整体盈利能力逆势坚挺，环比稳定提升

公司点评报告●电力设备及新能源行业 2024年4月1日 整体盈利能力逆势坚挺，环比稳定提升当升科技（300073.SZ） 推荐(维持评级) 核心观点： 事件：3月29日公司发布年度报告。2023年实现收入151.27亿，同比-28.86%，归母净利润19.24亿，同比-14.80%，扣非净利润19.80亿，同比-14.86%，EPS3.80元。23Q4实现营业收入25.84亿，同/环比-64.0%/-37.6%，归母净利润4.33亿，同/环比-44.6%/-23.6%，扣非净利润3.43亿，同/环比-49.4%/-40.0%。业绩符合预期。 2023年正极材料销＞产，库存水平大幅下降。受行业周期性影响，公司23年销售规模降低，各业务营收均有下滑，正极材料收入占比提升至96.6%。23年公司正极材料产销量6.08万吨/6.27万吨，同比-6.08%/-1.19%，库存水平大幅下降至0.22万吨，同比-51.1%，带动期末存货余额降至6.94亿元，同比-57.8%。我们预计全年三元正极出货量约6万吨，Q4出货量约1.2万吨，同/环比均有下滑，主要受海外客户需求增速放缓及竞争加剧影响；公司磷酸铁锂正极出货量集中在储能领域，同时正在积极开发国内外动力电池客户，攀枝花项目将于24年3月投产，预计24年形成显著规模放量。 三元材料毛利率逆势坚挺。公司23年销售毛利率18.1%，同比增长0.66pcts，23Q4为17.0%，同/环比+0.12pcts/-2.68pcts。其中三元正极材料业务毛利率19.1%，同比增长0.81pcts贡献最大。23年国内三元正极材料均价同比降幅超25%，公司仍取得毛利率逆势上涨的佳绩，主要原因系产能利用率维持高及客户结构优势。磷酸铁锂业务处于开拓期，自有产能建设尚未完成，维持微利或略微亏损，预计24年产能释放后将得到缓解。 费用控制稳定，利润率季度稳步提升。公司23年四费率2.51%，同比-1.29pcts，其中利息收入较22年增加近1亿元，最终利润率为12.68%，同比+2.1pcts。季度看盈利能力环比持续提升，23Q4净利率高达16.7%，同/环比+5.87pcts/+3.08pcts，近两年最高。 技术多点开花，占领技术制高点。1）公司在超高镍NCM/NCA、NCMA等多元材料研发上持续取得突破，通过定制设计开发特殊结构前驱体及新型复合掺杂技术的应用，产品性能领先于同行竞品。2）磷酸（锰）铁锂材料从低锰到高锰产品齐备，静待产能落地放量。3）公司在固态电池领域研发靠前，双相复合固态锂电正极材料、固态电解质产品解 分析师周然 ：（8610）80927636 ：zhouran@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130514020001 研究助理段尚昌：（8610）80927687：duanshangchang_yj@chinastock.com.cn 公司股价表现 超额收益 当升科技 沪深300 10% 0% -10% -20% -30% 1/11/161/312/153/13/16 资料来源：wind，中国银河证券研究院 市场数据 2024-3-29 收盘价 39.21 一年内最高价 60.60 一年内最低价 26.86 上证指数 3,041.17 总股本（亿股） 5.07 实际流通股（亿股） 5.07 流通股市值（亿元） 198.79 决了正极与电解质固固界面难题，技术指标行业领先，与卫蓝、清陶、赣锋锂点等国内 头部固态电池合作紧密，24年将实现上车验证。4）公司在钠电正极材料与富锂锰基等电池材料领域亦取得突破进展，积极抢占下一代电池材料技术制高点。 加快海外市场开拓布局。2023年公司公告在芬兰以合资形式规划建设50万吨新材料产业基地项目。该基地总规划50万吨，其中多元材料20万吨，磷酸（锰）铁锂30万吨，一期年产6万吨高镍项目预计25年投产。芬兰项目的实施将进一步加快公司全球化战略的落地，为公司供应欧美等全球新能源市场奠定坚实基础。 股东定增显信心，坚持分红显担当。2024年2月8日公司发布定增预案，股东矿冶集团预增资8-10亿元支持公司长期发展，将有效增强公司资金实力，为加速产品升级、扩大 市场份额做储备。上市以来公司坚持现金分红与投资者共享发展成果，股利分配率稳定 在14%+，有效保障投资者收益。 投资建议：公司作为全球锂电三元正极龙头，产品定位高端，坚持技术引领发展，与客户高度协作、双向驱动创新的经营模式，高镍、固态等前沿技术储备深厚，23年积极布局磷酸铁锂市场。海外客户占比高，盈利能力抗周期能力行业领先。公司全球布局提速，产能渐入收获期。考虑到全球电动化趋势放缓、需求不达预期的风险，我们下调部分预测，预计公司2024/2025年营收153.35亿元/162.63亿元，归母净利润16.45亿元/17.87亿元，EPS为3.25元/3.53元，对应PE为12.07倍/11.11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新能源汽车产业政策变化的风险；锂电池需求不及预期的风险；公司新产能投产不及预期的风险；新业务、客户拓展不及预期的风险；上游原材料涨幅过大又无法向下游传导的风险；行业竞争加剧导致市占率下滑的风险。