环试业务盈利能力提升，有望切入低空经济

2024年03月31日苏试试验(300416.SZ) 环试业务盈利能力提升，有望切入低空经济 公司快报 证券研究报告 仪器仪表Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价18.75元股价(2024-03-29)14.50元 事件：苏试试验披露2023年报，公司2023年实现营收21.17亿元，同增17.26%；实现归母净利润3.14亿元，同增16.44%；2023年毛利率45.6%，同比降低1.06pcts。 环试业务毛利率实现提升，集成电路业务H2净利率修复明显 从公司主要的业务层面观察，环试业务以及集成电路在2023年均有 着良好的发展。环境与可靠性业务层面，2023年公司实现收入10.03亿元，同比增长19.45%，毛利率同比提升1.85pcts达到58.80%。我们认为环试业务毛利率的提升，体现了公司在行业调整的背景下，依然实现了检测实力以及运行效率的优化，行业领先地位进一步稳固。集成电路业务层面，2023年公司实现收入2.58亿元，同比增长2.34%毛利率下降13.80pcts至43.28%。我们认为集成电路业务的毛利率下降主要系公司2023年H1主动储备检测技术人员，因此增加了刚性费用支出。通过对子公司苏试宜特（集成电路业务主体）的净利润拆分可见，上海宜特2023年H1净利率为2.85%，全年净利率为15.60%，修复明显。我们认为公司已经着手提升集成电路业务效率，如果2024年公司继续投入集成电路设备，该业务净利率有望进一步修复。 核心主业运营稳健，汽车轨交业务快速增长 2023年公司各主要业务均稳定增长，其中电子电器营收8.79亿元，同比增长14.71%；航空航天营收2.68亿元，同比增长12.48%；科研及检测机构营收4.12亿元，同比增长23.94%。同时，汽车及轨交营收1.92亿元，同比增长35.76%，增速高于其他传统主业，我们认为其原因首先是公司积极布局民品检测，打开业务边界；其次是国内新能源车领域发展态势良好，对应检测需求丰富。随着苏试在汽车轨交领域的不断深耕，公司收入结构有望持续优化，从而抵消行业波动风险。 检测能力圈稳步扩大，有望切入低空经济领域 2023年公司持续投入研发，稳步扩大检测范围。据公司年报显示， 2023年苏试试验已经已完成“宇航产品热真空试验系统系列产品”的样机制作，该系列产品拥有在航天领域提供测试设备和服务的能力，为公司未来在高空低气压领域、低空飞行器试验领域的技术创新奠定基础。2024年3月，工信部、科学技术部、财政部、中国民用航空局等四部门联合印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024—2030年）》，通用航空装备是低空经济的主体，如我国低空经济产业持续发展，则苏试试验有望依托于当前检测能力，切入低空经济检测领域。 新产能投建有条不紊，多个项目将于2024年H2投入运营 交易数据总市值(百万元) 7,373.94 流通市值(百万元) 7,324.66 总股本(百万股) 508.55 流通股本(百万股) 505.15 12个月价格区间10.9/29.36元 苏试试验沪深300 11% 1% -9% -19% -29% -39% -49% 2023-032023-072023-112024-03 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 相对收益绝对收益 1M 2.7 3.3 3M -24.2 -21.1 12M -35.2 -46.9 郭倩倩分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 辛泽熙分析师 SAC执业证书编号：S1450523020001 xinzx@essence.com.cn 相关报告利润稳定增长，关注已投产 2024-01-25 能爬坡进度运营效率持续优化，环试业 2023-10-29 务有望加速发展苏试试验（300416.SZ）点评 2023-04-26 报告——运营效率稳步提升，利润率仍有提升空间苏试试验（300416.SZ）点评 2023-04-12 报告——业绩符合预期，试验服务发展加速 苏试试验（300416.SZ）深度2023-03-05 报告——设备强中手，环试新龙头，乘复苏东风享蓬勃需求 2023年底公司在建工程价值为1.63亿元，较2023年Q3末的0.92亿元提升77.17%。我们认为公司在建工程的增加，主要是公司持续建设检测产能。据公司2023年报披露，苏试试验为快速响应下游新能源、无线通信等领域客户的需求，公司加快了新能源汽车产品检测中心扩建项目、第五代移动通信性能检测技术服务平台项目的建设进度，预计2024年下半年正式投入运营，公司检测产能得到进一步提升。我们认为苏试试验将依托较强的拓展意识以及拓展能力，在多个领域实现业务拓展，逐步成长为综合型试验龙头。 投资建议： 我们预测公司2024-2026年营业收入分别为25.53/31.79/39.33亿元，同比增长20.6%/24.5%/23.7%；2024-2026年净利润分别为3.81/4.84/6.31亿元，同比增长21.2%/27.2%/30.4%；对应PE分别为19/15/12倍。我们认为苏试试验设备技术壁垒、试验服务能力以及公司拓展潜力均未发生变化，短期因素扰动即期业绩但无碍长期趋势。苏试试验未来有望在集成电路、EMC板块以及低空飞行器检测板块获得增量发展空间，2024年25XPE对应6个月目标价为18.75元维持“买入-A”评级。 风险提示：新业务及新版块拓展不及预期、行业竞争加剧。