4Q23业绩点评：营收利润大超预期，海外业务加速扩张

拼多多（PDD） 公司研究/美股点评 4Q23业绩点评：营收利润大超预期，海外业务加速扩张 2024-4-2 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（美元）119.16 近12个月最高/最低（美元）152.9/60.0 主要观点： Q423业绩：利润侧大超预期，费用结构持续优化 公司发布4Q23业绩，收入和利润端均实现高速增长，大超市场一致预期。收入端，拼多多四季度收入为888.81亿元，同比增长123.2%，大 总股本（百万股） 1329 幅高于彭博一致性预期11.3%；费用端，公司销售费用率、管理费用率 流通股本（百万股） 1329 和研发费用率分别录得30.0%/2.1%/3.2%，环比-1.6pct、+1.0pct和 流通股比例（%） 100 -0.9pct，同比降低14.6pct、2.0pct、2.8pct，费用端持续优化；利润端， 总市值（亿美元） 1583 本季度拼多多Non-GAAP归母净利润达到254.77亿元，同比增长 流通市值（亿美元） 1583 110.5%，远超一致性预期51.7%。 公司价格与纳斯达克指数走势比较 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 1.公司点评|美图公司2023年业绩点评：AI助力营收利润强劲增长，付费转化率持续提高2024-3-18 国内电商：价格优势推动用户增长，高质量发展助力消费升级 国内消费水平逐步复苏，拼多多把握用户心智，好物+好价战略实现在线营销服务高增长。四季度公司在线营销服务收入达486.76亿元，实现同比增长57.2%，高于彭博一致预期5.8%。去年双十一期间拼多多 百亿补贴用户规模超过6.2亿，订单量实现翻倍增长。我们认为拼多多通过扩大百亿补贴等活动范围，在消费回暖大趋势下为用户提供优价好物，加码促销力度，减低用户消费升级门槛，从而实现订单量和用户规模双增长。 海外电商：海外业务加速扩张，看好Temu增长空间 23Q4，拼多多交易服务业务录得收入402.05亿元，同比增长357%，大幅超过彭博预期17.4%。我们认为交易服务业务的高速增长归因于Temu在海外持续扩张，提供了强劲的驱动力。据统计，Temu已在全 球50个国家和地区上线，截止至23年12月，Temu独立访客数达4.67 亿。Temu延续国内拼多多低价战略，充分发挥供应链优势，快速抢占海外市场，并加速全球化扩张。短期看Temu有效改善公司收入与利润，长期看可进一步打开营收利润空间，持续看好海外业务为公司带来的增长潜力。 投资建议 本季度拼多多业绩大幅超预期，在海外业务高速发展的推动下，长期看公司仍具备维持收入高增长的潜力。我们预计2024/2025/2026年公司收入3848/4805/5582亿元，实现同比55.4%/24.9%/16.2%；预计实现经调整净利润955/1291/1590亿元，实现同比40.7%/35.1%/23.2%，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济风险；海外业务拓展不及预期；竞争加剧；Temu受到海外本土保护或监管风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 247,639 384,768 480,512 558,175 收入同比（%） 89.7% 55.4% 24.9% 16.2% 经调整净利润 67,899 95,550 129,068 159,034 经调整净利润同比（%） 71.8% 40.7% 35.1% 23.2% 毛利率（%） 63.0% 59.0% 57.9% 57.9% ROE（%） 32.1% 30.8% 28.6% 25.7% EPS（元） 11.30 16.46 22.45 27.90 P/E 11 7 5 0 P/S 2.56 1.65 1.32 1.13 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 59,794 174,515 320,553 378,695 营业收入 247,639 384,768 480,512 558,175 金融资产及短期投 157,415 188,370 222,321 258,058 增长率 89.68% 55.37% 24.88% 16.16% 应收款项合计 11,342 15,066 15,795 17,890 营业成本 91,724 157,755 202,296 234,992 存货 0 0 0 1 %销售收入 37.04% 41.00% 42.10% 42.10% 其他流动资产 4,213 5,867 7,478 9,632 毛利 155,915 227,013 278,216 323,183 流动资产 294,750 445,803 628,133 726,261 营销费用 82,189 116,223 130,561 140,339 %总资产 84.68% 89.10% 92.10% 93.31% %销售收入 33.19% 30.21% 27.17% 25.14% 固定资产净值 980 2,790 3,054 3,869 行政管理费用 4,076 6,510 5,766 6,140 权益性投资 