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究 1、【银河电新周然团队】行业点评_光伏板块持续上涨行情点评_20240308 2、【银河电新周然团队】行业点评_坚定新能源高质量发展_0301 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 资产负债表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 15127.07 15335.21 16263.43 21392.80 流动资产 12565.63 19519.83 19974.04 22685.79 营业成本 12395.20 12690.53 13491.63 17652.48 现金 5689.27 11393.77 11726.71 12323.20 营业税金及附加 33.08 35.06 35.60 47.51 应收账款 2911.87 3595.22 3685.94 4782.36 营业费用 42.74 54.28 47.27 66.12 其它应收款 52.56 37.29 41.28 56.88 管理费用 184.67 233.88 219.09 291.87 预付账款 65.62 318.84 277.87 345.19 财务费用 -256.19 -85.34 -170.90 -175.89 存货 693.01 1495.72 1413.30 1782.59 资产减值损失 -2.20 -0.41 -0.55 -1.04 其他 3153.30 2679.00 2828.93 3395.59 公允价值变动收益 -38.24 0.00 0.00 0.00 非流动资产 4844.18 5554.35 6459.88 7258.60 投资净收益 -120.69 -14.84 -76.66 -97.41 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 2221.03 1886.64 2050.71 2791.04 固定资产 3557.08 4120.33 4758.97 5369.30 营业外收入 30.85 0.00 0.00 0.00 无形资产 285.74 334.92 392.73 459.81 营业外支出 0.65 0.00 0.00 0.00 其他 1001.36 1099.11 1308.18 1429.49 利润总额 2251.22 1886.64 2050.71 2791.04 资产总计 17409.81 25074.18 26433.92 29944.40 所得税 332.38 241.60 263.72 376.14 流动负债 3643.49 5719.35 5607.36 7150.40 净利润 1918.85 1645.04 1786.99 2414.90 应付账款 1293.30 1573.35 1605.42 2086.75 少数股东损益 -5.42 0.00 0.00 0.00 其他 2350.19 4146.00 4001.94 5063.65 归属母公司净利润 1924.26 1645.04 1787.00 2414.91 非流动负债 491.67 491.67 491.67 491.67 EBITDA 2396.69 2251.03 2412.49 3260.62 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS（元） 3.80 3.25 3.53 4.77 其他 491.67 491.67 491.67 491.67 负债合计 4135.16 6211.02 6099.03 7642.08 归属母公司股东权益 13075.97 18664.48 20136.20 22103.64 负债和股东权益 17409.81 25074.18 26433.92 29944.40 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率（%） 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1222.21 2936.16 2163.62 2586.58 营业收入 -28.86% 1.38% 6.05% 31.54% 净利润 1918.85 1645.04 1787.00 2414.91 营业利润 -12.52% -15.06% 8.70% 36.10% 折旧摊销 270.78 449.73 532.68 645.47 毛利率 18.06% 17.25% 17.04% 17.48% 财务费用 -97.38 0.00 0.00 0.00 净利率 12.72% 10.73% 10.99% 11.29% 投资损失 120.69 14.84 76.66 97.41 ROE 14.72% 8.81% 8.87% 10.93% 营运资金变动 -1024.71 826.15 -233.25 -572.23 ROIC 13.28% 8.17% 7.91% 9.98% 其它 33.98 0.40 0.53 1.02 资产负债率 23.75% 24.77% 23.07% 25.52% 投资活动现金流 -646.63 -1175.13 -1515.40 -1542.62 净负债比率 -40.11% -58.47% -55.87% -53.62% 资本支出 -1331.43 -1163.31 -1442.76 -1447.56 流动比率 3.45 3.41 3.56 3.17 长期投资 0.00 3.01 4.02 2.34 速动比率 3.21 3.08 3.24 2.86 其他 684.80 -14.84 -76.66 -97.41 总资产周转率 0.78 0.72 0.63 0.76 筹资活动现金流 -199.34 3846.66 -315.27 -447.48 P/E 10.32 12.07 11.11 8.22 现金净增加额 473.06 5704.49 332.95 596.48 P/B 1.52 1.06 0.99 0.90 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。周然，工商管理学硕士。2010年11月加盟银河证券研究部，先后从事电力、环保、燃气、电力设备及新能源行业分析师工作，目前担任电新团队负责人。2020年、2019年获金融界量化评选最佳分析