业绩表现亮眼，新品竞争力突出

买入（维持） 股价（2024年03月29日）342.57元 业绩表现亮眼，新品竞争力突出 公司研究|年报点评石头科技688169.SH 目标价格404.41元 52周最高价/最低价355/193.02元 总股本/流通A股（万股）13,148/13,148 A股市值（百万元）45,040 事件：公司公告2023年年报，2023年公司实现营业收入86.54亿元，同比增长30.6%，实现归母净利润20.51亿元，同比增长73.3%。四季度公司实现营业收入29.65亿元，同比增长32.6%，实现归母净利润6.91亿元，同比增长110.3%。 扫地机内、外销均有亮眼表现，新兴品类逐步贡献收入增量。收入分产品，2023年公司智能扫地机及配件/其他智能电器产品分别实现营收80.85亿元/5.54亿元，同比分别+27%/+109%。扫地机分地区来看：①内销方面，公司通过G20系列、P10系列等新品进一步完善价格带布局，同时结合不断增强的宣传推广力度、多元化的渠道结构持续获取市场份额，根据奥维云网的统计数据，2023年公司扫地机线上市场零售额份额同比提升近2.6pct。②外销市场方面，公司积极践行“走出去”战略，依托于产品的性能与技术优势，积极开拓海外市场，在海外消费需求增长的背景下实现了高速增长，2023年公司报表端境外收入同比增长21%。其他智能电器产品受益于洗地机、洗衣机新品集中上市实现高增，逐步开始贡献收入增量。 产品与渠道结构优化带动公司盈利能力显著提升。2023年公司毛利率为55.13%，同比提升6pct，推测主要系高毛利的直营渠道、国内外新品收入占比有所提升。2023年公司期间费用率为28.99%，同比提升1pct，其中销售费用率提升1pct，主要系公司加大了海内外市场拓展，相应的广告及市场推广费、平台服务费等费用增加。2023年公司净利率为23.70%，同比提升约6pct，盈利能力显著提升。 海内外新品集中上市，中高端品牌形象深入人心。公司于2024年2月在国内推出P10S、P10SPro两款新品，分别定位3000-3500元、3500-4000元价格带，其中P10SPro配备了伸缩机械臂边刷与边拖、11000Pa吸力以及新一代避障系统，综合清洁能力进一步增强。同时在年初CES展上，公司也展出了面向海外市场的旗舰产品S8MaxVUltra、S8MaxUltra，性价比产品QRevoMaxV、QRevoPro，其中S8MaxVUltra针对欧美终端需求，升级了对边角、地毯的清洁能力，进一步巩固公司全球扫地机高端品牌形象。 国家/地区中国 行业造纸轻工 核心观点 报告发布日期2024年03月29日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 4.99 5.16 21.07 32.19 相对表现% 5.2 4.55 17.97 43.89 沪深300% -0.21 0.61 3.1 -11.7 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 谢雨辰xieyuchen@orientsec.com.cn 适当上调扫地机器人、其他智能电器收入增速、毛利率假设、销售费用率假设，预 测公司2024-2026年归母净利润分别为23.72/27.13/30.83亿元（此前预测2024- 三季度业绩超预期，内、外销增速亮眼 2023-10-29 2025年分别为21.76/24.95亿元），给予公司DCF目标估值404.41元，维持“买 四季度收入增长稳健，扫地机、洗烘一体 2023-03-01 入”评级。 机新品表现可期 风险提示 新品销售不及预期；行业竞争加剧；消费需求恢复不及预期。 内销份额持续提升，营销投放加大导致盈利能力承压 2022-11-01 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 6,629 8,654 10,902 12,801 14,821 同比增长(%) 13.6% 30.5% 26.0% 17.4% 15.8% 营业利润(百万元) 1,344 2,317 2,683 3,068 3,486 同比增长(%) -15.9% 72.4% 15.8% 14.4% 13.6% 归属母公司净利润(百万元) 1,183 2,051 2,372 2,713 3,083 同比增长(%) -15.6% 73.3% 15.6% 14.4% 13.6% 每股收益（元） 9.00 15.60 18.04 20.63 23.45 毛利率(%) 49.3% 55.1% 55.2% 54.8% 54.6% 净利率(%) 17.9% 23.7% 21.8% 21.2% 20.8% 净资产收益率(%) 13.1% 19.6% 19.5% 19.6% 19.7% 市盈率 38.0 21.9 19.0 16.6 14.6 市净率 4.7 4.0 3.5 3.1 2.