地达西尼获批上市，营销改革拓展未来增量空间

投资要点 业绩总结：公司]2023年度实现营业收入39.99亿元（同比增长5.79%），实现归母净利润6.19亿元（同比下降6.55%）；扣非归母净利润5.33亿元（同比下降11.60%）。 药品销售从“分线制”向“医院-零售制”模式调整，为未来发展夯实基础。随着医疗改革的持续深化，基层市场和院外市场越来越重要，2023年公司进行销售模式调整，不再以产品管线设置部门，而以院内外市场来划分，设置医院事业部和零售事业部，进一步强化销售能力。成品药内贸下半年收入10.68亿元，较上半年10.06亿元环比提升6.18%，不仅意味着销售能力的有效提升，更意味着为现有品种拓展了未来销售的增量空间；原料药营业收入保持持续增长态势，同比增长9.60%。2023年销售费用率约为19.6%（-1.3pp），管理费用率约为5.3%（+0.2pp），研发费用率约为10%（+0.3pp），费用率管控良好；毛利率约为50.6%（-2.7pp），净利率约为15.6%（-2.1pp），利润率同比有所下降。 失眠新药地达西尼获批上市，2024年3月正式销售。2023年12月初，公司第一个1类新药、适用于失眠患者短期治疗的地达西尼胶囊获批上市，获批后公司快速推动产品上市相关工作，现已完成原料生产计划申报、原料制剂GMP认证、代理商竞选等一系列准备工作，京诺宁 ® （地达西尼胶囊）于2024年3月底实现了上市销售。和以往上市的同类治疗药物比，地达西尼采取全球首创的GABAA受体部分激动机制，避免了过度抑制作用，从而有效维持生理睡眠时间的同时降低日间损害和不良反应。并且由于其特殊的代谢酶系，可以显著降低药物相互作用风险。 多措并举构建创新管线，精分新药、康复新肠溶胶囊等推进顺利。在创新药研发方面，除失眠新药地达西尼获批上市外，JX11502MA胶囊和康复新肠溶胶囊在2023年内均完成IIa阶段，获得预期效果。其中，JX11502MA胶囊在2023年末末已经顺利开启IIb阶段的病例入组。 盈利预测与投资建议：京新药业在精神神经系统、心血管系统、消化系统三大疾病领域构建了多维度、多层次的产品梯队和发展格局。成品药恢复稳健增长，首款新药地达西尼上市在即，有望为业绩持续注入动能。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.4、7.6和8.8亿元，对应PE分别为15、12和10倍，维持“买入”评级。 风险提示：研发进展或不及预期、商业化进展或不及预期、带量采购政策影响。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：公司左乙拉西坦片、索普乐、盐酸舍曲林片及分散片在全国院内市场份额均为国产第一或第二名且仍有稳健增长，基于院外市场快速放量，假设2024-2026年公司精神神经用药销量同比增速分别为7.8%、13.7%、17.2%，价格稳定； 假设2：公司瑞舒伐他汀和匹伐他汀全国院内市场份额也位居前列，匹伐他汀钙分散片通过集采市场重构，低覆盖省份快速增长，且他汀类药物院外市场快速放量，假设2024-2026年公司心血管用药销量同比增速分别为7.5%、6.7%、5.9%，价格稳定； 假设3：康复新液市场认可度不断提升，京常乐 ® 快速增长并在2023年成为继吉易克 ® （左乙拉西坦片）之后的第二个年销售超3亿元的品种，地衣芽孢杆菌活菌胶囊也保持稳健增长，假设2024-2026年消化系统用药销量同比增速分别为15%、12%、10%，价格稳定； 假设4：原料药板块随着2023年全球供应链逐渐恢复，下游企业面临去库存现状，对上游产品的需求出现较大程度下滑，下半年公司抓住下游制剂企业重新补库存的机会，同时及时进行内部组织变革，优化产能供给，全年保持了持续增长态势。预计后续将恢复稳健增长，假设2024-2026年原料药销量同比增速均为3%，价格稳定； 假设5：深圳巨烽受2023年下半年的外部政策和环境影响增速下降，2023年底下游客户需求逐步恢复，预计2024年订单有望恢复较快增长，假设2024-2026年医疗器械板块订单数量同比增速分别为10%、12%、12%，订单均价稳定； 假设6：CMO板块随着国内外市场的持续开拓，订单数量预计保持快速增长，假设2024-2026年CMO板块订单数量同比增速均为15%，订单均价稳定。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率