净偿还。分区域来看，本周共22个省市发行城投债，9个省市本周城投债净融资为正，其中江西、云南2省市本周城投债 净融资规模分别为27亿元和37亿元，净融资转正并较上周分别增加64亿元和60亿元；浙江城投债本周仍为净 偿还，净偿还规模较上周减少68亿元。近四周累计来看，14个省市城投债累计净融资为正，其中重庆、山东2 省市城投债净融资规模较大，分别为124亿元、109亿元，净融资规模分别较上期减少39亿元和91亿元；福 建、江西、河南、山西4省市近四周累计净融资规模持续为正并较上期明显增加；浙江、江苏2省近四周累计 净融资规模明显下降；湖南、湖北、四川3省市城投债仍为净偿还，其中湖南近四周累计净偿还129亿元，净 偿还规模较上期增加72亿元。 图3：不同省市城投债本周与上周近四周净融资累计规模分布 本期城投债近四周净融资累计上期城投债近四周净融资累计 亿元 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 重庆山东福建江西河南安徽河北山西广西上海广东陕西云南青海新疆浙江天津北京湖北四川江苏湖南 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 注：上期近四周时间范围指2023年2月26日-2024年3月22日，本期近四周时间范围指2023年3月4日-2024年3月29日，后文同 近四周城投债提前兑付规模持续上升。本周共13只债券提前兑付债券，累计兑付金额34.13亿元，近四周城投 债累计实际兑付规模合计149亿元，较上期增加7.83亿元。而根据企业预警通数据披露，本周另有5只城投发 布债券持有人会议公告拟提前兑付，拟兑付金额26.29亿元，近四周发布债券持有人会议拟提前兑付的城投债规 模合计109.61亿元，较上期增加10.09亿元。此外，本周阜阳市城南新区建设投资有限公司发布公告，拟对22 阜阳城南PPN002实行现金要约，计划收购规模0.05亿元。 图4：城投债提前兑付规模及近四周累计规模分布 城投债提前兑付规模 城投债提前兑付近四周累计规模 城投债提前兑付数量（右轴） 图5：城投债召开债券持有人会议拟提前兑付规模及近四周累计 城投债提前兑付规模 城投债提前兑付近四周累计规模 城投债提前兑付数量（右轴） 亿元 600 500 400 300 200 100 0 只亿元只 5060030 45 4050025 3540020 30 2530015 20 1520010 101005 5 000 2022/7/222022/12/232023/5/262023/10/272024/3/29 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 2022/3/6