高频半月观：有改善有背离，经济究竟强还是弱？

宏观定期 高频半月观—有改善有背离，经济究竟强还是弱？ 春节后第6-7周，新房销售明显改善、强于季节规律，生产仍有韧性，价格持续回落，后续 证券研究报告|宏观经济研究 2024年03月31日 作者 经济、政策会怎么走？按照最新框架，本文基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流 动性”6大维度进行跟踪。本期为近半月（节后第6-7周，3.18-3.31）高频跟踪。 核心结论：基于“6大维度”高频数据，近期生产仍有韧性、需求延续修复，整体有喜有忧，其中，“喜”主要有二大变化：30城商品房销售面积环比明显回升、强于季节规律，但绝对值仍弱；地方专项债发行有所加快。“忧”则是延续节后以来变化：钢材表观需求量、沥青、水泥开工等延续季节性回升，但绝对值仍偏低；钢铁、水泥等去库偏慢，价格也持续回落、 迭创新低。总体看，高频与PMI等数据存在背离，供需仍有错配，宏观与微观尚有“温差”，背后体现的主要还是需求不足，指向稳增长仍需已有政策加快落地，也亟待政策进一步加码。 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002 邮箱：liuanlin@gszq.com 不过，鉴于1-2月经济数据和3月PMI均超预期，指向一季度GDP可能达到5%左右（此 前市场预期4.5%左右），这也意味着后续市场对经济增长和政策节奏的预期很可能会修正。一、供给：上中下游开工多数延续季节性回升，其中：汽车开工续创新高。 >中上游看，近半月来，247家高炉开工率环比续升76.8%，相比2023年、2019年同期（阴历口径，春节后6-7周，下同）分别偏低4.8、1.1个百分点。焦化企业开工率环比续降1.5 个百分点至61.8%，创2016年有数据以来同期新低。石油沥青装置开工率环比续升3.7个百分点至31.5%，相比2023年和2019年同期分别偏低0.9、9.8个百分点。水泥粉磨开工率环比续升14.9个百分点至48.4%，上行斜率弱于季节规律（2018-2023年同期均值为回升17.6个百分点），相比2023年和2019年同期分别偏低5.8、5.0个百分点。 >下游看，汽车半钢胎开工环比续升1.2个百分点至80.2%，续创2014年10月以来新高， 相比2023年和2019年同期分别偏高6.4、9.1个百分点。江浙涤纶长丝开工环比续升0.6 个百分点至90.3%，同比偏高15.5个百分点、相比2019年同期偏低4.7个百分点。 二、需求：新房销售强于季节规律，钢材、二手房等延续回升；土地、发电耗煤明显回落。 >生产复工：沿海8省发电耗煤回落7.2%至约188.0万吨，降幅大于往年同期（2019-2023年同期均值为增5.2%，如果剔除2020年，均值为-1.6%）；相比2023年同期下降5.7%。百城土地成交环比减少45.1%、弱于季节规律（2018-2023年同期均值降41.9%），相比2023年和2019年同期分别偏低13.2%、47.1%。钢材表需延续回升、但绝对值仍在同期次低。 >线下消费：30城新房销售环比明显回升、强于季节规律；18城二手房销售延续偏强。其中：30城新房成交面积均值35.6万㎡、仍为同期第3低；环比续增78.1%，强于季节性 （2019-2023年同期均值为20.2%）。18城二手房销售面积均值25.3万㎡、续创有数据以来同期次高（低于2023年同期）；环比续增20.5%，强于季节规律（剔除2020年，2018- 2023年同期均值6.3%）。年初以来乘用车日均销售5.0万辆，同比增加16.0%，延续偏强。三、价格：大宗价格延续分化，中下游价格多数回落、猪肉价格小涨。 >上游资源品：南华综合指数环比续升0.7%，同比偏高10.8%、绝对值仍为同期最高。重点商品中：布油收于86.4美元/桶，近半月均值环比涨3.9%，同比偏高13.6%；黄骅港Q5500动力煤价环比续跌6.9%，同比跌22.9%；铁矿石价格均值环比跌12.8%，同比偏低9.3%。 >中游工业品：近半月，螺纹钢现货价格均值环比续降3.6%至3683元/吨，再创近年同期新低；同比偏低15.2%。水泥价格环比续跌0.9%，绝对值续创同期新低；同比偏低24.0%。 >下游消费品：猪肉价格均值环比小升1.0%至约20.3元/公斤，仍为近年同期偏低水平；蔬菜价格环比续跌3.9%，仍然显著弱于季节规律（2019-2023年均值为涨0.5%）。 四、库存：电煤、钢材库存回落，电解铝、沥青、水泥库存回升。 >能源：沿海8省电厂存煤环比降1.2%，绝对值仍为同期最高；全美原油及产品库存小升。 >工业金属：钢材库存环比回落2.8%；电解铝库存环比续增4.2%，绝对值仍为同期最低。 >建材：沥青库存续增12.3万吨，水泥库容比回升2.0个百分点，绝对值为近年同期次高。 �、交通物流：航班数量、货运物流回升，航线运价回落。 >人员流动：商业航班数量再度小升，近半月环比增1.9%，绝对值相当于2019年同期的 104%；整车货运流量指数环比增15.9%，弱于季节性（2021-2023年同期均值为增19.2%）。 >出口运价：BDI环比回落7.3%、同比偏高45.4%；CCFI环比续降5.3%，同比偏高26.7%。六、流动性跟踪：专项债发行加快、但仍偏慢；10Y国债收益率续创新低；人民币有所贬值 >货币市场流动性：央行近半月通过OMO净投放流动性8770亿元。货币市场利率均有所回升，近半月DR007、R007、Shibor（1周）均值分别回升23.7bp、6.0bp、4.7bp。同业存单利率有所回落，3月期AAA、AA+同业存单到期收益率分别回落4.5bp、4.3bp。 >债券市场流动性：近半月利率债合计发行10406亿，环比多发743亿元；地方政府专项债发行2272亿，年初以来累计发行6341亿，发行进度16.3%。10Y国债到期收益率回落1.8bp至2.282%，1Y国债到期收益率回升1.6bp至1.768%。 >汇率&海外市场：美元指数中枢回升0.9%，其中，美元兑人民币（央行中间价）均值持平前值；不过，近期人民币即期汇率有所贬值，市场关注度较高，主因美元持续上涨；而贬到 7.2以上，也可能是央行“顺势而为”。截至3.28，10Y美债收益率收于4.2%。风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。 相关研究 1、《高频半月观：节后复工整体偏慢，需求能起来吗？》2024-03-17 2、《“温差”仍大—2024年首份企业盈利数据的信号》2024-03-27 3、《政策半月观：增量信息不少，有6大焦点》2024- 03-25 4、《分化的背后—全面理解1-2月经济》2024-03- 18 5、《2月信贷“冲高回落”的背后》2024-03-15 6、《超长期特别国债的4点理解》2024-03-10 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 供给：上下游开工多数延续季节性回升，汽车开工续创新高4 需求：新房销售强于季节规律，钢材、二手房、汽车销售延续回升；土地、发电耗煤明显回落5 生产复工：钢材需求延续回升；土地、发电耗煤等明显回落5 线下消费：新房销售明显回升、强于季节规律；二手房、汽车销售延续偏强6 价格：大宗价格延续分化，中下游价格多数回落、猪肉价格小涨7 库存：电煤、钢材库存回落，水泥库存再度回升9 能源库存9 工业金属10 建材库存10 交通物流：航班数量、货运物流回升，航线运价回落11 流动性跟踪：专项债发行加快、但仍偏慢；10Y国债收益率续创新低；人民币有所贬值12 货币市场流动性12 债券市场流动性13 汇率&海外市场14 风险提示14 图表目录 图表1：近半月全国247家样本高炉开工率环比延续回升4 图表2：近半月焦化企业开工率续降、创2016年以来同期新低4 