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,805.1 2,116.7 2,553.1 3,179.2 3,932.6 净利润 269.9 314.3 381.0 484.6 631.8 每股收益(元) 0.53 0.62 0.75 0.95 1.24 每股净资产(元) 4.33 4.97 5.75 6.59 7.72 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 27.3 23.5 19.4 15.2 11.7 市净率(倍) 3.3 2.9 2.5 2.2 1.9 净利润率 15.0% 14.8% 14.9% 15.2% 16.1% 净资产收益率 12.3% 12.4% 13.0% 14.5% 16.1% 股息收益率 0.8% 0.0% 0.8% 0.8% 0.8% ROIC 22.3% 21.6% 19.0% 30.1% 32.1% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,805.1 2,116.7 2,553.1 3,179.2 3,932.6 成长性 减:营业成本 962.9 1,151.5 1,355.2 1,657.7 2,051.7 营业收入增长率 20.2% 17.3% 20.6% 24.5% 23.7% 营业税费 8.7 11.9 12.2 16.1 20.2 营业利润增长率 36.8% 20.4% 21.7% 27.3% 30.8% 销售费用 114.6 135.4 163.4 201.9 241.9 净利润增长率 42.0% 16.4% 21.2% 27.2% 30.4% 管理费用 227.2 231.6 329.3 403.8 479.8 EBITDA增长率 23.7% 19.8% 18.8% 23.8% 22.9% 研发费用 134.5 166.6 199.1 244.8 304.0 EBIT增长率 24.5% 17.1% 24.3% 26.3% 29.3% 财务费用 33.8 24.6 23.6 24.5 22.1 NOPLAT增长率 31.7% 13.5% 18.6% 26.3% 29.3% 资产减值损失 -1.1 -0.4 -3.5 -2.0 -2.1 投资资本增长率 17.5% 34.5% -20.2% 20.9% 13.3% 加:公允价值变动收益 - - 20.3 -4.6 6.6 净资产增长率 29.9% 23.4% 15.4% 14.7% 17.3% 投资和汇兑收益 -3.2 -4.2 -0.6 0.5 0.2 营业利润 336.7 405.5 493.5 628.4 821.9 利润率 加:营业外净收支 -1.8 - 0.4 0.1 -0.3 毛利率 46.7% 45.6% 46.9% 47.9% 47.8% 利润总额 334.9 405.5 493.9 628.5 821.5 营业利润率 18.7% 19.2% 19.3% 19.8% 20.9% 减:所得税 23.3 36.7 50.7 64.5 84.3 净利润率 15.0% 14.8% 14.9% 15.2% 16.1% 净利润 269.9 314.3 381.0 484.6 631.8 EBITDA/营业收入 26.5% 27.1% 26.7% 26.5% 26.3% EBIT/营业收入 19.7% 19.6% 20.3% 20.5% 21.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 189 201 179 129 93 货币资金 1,059.6 931.5 1,832.3 1,693.2 1,920.0 流动营业资本周转天数 119 141 118 110 142 交易性金融资产 - - 20.3 15.7 22.3 流动资产周转天数 475 446 451 441 418 应收帐款 828.2 1,142.3 703.3 1,510.3 1,570.4 应收帐款周转天数 141 168 130 125 141 应收票据 95.4 99.4 117.9 166.0 183.2 存货周转天数 75 63 76 70 68 预付帐款 89.4 74.2 200.8 98.7 260.8 总资产周转天数 803 776 736 642 561 存货 395.9 340.3 732.6 501.4 986.3 投资资本周转天数 335 362 309 244 230 其他流动资产 82.9 107.0 96.9 95.6 99.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 12.3% 12.4% 13.0% 14.5% 16.1% 长期股权投资 29.3 19.7 19.7 19.7 19.7 ROA 7.3% 7.6% 7.9% 9.8% 11.3% 投资性房地产 - - - - - ROIC 22.3% 21.6% 19.0% 30.1% 32.1% 固定资产 1,021.9 1,337.9 1,205.0 1,081.6 942.1 费用率 在建工程 135.2 162.6 141.5 84.9 42.4 销售费用率 6.4% 6.4% 6.4% 6.4% 6.2% 无形资产 123.2 114.7 105.1 95.5 85.9 管理费用率 12.6% 10.9% 12.9% 12.7% 12.2% 其他非流动资产 417.6 520.1 419.2 390.2 367.8 研发费用率 7.5% 7.9% 7.8% 7.7% 7.7% 资产总额 4,278.7 4,849.7 5,594.6 5,752.8 6,500.8 财务费用率 1.9% 1.2% 0.9% 0.8% 0.6% 短期债务 421.7 527.4 427.4 307.4 177.4 四费/营业收入 28.3% 26.4% 28.0% 27.5% 26.6% 应付帐款 430.8 439.0 531.4 664.2 800.2 偿债能力 应付票据 7.3 4.5 3.7 9.5 7.0 资