可转债打新系列：湘泵转债：国内发动机润滑冷却泵龙头

可转债打新系列 湘泵转债：国内发动机润滑冷却泵龙头 2024年03月31日 转债基本情况分析： 湘泵转债发行规模5.77亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价16.99 元，截至2024年3月28日转股价值105.59元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.23元，到期补偿利率13%，属于新发行转债高水平。按2024年3月28日6年期AA-级中债企业债到期收益率5.58%的贴现率计算，债底为85.52元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为16.32%，对流通股本的摊薄压力为16.41%，存在一定的摊薄压力。 执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理唐梦涵 中签率分析： 执业证书：S0100122090014 截至2024年3月28日，公司前三大股东许仲秋、许文慧、全国社保基金 邮箱：tangmenghan@mszq.com 六零四组合分别持有占总股本19.61%、7.75%、2.85%的股份，前十大股东合 相关研究1.可转债周报20240331：转债主体2023年年报业绩前瞻-2024/03/31 2.城投、产业、金融债利差跟踪周报202403 31：弱资质城投继续拉久期-2024/03/313.信用一二级市场跟踪周报20240331：发行减少，收益率整体下行、信用利差普遍走阔-2024/03/314.品种利差跟踪周报20240331：收益率多下行，非金类信用利差涨跌互现-2024/03/315.机构行为跟踪20240331：基金保险增持，证券股份行卖出-2024/03/31 计持股比例为39.36%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在0%左右。剩余网上申购新债规模为5.75亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于750-850万户，预计中签率在0.0068%-0.0077%左右。 申购价值分析： 公司所处行业为底盘与发动机系统（申万三级），从估值角度来看，截至2024 年3月28日收盘，公司PE(TTM)为17倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏下水平，市值37.33亿元，处于中等偏下水平。截至2024年3月28日，公司今年以来正股上涨2.28%，同期行业（申万一级）指数上涨0.29%，同花顺全A下跌3.53%，上市以来年化波动率为54.33%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为16.47%，股权质押风险较低。 湘泵转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。综合审慎考虑，我们给 予湘泵转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为127元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2023年1-9月，公司实现营收13.59亿元，同比上升13.16%；营业成本 9.80亿元，同比上升7.93%；归母净利润为1.52亿元，同比上升44.54%。 竞争优势分析： 企业定位：国内发动机润滑冷却泵类领域的龙头企业。1）品牌和质量优势。公司连续多年获得主机厂商的“战略供应商”、“优秀 供应商”、“最佳质量奖”等荣誉。2）技术研发和制造优势。公司作为国内发动机润滑冷却泵类技术的领先者和中国内燃机工业协会副会长单位，起草已发布的行业标准10项，参与制定多起尚未发布的行业标准。公司经过多年生产经验的积累，布局了发动机泵类产品的制造全流程的关键生产环节，掌握制造的全流程，具有较强的成本控制能力。3）客户资源优势。公司与国内外众多知名客户建立了长期稳定的战略配套合作关系。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1湘泵转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2湘油泵基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析7 2.3公司经营业绩8 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析11 4风险提示12 插图目录13 表格目录13 1湘泵转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 湘泵转债发行规模5.77亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价16.99 元，截至2024年3月28日转股价值105.59元；发行期限为6年，各年票息的 算术平均值为1.23元，到期补偿利率13%，属于新发行转债高水平。按2024年 3月28日6年期AA-级中债企业债到期收益率5.58%的贴现率计算，债底为 85.52元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为16.32%，对流通股本的摊薄压力为16.41%，存在一定的摊薄压力。 债券代码113684.SH债券简称湘泵转债 表1：湘泵转债发行要素表 公司代码603319.SH 公司名称湖南机油泵股份有限公司 发行额5.77亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50% 转股起始日期2024-10-09 预计发行/起息日期2024-04-01 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价16.9900 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2024-03-29 补偿条款到期赎回价格：113元 申购代码/配售代码754319/753319 网上申购及配售日期2024-04-01 主承销商国金证券 资料来源：iFinD,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2024年3月28日，公司前三大股东许仲秋、许文慧、全国社保基金六零四组合分别持有占总股本19.61%、7.75%、2.85%的股份，前十大股东合计持股比例为39.36%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在0%左右。