2023年报点评：23年需求疲软业绩承压，24年周期有望触底回升，关注AI及封装领域进展

生益科技（600183）2023年报点评 23年需求疲软业绩承压，24年周期有望触底回升，关注AI及封装领域进展 / 2024年04月01日 / 【投资要点】 需求疲软，行业竞争激烈，公司业绩短期承压。2023年公司实现营业收入165.86亿元，同比下滑7.93%，实现归母净利润11.64亿元，同比下滑23.96%，实现扣非归母净利润10.92亿元，同比下滑23.57%。2023年市场供需不平衡，行业竞争较为激烈，对覆铜板、PCB产品价格产生较大影响，进而公司整体业绩承压，同时子公司生益电子东城四期项目投产并处于产能爬坡阶段，产能利用率相对较低，影响公司整体盈利能力。 单四季度，公司实现营收42.39亿元，同比下降2.30%，环比下降5.11%，实现归母净利润2.65亿元，同比下滑20.67%，环比下滑 22.95%，Q4除汽车领域相对稳定之外，海外通讯和消费类、高端服务器等领域均有所下跌，造成了公司营收和业绩同环比出现一定程度的下滑。 分业务来看，公司覆铜板和粘结片实现营收126.32亿元，同比下滑 9.76%，PCB实现营收31.35亿元，同比下滑7.90%。 价格下降叠加产能爬坡，毛利率略有下降。2023年公司毛利率为19.24%，同比下滑2.79pct，净利率为6.93%，同比下滑2.13pct，Q4毛利率为18.38%，同比/环比分别-3.68pct/-1.58pct，Q4净利率为6.15%，同比/环比分别-2.08pct/-1.42pct，分业务来看，公司覆铜板/PCB业务毛利率分别为20.11%/11.13%，同比分别 -1.09pct/-10.13pct，子公司PCB业务盈利能力下滑较严重，对公司利润产生一定负向影响。从费用端来看，公司期间费用率为6.43%，整体基本持平，研发费用率为5.07%。 在AI及封装领域持续突破，覆铜板涨价有望迎来拐点。AI已经成为驱动行业发展的重要因素，公司也继续在AI及先进封装领域进行开拓。目前，公司高端高速产品获得了全球知名终端AI服务器的认证，实现了在AIGPU领域的重大突破；在封装用覆铜板技术方面，公司产品已在卡类封装、LED、存储芯片类等领域批量使用，在更高端的以FC-CSP、FC-BGA封装为代表的AP、CPU、GPU、AI类产品进行开发和应用。根据行业消息，3月末覆铜板涨价的消息已经比较明确，行业经历了较长的降价周期终于迎来拐点，有利于公司整体盈利能力的维稳回升，传统产品涨价叠加高端产品的持续突破，公司有望进入新的增长周期。 挖掘价值投资成长 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：邹杰 证书编号：S1160523010001 联系人：刘琦 电话：021-23586475 相对指数表现 7.43% 1.24% -4.95% -11.13% -17.32% -23.51%3/315/317/319/3011/301/31 生益科技沪深300 基本数据总市值（百万元) 40570.27 流通市值（百万元) 40570.27 52周最高/最低（元） 20.23/13.10 52周最高/最低（PE） 38.37/24.51 52周最高/最低（PB） 3.43/2.32 52周涨幅（%） -3.79 52周换手率（%） 187.34 相关研究 《Q4业绩环比改善，高端产品打开新成长空间》 2023.04.03 公司研究 电子设备 证券研究报告 【投资建议】 鉴于行业复苏节奏较慢，我们整体下调公司的营收和利润预期，预计公司2024/2025/2026年的营业收入分别为189.65/216.59/240.05亿元，预计2024/2025/2026年归母净利润分别为16.48/19.65/23.22亿元，对应EPS分别为0.70/0.83/0.99元，对应PE分别为25/21/17倍，重点关注传统产品价格上涨情况以及高端产品带来的结构优化，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 16586.07 18964.50 21658.66 24004.56 增长率(%) -7.93% 14.34% 14.21% 10.83% EBITDA（百万元） 2231.97 2850.05 3257.18 3702.73 归属母公司净利润（百万元） 1164.00 1647.64 1964.89 2322.46 增长率(%) -23.96% 41.55% 19.25% 18.20% EPS(元/股) 0.50 0.70 0.83 0.99 市盈率（P/E） 36.62 24.62 20.65 17.47 市净率（P/B） 3.08 2.78 2.65 2.52 EV/EBITDA 19.80 14.89 13.26 11.65 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 下游需求不及预期； 高端产品放量节奏不及预期； 竞争加剧影响整体盈利能力。 