2023 年令人印象深刻的业务反弹

2024年4月2日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 金鑫生育率（1951年香港） 2023年令人印象深刻的业务反弹 金信生育（金信）报告2023年收入为27.89亿元人民币，同比增长18.0%。非国际财务报告准则调整后的净利润同比大幅增长72.0%，达到4.72亿元人民币。收入与我们的预测一致，而非国际财务报告准则调整后的净收入略低于我们的预测5.7%，这主要归因于与美国几起诉讼相关的3100万元人民币的一次性支出。金鑫IVF业务在2023年恢复稳健增长。2023年，金鑫进行的IVF治疗周期数同比增长15.8%，至30240个（2022年同比下降4.5%） 。成都和深圳的整体成功率提高了0.9个百分点，达到57.5%，显示出其优越的医疗服务质量 。对于2024年，管理层预计非国际财务报告准则调整后的净利润同比增长至少15%。 大流行后恢复健康的业务增长。在2023年，IVF治疗周期的数量同比增长15.8％，达到30,240（而2022年下降了4.5％），创下了新的公司纪录。金鑫经历了所有运营地区的复苏。成都和大湾区运营作为金信业务的支柱，2023年IVF周期/收入同比分别 增长6.0%/11.9%。值得注意的是，成都新安医院自2023年7月以来已获得执行第三 代试管婴儿的资格。管理层预计，经过一年的试运行，这项新服务将每年产生8-1亿元人民币的额外收入，占2023年成都运营IVF收入的9.0%-11.2%。2023年武汉、云南IVF周期/收入同比增长42.7%/35.8%，得益于武汉医院恢复IVF服务，以及九洲医院 、和万家医院持续优化业务，专注于IVF。2023年海外试管婴儿周期/收入同比增长 11.7%/23.4%，受美国HRC国际患者反弹和老挝诊所运营开始积极推动。 期待更多的政策支持来应对人口增长的挑战。根据中国国家统计局的数据，2023年新生儿数量为902m，比2022年下降5.6%，是连续第七年下降。为了提高出生率，自2023年以来，一些地区已经采取了支持措施。北京，广西，甘肃，内蒙古，新疆和ft东已将某 些辅助生殖服务（ARS）纳入其医疗报销清单。这样的保险范围大大减轻了患者的经济负担。例如，广西在政策生效后的四个月内以59.16％的报销率偿还了44,000多个案件。此外，2024年中国政府工作报告继续强调提高出生率的必要性。管理层预计更多地区将在2024年采取支持性ARS政策。 维持买入。我们将基于DCF的TP从7.35港元下调至4.43港元（WACC：10.1%，终端增长：2.0%）。我们预测2024E/25E/26E金信的收入同比增长14.0%/14.1% /15.5%，非IFRS调整后的净利润同比增长15.3%/12.9%/19.9%。 收益汇总 (YE31Dec)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E 收入（人民币元mn) 2,364 2,789 3,178 3,627 4,188 同比增长(%) 28.6 18.0 14.0 14.1 15.5 调整后净利润（人民币mn) 274.1 471.5 543.6 613.7 735.9 同比增长(%) (39.8) 72.0 15.3 12.9 19.9 每股收益（调整后）（人民币元） 0.10 0.17 0.20 0.22 0.27 共识每股收益（人民币元） nana0.19 0.230.26 P/Ea. 20.9 12.7 11.1 9.8 8.2 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 目标价4.43港元 （先前TP7.35港元） 涨/跌82.3% 现价2.43港元中国医疗保健 JillWu,CFA (852)39000842 BenchenHuang,CFA 库存数据 市值上限（港元mn)6,701.2 平均3个月t/o（百万港元）40.6 52w高/低(港元)5.75/2.09已发行股份总数(mn)2757.7来源：FactSet 股权结构 金欣生育率BV11.9% HRC投资10.7% 来源：港交所 份额业绩 绝对相对 1个月0.8%1.1% 3个月-27.5％-25.2％ 6个月-35.0%-30.0% 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 图1：收益修正 百万元人民币 FY24E New FY25E FY26E FY24E 老 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 3,178 3,627 4,188 3,287 3,848 na -3.32% -5.74% na 毛利润 1,351 1,534 1,780 1,404 1,651 na -3.78% -7.05% na 营业利润 574 631 749 660 801 na -13.04% -21.22% na 调整后净利润 544 614 736 585 692 na -7.08% -11.33% na 调整后每股收益（人民币 0.20 0.22 0.27 0.21 0.25 na -8.32% -12.51% na ）毛利率 42.50% 42.30% 42.50% 42.70% 42.90% na -0.20ppt -0.60ppt na 营业利润率 18.07% 17.39% 17.89% 20.09% 20.81% na -2.02ppt -3.42ppt na 净利润 17.10% 16.92% 17.57% 17.79% 17.99% na -0.69ppt -1.07ppt na 来源：CMBIGM估计 图2：CMBIGM估计与共识 百万元人民币 FY24E CMBIGMFY25E FY26E FY24E 共识 