0 0 0 0 %销售收入 1.65% 1.69% 1.20% 1.10% 长期投资类 0 0 0 0 研发费用 10,952 17,008 20,713 24,090 商誉及无形资产 21 -315 -1,224 -3,829 %销售收入 4.42% 4.42% 4.31% 4.32% 租赁土地 4104.889 4104.889 4104.889 4104.889 其他费用 其他非流动资产 47,951 47,951 47,951 47,951 %销售收入 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 非流动资产 53,328 54,531 53,886 52,097 利息费用 -44 -41 -41 -41 %总资产 15.32% 10.90% 7.90% 6.69% %销售收入 -0.02% -0.01% -0.01% -0.01% 资产总计 348,078 500,335 682,019 778,357 权益性投资损益 10,238 16,068 20,230 23,513 短期借款 648.57 0 0 0 %除税前利润 14.24% 15.28% 14.14% 13.23% 应付款项合计 76,236 99,047 125,726 42,125 其他非经营性损益 金融负债 648.57 0 0 0 %除税前利润 应交税金 0 0 0 1 除税前利润 71,881 105,185 143,053 177,777 其他流动负债 55,351 70,272 90,589 101,766 %销售收入 29.03% 27.34% 29.77% 31.85% 流动负债 152,901 208,424 257,105 194,474 所得税 11,850 17,562 23,580 29,328 长期借款 5,232 5,232 5,232 5,232 %除税前利润 16.49% 16.70% 16.48% 16.50% 其他长期负债 60 0 0 0 净利润 60,026 87,457 119,308 148,285 非流动负债 7,936 7,876 7,876 7,876 %销售收入 24.24% 22.73% 24.83% 26.57% 总负债 160,837 216,299 264,981 202,350 归母净利润 60,026 87,457 119,308 148,285 普通股股东权益 187,242 284,035 417,038 576,007 %销售收入 24.24% 22.73% 24.83% 26.57% 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益 187,242 284,035 417,038 576,007 主要财务比率 负债股东权益合 348,078 500,335 682,019 778,357 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 回报率 现金流量表 单位:百万元 净资产收益率 32.06% 30.79% 28.61% 2574% 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 17.25% 17.48% 17.49% 19.05% 净利润 60,026 87,457 119,308 148,285 增长率 折旧摊销 2,291 1,329 657 0 营业总收入增长率 89.68% 55.37% 24.88% 16.16% 营运资金变动 141,850 237,379 371,028 531,787 EBIT增长率 93.07% 48.68% 38.85% 25.94% 其他非现金调整 -110,005 -178,073 -312,683 -585,285 归母净利润增长率 90.33% 45.70% 36.42% 24.29% 经营活动现金净流 94,163 148,093 178,310 94,787 总资产增长率 46.79% 43.74% 36.31% 14.13% 资本开支 21 -315 -1,224 -3,829 资产管理能力 投资 1,206 1,347 1,682 1,954 应收款项周转率 27.14 29.14 31.14 33.14 其他 -56,658 -33,333 -36,091 -35,815 应付款项周转率 1.30 1.80 1.80 2.80 投资活动现金净流 -55,431 -32,301 -35,633 -37,690 总资产周转率 0.85 0.91 0.81 0.76 股权融资 0 0 0 0 偿债能力 债权融资 0 0 0 0 资产负债率 46.21% 43.23% 38.85% 26.00% 其他 0 0 0 0 流动比率 1.93 2.14 2.44 3.73 筹资活动现金净流 -8,961 0 0 0 现金净流量 29,479 115,791 142,677 57,097 汇率变动对现金的 -291 0 0 0 期初现金 92,300 121,780 237,571 380,249 期末现金 121,780 237,571 380,249 437,346 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任