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建筑行业周观点:从年报关键指标观测建筑施工企业经营质效

建筑建材2024-03-31任鹤、朱家琪国信证券肖***
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建筑行业周观点:从年报关键指标观测建筑施工企业经营质效

盈利能力:整体收入呈低速增长,业绩增速分化。2023年已公布年报的建筑施工企业收入整体呈低速增长趋势,中国中铁、中国铁建、中国交建、中国中冶收入增速均低于10%。业绩端,中国交建表现亮眼,2023营收+5.1%,业绩+23.6%,扣非业绩+58.2%,中国中冶、中国铁建业绩下滑。2023年样本建筑施工企业毛利率和期间费用率与上年变化不大,中国交建、安徽建工毛利率略有提升。 周转效率:应收账款规模增幅较高,周转压力有所增大。2023年已公布年报的7家建筑施工企业各类应收款(应收票据及应收账款、合同资产、长期应收款)合计较上年末增长20.2%,显著高于营收增速,反映建筑施工企业周转速度普遍有所下滑。7家企业中,中国中铁、中国铁建、中国能建、浦东建设新增各类应收款规模与营收的比值在10%以内,安徽建工应收款规模相对较高。以周转率衡量,中国中铁周转效率较高,安徽建工周转压力较大。 减值:减值计提金额普遍上升,对业绩产生显著影响。2023年已公布年报的7家建筑施工企业减值损失(包括信用减值损失和资产减值损失)规模普遍上升,7家企业减值合计较上年增加25.9%,显著高于收入增速,且高于各类应收款规模增速,其中安徽建工、中国中冶减值计提规模增长较高,达到97.3%和80.4%,对业绩产生较大影响。中国交建减值损失计提较上年下降了13.8%,中国中铁、中国铁建、中国交建、浦东建设减值损失与营收、业绩的比值相对较低,对业绩的挤压相对可控。 现金流:经营性现金流延续改善趋势,但收付现比整体下降。2023年已公布年报的7家建筑施工企业中,4家经营性现金流较上年减少,3家较上年增加,其中中国交建和安徽建工现金流改善较为明显。观察收付现比交叉验证,中国中铁、中中国中冶、中国能建收现比(销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入)下降幅度较大,中国交建收现比有所改善;安徽建工、中国中冶、中国能建付现比下降幅度较大,浦东建设付现比有所上升。对于持续经营的公司,需要保持向分包商尤其是劳务分包商一定的支付比例,若经营性现金流改善主要由付现比下降驱动,则其改善趋势持续性或较弱。 投资建议:建筑央企在承接重大项目上存在优势,融资成本低于行业均值,有望保持订单和业绩持续增长;随着海外订单持续回暖,建议关注国际工程龙头企业业绩兑现;政策趋势与库存周期共振,看好工业建筑相关板块估值修复。重点推荐中国中铁、中国交建、中国铁建、中材国际。 风险提示:宏观经济下行风险;政策落地不及预期的风险;重大项目审批进度不及预期的风险。 本周核心观点 从年报关键指标观测建筑施工企业经营质效 盈利能力:整体收入呈低速增长,业绩增速分化。2023年已公布年报的建筑施工企业收入整体呈低速增长趋势,中国中铁、中国铁建、中国交建、中国中冶收入增速均低于10%。业绩端,中国交建表现亮眼,2023营收+5.1%,业绩+23.6%,扣非业绩+58.2%,中国中冶、中国铁建业绩下滑。2023年样本建筑施工企业毛利率和期间费用率与上年变化不大,中国交建、安徽建工毛利率略有提升。 图1:部分建筑企业2023年收入及增速(单位:亿元,%) 图2:部分建筑企业2023年归母净利及增速(单位:亿元,%) 图3:部分建筑企业过去两年毛利率对比(单位:%) 图4:部分建筑企业过去两年期间费用率对比(单位:%) 周转效率:应收账款规模增幅较高,周转压力有所增大。2023年已公布年报的7家建筑施工企业各类应收款(应收票据及应收账款、合同资产、长期应收款)合计较上年末增长20.2%,显著高于营收增速,反映建筑施工企业周转速度普遍有所下滑。