数云融合已显成效，AI+信创注入长期动能

证券研究报告|公司点评报告 2024年03月29日 数云融合已显成效，AI+信创注入长期动能 神州数码(000034) 评级： 买入 股票代码： 000034 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 36.96/20.15 目标价格： 总市值(亿) 197.66 最新收盘价： 29.52 自由流通市值(亿) 162.41 自由流通股数(百万) 550.15 事件概述 2024年3月28日公司发布2023年年报，报告期内，公司实现营业收入1196.24亿元，同比增长3.23%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润12.63亿元，同比增长37.22%。 分析判断: ►业绩符合市场预期，数云战略已有成效 2024年3月28日公司发布2023年年报，报告期内，公司实现营业收入1196.24亿元，同比增长3.23%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润12.63亿元，同比增长37.22%。单从Q4口径判断，2023年Q4营收为354.69亿元，同比增长13.03%，环比增长24.22%，归属于母公司净利润为3.21亿元，同比下降0.71%，环比下降23.04%，原因是Q4单季度高研发导致。公司数云战略已有初步显现，单独从云计算及数字化转型业务(以下简称云计算)以及自主品牌来说，2023年云计算业务占收入比重为5.79%，自主品牌占比为3.2%，两者2022年占收入比重分别为4.33%与2.22%，两者合计占收入比例同比增长2.44PCT，彰显公司战略转型的成功。分业务来看，公司IT分销、云计算、自主品牌业务2023年收入分别为1088.52亿，69.30亿、 38.28亿，同比增长分别为0.53%、37.98%、48.95%，恰恰说明云与自主品牌的占比在逐步提高。 。 ►数云融合产品不断丰富，自主品牌加大研发为长期增长注入动能 单从云计算业务来看，2023年实现营业收入69.31亿元，其中云转售（AGG）业务收入58.15亿元，同比增长33.38%，毛利率5.87%；数云融合业务（MSP与ISV）收入11.16亿元，同比增长68.25%，毛利率42.23%。同时，2023年公司的人工智能产品Jarvis正式升级为一站式大模型集成和运营平台——“神州问学”平台产品。已经对接了数十家主流大模型，并发布了慧阅读、慧解析、慧问答等多个敏捷应用。 此外，自主品牌业务2023年实现营收38.28亿，同比增长48.95%，我们判断公司自主品牌业务是公司高速增长的基石，在SORA革新AIGC的背景下，我们测算，Sora架构的训练与传统大语言模型(LLM)Transformer架构的训练算力需求存在近百倍差距，算力市场需求有望持续呈现几何规模的倍增，同时在信创和AI的大背景下，国产算力有望大放异彩。神州数码抓住AI与信创的继续，神州鲲泰品牌认可度持续提升，报告期内，公司完成了定制化、可适配国内主流GPU的AI服务器的研发、生产及交付，获得了客户的高度认可。客户案例涵盖山西省电力公司项目，合肥、沈阳、长春等人工智能计算中心项目，中国移动、中国电信智算集采项目。 ►华为领先演绎国产计算生态崛起，神州数码深度绑定华为开启全新增长曲线 拜登政府2023年10月17日更新了针对AI芯片的出口管制规定，计划阻止英伟达等公司向中国出口先进的AI芯片，根据钛媒体报道，英伟达应对制裁，推出中国特供版H20芯片，其性能相较于H100大打折扣。华为海思昇腾AI芯片，有望构建算力的第二极，目前我们判断，华为昇腾910已具性价比。华为昇腾计算平台CANN已经 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 实现从0至1突破，已支持50+主流大模型，同时兼容主流加速库及开发套件；此外已经支持主流框架，周级实现新版本适配。 神州数码坚定“大华为”战略，生态合作逐渐加深。2018年，神州数码携手华为公司举办“神州华世，大有可为”，2020年，神州数码首个鲲鹏系列在厦门落成投产，此后，公司与华为合作关系进一步紧密，并于2021年成为华为同舟共济合作伙伴；2023公司向不特定对象发行可转换公司债，我们判断其计算产业链持续扩产。产业端，通过梳理近期信创行业招标结果，我们判断，国产AI+信创产品落地领域越来越广，生态适配总数进一步飞升，改善国产生态持续加速。同时伴随着公司数云融合战略，公司ISV与MSP业务有望快速推进，IT龙头逻辑依然坚挺。 投资建议 公司在信创服务器、云服务等方面具备领先优势，将受益于行业信创、云计算等产业高速发展。下调公司2024-2025年营收预测1331/1400至1274/1336亿元，新增公司2026年营收预测1395亿元，下调公司2024- 2025年归母净利润预测15.31/18.48至14.38/17.93亿元，新增公司2026年归母净利润预测19.75亿元，下调公司2024-2025年EPS预测2.29/2.76至2.15/2.68元,新增2026年EPS预测2.95元。2024年3月29日 总市值为208.04亿元，对应股价29.52元，对应PE为14.48/11.61/10.54倍，依旧坚定看好，维持买入评级。 