3Q23业绩点评：营收利润大超预期，费用结构持续优化

拼多多（PDD）公司研究/美股点评 3Q23业绩点评：营收利润大超预期，费用结构持续优化 投资评级：买入（维持） 报告日期：2023-12-03 分析师：金荣执业证书号：S0010521080002电话：邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 主要观点： 3Q23业绩：营收利润大超预期，费用结构持续优化 收盘价（美元） 145.27 近12个月最高/最低（美元） 60.0/147.4 总股本（百万股） 1329 流通股本（百万股） 1329 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿美元） 1930 流通市值（亿美元） 1930 公司发布3Q23业绩，收入和利润端均出现高速增长，大幅超过市场一致预期水平。收入端，拼多多三季度收入为688.40亿元，同比增长93.9%，大幅高于彭博一致性预期25.5%；费用端，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别录得31.6%/1.1%/4.1%，环比减少2.0pct、0.04pct和1.1pct，实现持续优化；利润端，本季度拼多多Non-GAAP归母净利润达到170.27亿元，同比增长36.8%，远超一致性预期30.4%。 公司价格与纳斯达克指数走势比较 248%183%118% 53% -12% 11/222/235/238/23 名创优品恒生指数 Temu维持创收能力显著，打开长期增长空间 今年三季度，拼多多交易服务业务录得收入143.48亿元，同比增长315%，大幅超过彭博预期75.4%。我们认为交易服务业务的飞速增长源于Temu提供了强劲的驱动力。Temu凭借国内强大的供应链优势，在海外市场也建立起了极具价格力的竞争策略，Temu除了在美国市场斩获成功外，其全球化的步伐也正处于加速阶段，截止目前，Temu已在全球约47个国家上线。我们判断明年Temu的GMV将实现翻倍增长，Temu目前还处于高速拓展阶段，长期看预计将进一步为公司打开收入天花板，成为公司收入端新的增长驱动力。 优质的价格力策略效果显著，构筑核心竞争力 在618已过、11.11未到的三季度传统淡季期，拼多多依旧借助平台丰收节、国货节、多多读书月、国庆大促等系列活动，实现业绩全面增长。三季度公司在线营销服务收入达396.88亿元，实现同比增长39%，高于彭博一致预期2.2%。此外，据统计双十一期间拼多多百亿补贴订单量同比增长107%，百亿补贴用户规模超过6.2亿。我们认为拼多多极具性价比的观念已经深入人心，在天天低价的品牌力下，即使在电商竞争日益激烈的背景之下，拼多多仍然可以取得高质量增长。 投资建议 本季度拼多多业绩大幅超预期，在海外业务高速发展的推动下，长期看公司仍具备维持收入高增长的潜力。我们预计2023/2024/2025年公司收入2236/3006/3793亿元；预计实现经调整净利润508/622/928亿元，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济风险；海外业务拓展不及预期；竞争加剧；Temu受到海外本土保护或监管风险。 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 130,558 223,599 300,634 379,253 收入同比（%） 39.0% 71.3% 34.5% 26.2% 经调整净利润 39,530 50,750 62,159 92,767 经调整净利润同比（%） 185.8% 28.4% 22.5% 49.2% 毛利率（%） 75.9% 63.4% 62.2% 63.3% ROE（%） 26.8% 26.10% 24.10% 25.30% EPS（元） 6.24 8.34 10.51 15.62 P/E 13 18 14 9 P/S 3.16 3.50 2.61 2.07 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 34,326 261,348 283,805 511,166 营业收入 130,558 223,599 300,634 379,253 金融资产及短期投 115,113 141,720 167,444 194,419 增长率 38.97% 71.26% 34.45% 26.15% 应收款项合计 6,907 11,671 11,391 15,630 营业成本 31,462 81,917 113,640 139,186 存货 0 0 0 0 %销售收入 24.10% 36.64% 37.80% 36.70% 其他流动资产 2,298 6,127 7,527 9,840 毛利 99,095 141,682 186,994 240,067 流动资产 216,618 478,841 528,141 789,029 营销费用 54,344 84,425 112,158 130,367 %总资产 91.35% 95.87% 96.35% 97.57% %销售收入 41.62% 37.76% 37.31% 34.37% 固定资产净值 1,045 2,529 2,268 2,401 行政管理费用 3,965 3,124 4,254 4,551 权益性投资 0 0 