7家企业中,中国中铁、中国铁建、中国能建、浦东建设新增各类应收款规模与营收的比值在10%以内,安徽建工应收款规模相对较高。以周转率衡量,中国中铁周转效率较高,安徽建工周转压力较大。 图5:部分建筑企业2023年各类应收款增加值及与营收的比值(单位:亿元,%) 图6:部分建筑企业2023年末各类应收款净额及全年周转率(单位:亿元) 减值:减值计提金额普遍上升,对业绩产生显著影响。2023年已公布年报的7家建筑施工企业减值损失(包括信用减值损失和资产减值损失)规模普遍上升,7家企业减值合计较上年增加25.9%,显著高于收入增速,且高于各类应收款规模增速,其中安徽建工、中国中冶减值计提规模增长较高,达到97.3%和80.4%,对业绩产生较大影响。中国交建减值损失计提较上年下降了13.8%,中国中铁、中国铁建、中国交建、浦东建设减值损失与营收、业绩的比值相对较低,对业绩的挤压相对可控。 图7:部分建筑企业2023年减值损失与增速(单位:亿元,%) 图8:部分建筑企业2023年减值与营收和业绩的比值(单位:%) 现金流:经营性现金流延续改善趋势,但收付现比整体下降。2023年已公布年报的7家建筑施工企业中,4家经营性现金流较上年减少,3家较上年增加,其中中国交建和安徽建工现金流改善较为明显。观察收付现比交叉验证,中国中铁、中中国中冶、中国能建收现比(销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入)下降幅度较大,中国交建收现比有所改善;安徽建工、中国中冶、中国能建付现比下降幅度较大,浦东建设付现比有所上升。对于持续经营的公司,需要保持向分包商尤其是劳务分包商一定的支付比例,若经营性现金流改善主要由付现比下降驱动,则其改善趋势持续性或较弱。 图9:部分建筑企业过去两年经营性现金流净额(单位:亿元) 图10:部分建筑企业过去两年净利润现金含量(单位:%) 图11:部分建筑企业收现比变化(单位:%) 图12:部分建筑企业付现比变化(单位:%) 地方债:3月专项债新增规模2308亿元,同比-56.5% 3月单月发行专项债4348.96亿元,同比-31.5%,其中再融资债发行2041.41亿元,单月同比+93.8%,新增专项债2307.55亿元,单月同比-56.5%。 图13:专项债单月新增发行额及同比增速(单位:亿元) 图14:专项债发行和净新增专项债发行规模(单位:亿元) 城投债:3月城投债净融资679.03亿元,同比-79.4% 3月城投债发行7809.32亿元,同比+120.1%,净融资679.03亿元,同比-79.4%。 图15:城投债发行规模和净融资规模(单位:亿元) 图16:2022-2024年单月城投债净融资规模(单位:亿元) 市场表现回顾 板块:下跌0.27%,跑输上证指数0.04个百分点 2024.3.25-3.29期间,上证指数下跌0.23%,建筑装饰指数(申万)下跌0.27%,建筑装饰板块跑输上证指数0.04个百分点,位居所有31个行业中第11位。 图17:近一年建筑装饰板块与上证指数走势比较(单位:%) 图18:近期建筑装饰板块与上证指数走势比较(单位:%) 图19:A股各行业过去一期涨跌排名(单位:%) 个股:30.6%个股上涨 2024.3.25-3.29期间,申万建筑装饰指数成分股中,52支个股上涨,112支个股下跌,占比分别为30.6%、65.9%,市值不小于30亿元的个股中涨跌幅居前5位的为:深城交(+49.41%)、蕾奥规划(+30.83%)、苏交科(+24.51%)、中材国际(+5.54%)、中国交建(+5.38%),居后5位的个股为农尚环境(-20.52%)、罗曼股份(-13.45%)、深桑达A(-12.61%)、苏文电能(-10.78%)、高新发展(-10.52%)。 图20:最近一期建筑装饰板块涨跌结构(单位:%) 图21:最近一期30亿市值以上涨跌幅排名(单位:%) 行业政策要闻 表1:近期行业政策要闻一览 公司公告要闻 表2:近期公司公告一览