风险提示 1）中美关系不确定风险；2）AI建设不及预期；3）行业竞争加剧；4）信创进程低于预期；5)公司高管收到深圳证监局警示函的风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(亿元) 1,158.80 1,196.24 1,273.78 1,335.57 1,394.56 YoY（%） -5.3% 3.2% 6.5% 4.9% 4.4% 归母净利润(亿元) 10.04 11.72 14.38 17.93 19.75 YoY（%） 303.1% 16.7% 22.7% 24.7% 10.2% 毛利率（%） 3.9% 4.0% 4.5% 4.7% 4.8% 每股收益（元） 1.57 1.79 2.15 2.68 2.95 ROE 13.2% 13.7% 14.3% 15.2% 14.3% 市盈率 19.86 17.33 14.48 11.61 10.54 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：刘泽晶研究助理：孟令儒奇 邮箱：liuzj1@hx168.com.cn邮箱：menglrq@hx168.com.cnSACNO：S1120520020002联系电话： 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1,196 1,274 1,336 1,395 净利润 12 15 19 20 YoY(%) 3.2% 6.5% 4.9% 4.4% 折旧和摊销 1 2 2 1 营业成本 1,149 1,217 1,273 1,328 营运资金变动 -20 14 -13 -8 营业税金及附加 2 2 2 2 经营活动现金流 -2 33 9 16 销售费用 20 21 23 23 资本开支 -4 -14 -16 -19 管理费用 3 4 4 4 投资 -8 -14 -22 -13 财务费用 4 5 5 5 投资活动现金流 -11 -31 -39 -34 研发费用 3 3 4 4 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 1 0 0 0 债务募资 39 5 7 13 投资收益 -1 -3 -2 -2 筹资活动现金流 26 5 7 13 营业利润 15 21 24 27 现金净流量 14 8 -23 -5 营业外收支 0 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 15 21 24 27 成长能力 所得税 3 7 6 7 营业收入增长率 3.2% 6.5% 4.9% 4.4% 净利润 12 15 19 20 净利润增长率 16.7% 22.7% 24.7% 10.2% 归属于母公司净利润 12 14 18 20 盈利能力 YoY(%) 16.7% 22.7% 24.7% 10.2% 毛利率 4.0% 4.5% 4.7% 4.8% 每股收益 1.79 2.15 2.68 2.95 净利润率 1.0% 1.1% 1.3% 1.4% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 2.6% 3.0% 3.4% 3.5% 货币资金 56 64 41 36 净资产收益率ROE 13.7% 14.3% 15.2% 14.3% 预付款项 53 52 60 60 偿债能力 存货 123 139 142 147 流动比率 1.21 1.16 1.10 1.07 其他流动资产 127 116 127 135 速动比率 0.60 0.55 0.49 0.47 流动资产合计 360 371 369 378 现金比率 0.19 0.20 0.12 0.10 长期股权投资 7 6 7 8 资产负债率 79.4% 77.8% 75.7% 73.8% 固定资产 5 7 8 10 经营效率 无形资产 6 10 13 17 总资产周转率 2.81 2.72 2.65 2.58 非流动资产合计 89 116 152 183 每股指标（元） 资产合计 449 487 521 561 每股收益 1.79 2.15 2.68 2.95 短期借款 110 115 122 135 每股净资产 12.78 14.99 17.67 20.62 应付账款及票据 126 138 144 149 每股经营现金流 -0.23 4.95 1.33 2.40 其他流动负债 61 66 68 71 每股股利 0.45 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 297 320 335 355 估值分析 长期借款 44 44 44 44 PE 17.33 14.48 11.61 10.54 其他长期负债 16 16 16 16 PB 2.34 2.07 1.76 1.51 非流动负债合计 60 60 60 60 负债合计 356 379 394 414 股本 7 7 7 7 少数股东权益 7 8 8 9 股东权益合计 93 108 126 147 负债和股东权益合计 449 487 521 561 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 刘泽晶（首席分析师）：2014-2015年新财富计算机行业团队第三、第五名，水晶球第三名，10年证券从业经验。 孟令儒奇(研究助理)：悉尼大学量化金融学&大数据分析硕士，覆盖AI算力、信创、网络安全、军工信息化等赛道，2022年加入华西证券。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华