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 2743.14 2196.26 2135.37 2986.24 净利润 1148.66 1631.33 1945.44 2299.47 折旧摊销 834.66 964.57 1022.67 1074.46 营运资金变动 518.09 -594.16 -1014.70 -558.65 其它 241.73 194.51 181.96 170.96 投资活动现金流 -1162.34 -1706.86 -1402.01 -1217.79 资本支出 -1067.32 -1704.79 -1405.33 -1205.80 投资变动 -115.87 -40.00 -40.00 -60.00 其他 20.85 37.93 43.32 48.01 筹资活动现金流 -1919.09 -1454.00 -1668.37 -1866.90 银行借款 2637.65 -150.00 -150.00 -100.00 债券融资 0.00 -50.00 -50.00 -50.00 股权融资 317.96 0.00 0.00 0.00 其他 -4874.70 -1254.00 -1468.37 -1716.90 现金净增加额 -338.96 -965.27 -935.01 -98.45 期初现金余额 3094.60 2755.65 1790.38 855.36 期末现金余额主要财务比率 2755.65 1790.38 855.36 756.91 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 -7.93% 14.34% 14.21% 10.83% 营业利润增长 -28.71% 41.73% 19.24% 18.19% 归属母公司净利润增长 -23.96% 41.55% 19.25% 18.20% 获利能力（%）毛利率 19.24% 21.33% 21.98% 22.71% 净利率 6.93% 8.60% 8.98% 9.58% ROE 8.32% 11.29% 12.84% 14.41% ROIC 6.46% 8.55% 9.88% 11.27% 偿债能力资产负债率（%） 37.09% 37.16% 37.42% 37.37% 净负债比率 6.90% 11.41% 15.33% 14.39% 流动比率 1.92 1.83 1.79 1.80 速动比率 1.30 1.19 1.11 1.10 营运能力总资产周转率 0.66 0.75 0.82 0.86 应收账款周转率 2.99 3.28 3.34 3.37 存货周转率 3.21 3.33 3.38 3.33 每股指标（元）每股收益 0.50 0.70 0.83 0.99 每股经营现金流 1.16 0.93 0.91 1.27 每股净资产 5.94 6.20 6.50 6.84 估值比率P/E 36.62 24.62 20.65 17.47 P/B 3.08 2.78 2.65 2.52 EV/EBITDA 19.80 14.89 13.26 11.65 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产13998.90 14187.64 14965.41 16028.59 货币资金2774.67 1809.40 874.38 775.93 应收及预付5564.44 6108.57 6976.02 7397.78 存货4271.23 4682.77 5304.00 5823.57 其他流动资产1388.56 1586.90 1811.00 2031.31 非流动资产10957.74 11743.17 12170.50 12346.04 长期股权投资629.87 679.87 729.87 779.87 固定资产9063.95 9677.63 9948.38 9981.00 在建工程283.24 434.92 571.43 694.28 无形资产382.53 367.53 352.53 337.53 其他长期资产598.15 583.22 568.29 553.36 资产总计24956.64 25930.81 27135.91 28374.63 流动负债7297.46 7767.31 8375.40 8918.38 短期借款1464.75 1364.75 1264.75 1214.75 应付及预收3879.84 4351.24 4928.50 5411.28 其他流动负债1952.88 2051.32 2182.15 2292.34 非流动负债1958.99 1868.99 1778.99 1683.99 长期借款805.75 755.75 705.75 655.75 应付债券500.00 450.00 400.00 350.00 其他非流动负债653.24 663.24 673.24 678.24 负债合计9256.45 9636.30 10154.39 10602.36 实收资本2354.63 2354.63 2354.63 2354.63 资本公积4630.37 4630.37 4630.37 4630.37 留存收益6975.64 7586.27 8292.73 9106.47 归属母公司股东权益13983.42 14594.04 15300.51 16114.25 少数股东权益1716.78 1700.46 1681.01 1658.01 负债和股东权益24956.64 25930.81 27135.91 28374.63 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入16586.07 18964.50 21658.66 24004.56 营业成本13395.14 14918.55 16897.71 18552.97 税金及附加103.46 123.27 140.78 156.03 销售费用254.22 303.43 357.37 408.08 管理费用701.45 853.40 996.30 1128.21 研发费用840.79 1005.12 1191.23 1320.25 财务费用111.37 82.90 84.85 87.43 资产减值损失-128.56 -120.00 -120.00 -120.00 公允价值变动收益-3.10 0.00 0.00 0.00 投资净收益36.54 37.93 43.32 48.01 资产处置收益-5.30 -3.79 -4.33 -4.80 其他收益190.67 208.61 238.25 264.05 营业利润1272.53 1803.57 2150.66 2541.85 营业外收入1.91 2.00 2.00 2.00 营业外支出3.25 3.00 3.00 3.00 利润总额127