0 0 %销售收入 3.04% 1.40% 1.42% 1.20% 长期投资类 0 0 0 0 研发费用 10,385 11,552 15,614 19,616 商誉及无形资产 134 -182 -541 -1,014 %销售收入 7.95% 5.17% 5.19% 5.17% 租赁土地 1416.081 1416.081 1416.081 1416.081 其他费用 其他非流动资产 16,862 16,862 16,862 16,862 %销售收入 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 非流动资产 20,502 20,625 20,005 19,665 利息费用 -52 -48 -48 -48 %总资产 8.65% 4.13% 3.65% 2.43% %销售收入 -0.04% -0.02% -0.02% -0.01% 资产总计 237,120 499,465 548,145 808,694 权益性投资损益 3,997 7,889 10,055 12,537 短期借款 13885.75 0 0 0 %除税前利润 10.98% 14.54% 14.71% 12.35% 应付款项合计 64,993 244,127 210,431 357,674 其他非经营性损益 金融负债 13885.75 0 0 0 %除税前利润 应交税金 0 0 0 0 除税前利润 36,419 54,241 68,347 101,497 其他流动负债 20,961 34,007 45,656 54,621 %销售收入 27.89% 24.26% 22.73% 26.76% 流动负债 116,889 309,573 295,211 460,674 所得税 4,726 9,945 12,369 18,377 长期借款 1,576 19,516 20,684 19,082 %除税前利润 12.98% 18.34% 18.10% 18.11% 其他长期负债 13 0 0 0 净利润 31,538 44,310 55,846 82,992 非流动负债 2,460 20,387 21,555 19,953 %销售收入 24.16% 19.82% 18.58% 21.88% 总负债 119,349 329,960 316,766 480,627 归母净利润 31,538 44,310 55,846 82,992 普通股股东权益 117,771 169,505 231,379 328,067 %销售收入 24.16% 19.82% 18.58% 21.88% 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益 117,771 169,505 231,379 328,067 主要财务比率 负债股东权益合 237,120 499,465 548,145 808,694 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 回报率 现金流量表 单位:百万元 净资产收益率 26.78% 26.78% 26.14% 24.14% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 13.30% 8.87% 10.19% 10.26% 净利润 31,538 44,310 55,846 82,992 投入资本收益率 折旧摊销 2,224 1,086 1,196 908 增长率 营运资金变动 99,728 169,268 232,930 328,355 营业总收入增长率 38.97% 71.26% 34.45% 26.15% 其他非现金调整 -84,983 39,748 -240,739 -156,592 EBIT增长率 340.81% 40.06% 29.09% 55.60% 经营活动现金净流 48,508 254,412 49,233 255,664 归母净利润增长率 305.96% 40.50% 26.04% 48.61% 资本开支 134 -182 -541 -1,014 总资产增长率 30.85% 110.64% 9.75% 47.53% 投资 636 783 1,052 1,327 资产管理能力 其他 -23,131 -27,991 -27,286 -28,616 应收款项周转率 22.07 24.07 26.07 28.07 投资活动现金净流 -22,362 -27,391 -26,775 -28,303 应付款项周转率 0.49 0.53 0.50 0.49 股权融资 0 0 0 0 存货周转率 债权融资 0 0 0 0 总资产周转率 0.62 0.61 0.57 0.56 其他 0 0 0 0 偿债能力 筹资活动现金净流 10 0 0 0 资产负债率 50.33% 66.06% 57.79% 59.43% 现金净流量 26,256 227,022 22,457 227,361 流动比率 1.85 1.55 1.79 1.71 汇率变动对现金的 100 0 0 0 速动比率 1.83 1.53 1.76 1.69 期初现金 66,044 92,300 319,322 341,779 期末现金 92,300 319,322 341,779 569,140 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何