剩余网上申购新债规模为5.75亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于750-850万户，预计中签率在0.0068%-0.0077%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为底盘与发动机系统（申万三级），从估值角度来看，截至2024 年3月28日收盘，公司PE(TTM)为17倍，在收入相近的10家同业企业中处于 中等偏下水平，市值37.33亿元，处于中等偏下水平。截至2024年3月28日，公司今年以来正股上涨2.28%，同期行业（申万一级）指数上涨0.29%，同花顺全A下跌3.53%，上市以来年化波动率为54.33%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为16.47%，股权质押风险较低。 湘泵转债规模较小，债底保护一般，平价高于面值。参考同行业内豪能转债（规模为5.00亿元，评级为AA-，转股溢价率为47.40%）和冠盛转债（规模为6.02亿元，评级为AA-，转股溢价率为7.34%），综合审慎考虑，我们给予湘泵转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为127元左右，建议积极参与新债申购。 2湘油泵基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司是国内发动机润滑冷却泵类领域的龙头企业，逐步向电动化转型。公司主要从事发动机泵类产品的研发、制造和销售，包括柴油机机油泵、汽油机机油泵和冷却水泵，产品主要应用于中重型卡车、客车、乘用车、工程机械等领域。公司具有超过40年的行业积累经验，2022年柴油机机油泵国内占有率达37%。近年来，公司持续电动化转型，积极布局新能源汽车零部件的产业，变速箱油泵、电机、电子水泵等产品领域取得突破。 柴油机机油泵、汽油机机油泵和电机为公司主要收入。2020年以来，公司柴油机机油泵营收占比逐步压缩至2023H1约35%，汽油机机油泵营收占比则维持在20%左右；同期，电机业务占比从约15%压缩至约7%，用于新能源汽车的水泵、油泵及电机等零部件占比则提升至超13%。 境内收入为主，境外拓展初见成效。内销方面，公司主要客户是康明斯境内合资工厂、一汽集团、上汽集团、长安汽车、潍柴集团等知名主机厂和整车制造企业。2021年公司内销收入出现上升，2022年稍有下滑，基本保持稳定。在外销方面，公司产品主要外销至美国、德国、英国等发达国家，主要外销客户是美国康明斯、卡特彼勒等；随着海外经济形势好转、贸易摩擦政策放缓、新客户新产品开拓不断见效，公司外销收入及占比逐渐提高。 图1：公司主营业务分产品营收情况（亿元）图2：公司主营业务分地区销售情况（%） 柴油机机油泵汽油机机油泵电机变速箱泵新能源车用零部件 内销外销 7 6 5 4 3 2 1 0 2020202120222023H1 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2020202120222023H1 资料来源：募集说明书，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所处行业为汽车零部件及配件制造行业，处于产业链中游。上游行业主要涉及原材料供应商和零部件供应商等，下游行业为整车或主机制造行业，应用用领域主要包括中重型卡车、客车、工程机械、发电机组、船舶动力和乘用车，包括整车制造商、主机制造商和AM市场等。 上游行业比较分散，市场化程度高。上游行业主要为生铁、钢材、铝锭等原材 料，以及铸件毛坯、齿轮毛坯、转子、标准件、电机、控制器等零部件。但上游行业高度市场化、供应充足，对发动机零部件行业影响不大；但钢材、铝锭等金属原材料价格波动可能影响行业利润。 国内汽车销量全球领先，汽车保有量有进一步扩容空间。2009年我国汽车产销量超越美国，此后便稳居世界第一大汽车市场。我国汽车保有量也稳步增加，据公安部统计，2022年我国汽车保有量达3.19亿辆，较2021年增长5.81%，但汽车人均保有量远低于美国等发达国家，汽车普及率仍有提高的空间。根据中国汽车工业协会统计数据显示，我国汽车零部件行业营收持续保持平稳增长，不断深度介入整车开发和生产过程，进而加深与整车制造企业的合作程度、提高零部件的通用化和标准化程度，实现规模效应、降低生产成本。 图3：中国汽车销量及增长率（万辆，%）图4：中国汽车零部件制造业收入（亿元，%） 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 汽车销量增长率（右） 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 -20% 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 汽车零部件制造业收入增长率（右） 2012201320142015201620172018201920202021 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 资料来源：募集说明书，中国汽车工业协会，民生证券研究院资料来源：募集说明书，国家统计局，民生证券研究院 内燃机以汽油内燃气占主导，下游应用广泛。根据中国内燃机工业协会统计， 2022年全年内燃机完成销量4,315.47万台，同比下降14.51%；从燃料类型来 看，2022年全年柴油机销量428.66万台，汽油内燃机销量3,885.60万台。两种内燃机应用领域有所区别，汽油内燃机需求更为广阔。商用车、工程机械、发电机组、船舶动力是柴油发动机应用的四大领域，其中2022年商用车应用占比近40%；汽油发动机主要应用于乘用车领域，2022年占比达42%。 随着汽车新能源、电动化转型，内燃机机油泵需求或面临压缩。2020年以来，由于前期环保和超载治理政策下的需求透支，叠加全球经济发展放缓、油价处于高位等因素影响，商用车整体需求放缓，2022年商用车内燃机全年销量218.89万台，同比减少34.87%。汽车产业正处于由传统车向智能电动车升级阶段，新能源汽车的三电系统取代传统燃油车的发动机等零部件成为趋势，发动机泵类行业产品结构电动化