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 3,178 3,627 4,188 3,372 3,966 4,412 -5.75% -8.54% -5.08% 毛利润 1,351 1,534 1,780 1,425 1,696 1,942 -5.23% -9.53% -8.33% 营业利润 574 631 749 639 778 844 -10.09% -18.96% -11.20% 调整后净利润 544 614 736 542 662 709 0.27% -7.32% 3.76% 调整后每股收益（人民币 0.20 0.22 0.27 0.19 0.23 0.26 5.40% -3.66% 4.65% ）毛利率 42.50% 42.30% 42.50% 42.27% 42.77% 44.01% +0.23ppt -0.47ppt -1.51ppt 营业利润率 18.07% 17.39% 17.89% 18.94% 19.63% 19.13% -0.87ppt -2.24ppt -1.23ppt 净利润 17.10% 16.92% 17.57% 16.08% 16.70% 16.07% +1.03ppt +0.22ppt +1.50ppt 来源：彭博社，CMBIGM估计 图3：风险调整DCF估值 DCF估值（百万元人民币） 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E EBIT 608 665 783 861 943 1,028 1,115 1,204 1,295 1,385 税率 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 23.0% 息税前利润*（1税率） 468 512 603 663 726 791 859 927 997 1,067 +D&A 288 288 288 312 335 358 382 405 427 448 -营运资金的变化 127 103 120 130 139 149 159 168 177 186 -资本支出 (600) (300) (200) (200) (200) (200) (200) (200) (200) (200) FCFF 284 603 811 904 1,000 1,099 1,199 1,300 1,401 1,501 终端值 18,933 终端增长率 2.0% WACC 10.1% 权益成本 13.5% 债务成本 5.0% 权益Beta 1.0 无风险利率 3.0% 市场风险溢价 10.5% 目标债务与资产比率 35.0% 有效公司税率 25.0% 终值PV（百万元） 7,242 总PV（百万元） 12,835 净债务（百万元） 1,740 少数股东权益（百万元） 98 股权价值（百万元） 10,997 股数（百万） 2,758 每股价格（每股港元） 4.43 资料来源：CMBIGM估计。港元/人民币=0.9 图4：DCF模型的灵敏度分析 9.1% 9.6% WACC 10.1% 10.6% 11.1% 3.0% 5.92 5.36 4.88 4.46 4.09 2.5% 5.58 5.08 4.64 4.26 3.92 端子 2.0% 5.28 4.83 4.43 4.08 3.77 增长率 1.5% 5.03 4.61 4.25 3.92 3.64 1.0% 4.80 4.42 4.08 3.78 3.51 来源：CMBIGM估计 财务摘要损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日（百万元人民币）收入 1,839 2,364 2,789 3,178 3,627 4,188 销货成本 (1,067) (1,490) (1,613) (1,827) (2,093) (2,408) 毛利润 771 874 1,175 1,351 1,534 1,780 营业费用 (400) (628) (695) (776) (904) (1,031) 销售费用 (62) (151) (192) (212) (253) (288) 管理费用 (328) (459) (481) (540) (624) (712) SG&A费用 (11) (17) (22) (24) (26) (31) 营业利润 371 247 480 574 631 749 联营公司/合资企业（亏损）/利润份额 (10) (4) 5 5 5 5 净利息收入/（费用） (21) (72) (80) (65) (50) (36) 其他收入/费用 118 (16) 58 41 40 44 税前利润 458 154 464 555 626 762 所得税 (104) (36) (117) (128) (144) (175) 税后利润 354 118 347 428 482 586 少数股东权益 (14) 3 (2) (3) (3) (4) 净利润 340 121 345 425 479 583 调整后净利润 455 274 471 544 614 736 总股息 150 0 146 149 168 204 资产负债表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日（百万元人民币）流动资产 2,543 1,904 1,342 1,134 1,214 1,505 现金及等价物 862 1,317 624 372 413 657 应收账款 143 189 169 204 233 269 Inventories 47 63 62 71 81 93 FVTPL的金融资产 219 71 142 142 142 142 其他流动资产 1,273 265 345 992 1,072 1,364 非流动资产 10,282 13,328 13,554 13,864 13,874 13,784 PP&E 1