图表3：近半月石油沥青装置开工率环比续升、近一周有所回落4 图表4：近半月水泥粉磨开工率延续回升4 图表5：近半月汽车半钢胎开工率延续回升、续创2014年10月以来新高5 图表6：近半月江浙地区涤纶长丝开工率环比延续回升5 图表7：近半月沿海8省发电日均耗煤明显回落5 图表8：近半月百城土地成交环比再度回落、绝对值仍在低位5 图表9：近半月钢材表观需求延续回升6 图表10：近半月螺纹钢需求同样延续回升6 图表11：2月挖掘机销售环比小升、但仍偏弱6 图表12：2月挖掘机开工小时数环比明显回落、创近年同期新低6 图表13：近半月30大中城市商品房销售环比明显回升、强于季节规律7 图表14：近半月18重点城市二手房成交延续偏强7 图表15：近半月乘用车日均销售情况7 图表16：近半月全国电影场均观影人次延续回落7 图表17：近半月南华综合指数环比续升8 图表18：近半月布伦特原油价格均值有所回升8 图表19：近半月动力煤（Q5500）平仓价均值环比延续回落8 图表20：近半月铁矿石期货结算价环比续降8 图表21：近半月螺纹钢现货价格中枢环比续降、再创近年同期新低9 图表22：近半月水泥价格指数环比续降9 图表23：近半月猪肉价格环比小升9 图表24：近半月蔬菜价格环比延续明显回落9 图表25：近半月沿海8省电厂煤炭库存均值小幅回落、强于季节规律10 图表26：近半月全美原油和石油产品库存小幅回升10 图表27：近半月钢材库存有所回落10 图表28：近半月电解铝库存延续回升10 图表29：近半月沥青库存延续增加11 图表30：近半月全国水泥库容比再度回升11 图表31：近半月全国航班执飞数量环比再度小升11 图表32：近半月全国整车货运流量指数环比续升、但弱于季节规律11 图表33：近半月BDI指数环比明显回落12 图表34：近半月CCFI指数环比续降12 图表35：近半月央行通过OMO净投放流动性8110亿元12 图表36：近半月货币市场利率有所回升12 图表37：近半月R007与DR007利差均值环比小升13 图表38：近半月同业存单收益率有所回落13 图表39：近半月利率债发行情况13 图表40：截至3月31日，2024年地方政府专项债发行进度约16.3%13 图表41：10Y国债到期收益率延续小降、续创2002年4月以来新低14 图表42：近半月美元指数明显上涨、美元兑人民币中间价持平14 图表43：近半月美债收益率环比延续回升14 供给：上下游开工多数延续季节性回升，汽车开工续创新高 中上游开工多数延续季节性回升，但焦化企业开工率创同期新低。近半月来（春节后第 6-7周），全国247家样本高炉开工率续升0.9个百分点至76.8%，仍为同期次低（仅高 于2020年同期），相比2023年同期（按照阴历口径春节后第6-7周，对应阳历2月27 日-3月12日，下同）和2019年同期（按照阴历口径春节后第6-7周，对应阳历3月4日-3月17日，下同）分别偏低4.8、1.1个百分点。焦化企业开工率环比续降1.5个百分点至61.8%，创2016年有数据以来同期新低，相比2023年和2019年同期分别偏低6.5、13.0个百分点。石油沥青装置开工率环比续升3.7个百分点至31.5%，仍在偏低水平；趋势上看，最近一周再度回落至近年同期次低水平（高于2022年同期），相比2023年和2019年同期分别偏低0.9、9.8个百分点。水泥粉磨开工率环比延续回升14.9个百分点至48.4%，略弱于季节规律（2018-2023年同期均值为回升17.6个百分点），相比2023年和2019年同期分别偏低5.8、5.0个百分点。 图表1：近半月全国247家样本高炉开工率环比延续回升图表2：近半月焦化企业开工率续降、创2016年以来同期新低 %高炉开工率（247家）：全国 95 90 85 80 75 70 65 春节-6春节-4春节-2春节春节+2春节+4春节+6春节+8 春节+10春节+12春节+14春节+16春节+18春节+20春节+22春节+24春节+26春