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 结合海内外市场情况适当上调扫地机器人、其他智能电器收入增速假设、适当上调公司毛利率、销售费用率假设，预测公司2024-2026年归母净利润分别为23.72/27.13/30.83亿元（此前预测2024-2025年分别为21.76/24.95亿元），对应的EPS分别为18.04/20.63/23.45元。公司依托以智能算法为核心的软硬件技术优势持续创新，产品端全球竞争力突出，未来内销、外销收入有望延续快速增长，且优秀的研发团队为未来品类拓展构建技术创新上的延展潜力，给予公司DCF目标估值404.41元，维持“买入”评级。 表1：我们给予公司DCF目标估值404.41元 目标价敏感性分析 永续增长率Gn(%) 404.41 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 7.96% 451.84 493.97 553.06 641.97 790.85 8.46% 423.07 457.98 505.66 574.70 683.59 8.96% 397.96 427.19 466.23 520.99 603.38 WACC 9.46% 375.85 400.56 432.92 477.12 541.12 9.96% 356.24 377.30 404.41 440.61 491.40 (%) 10.46% 338.74 356.82 379.74 409.76 450.76 10.96% 323.02 338.64 358.19 383.34 416.93 11.46% 308.83 322.41 339.19 360.47 388.33 11.96% 295.96 307.82 322.33 340.48 363.84 估值假设所得税税率T 25.00% 永续增长率Gn(%) 3.00% 无风险利率Rf 2.32% 无杠杆影响的β系数 1.0589 考虑杠杆因素的β系数 1.0592 市场收益率Rm 9.54% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 9.97% 债务比率D/(D+E) 0.04% 债务利率rd 3.95% WACC 9.96% 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 新品销售不及预期。 行业竞争加剧。 消费需求恢复不及预期。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,804 893 2,848 4,966 7,426 营业收入 6,629 8,654 10,902 12,801 14,821 应收票据、账款及款项融资 328 275 346 406 470 营业成本 3,363 3,883 4,886 5,789 6,728 预付账款 43 63 79 93 107 营业税金及附加 33 75 94 110 128 存货 694 928 1,168 1,384 1,609 营业费用 1,318 1,817 2,385 2,801 3,235 其他 4,417 6,738 6,918 7,071 7,232 管理费用及研发费用 630 830 1,059 1,216 1,397 流动资产合计 7,286 8,897 11,359 13,919 16,844 财务费用 (106) (139) (130) (99) (70) 长期股权投资 21 20 20 20 20 资产、信用减值损失 70 170 73 63 64 固定资产 1,315 1,286 1,538 1,446 1,254 公允价值变动收益 (64) 114 10 10 10 在建工程 0 0 0 0 0 投资净收益 33 62 62 62 62 无形资产 7 18 16 14 12 其他 55 122 75 75 75 其他 2,205 4,155 4,020 4,020 4,020 营业利润 1,344 2,317 2,683 3,068 3,486 非流动资产合计 3,547 5,480 5,595 5,500 5,306 营业外收入 6 3 0 0 0 资产总计 10,833 14,377 16,954 19,420 22,151 营业外支出 1 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 1,349 2,320 2,683 3,068 3,486 应付票据及应付账款 702 1,499 1,887 2,235 2,598 所得税 166 269 311 355 404 其他 502 1,380 1,402 1,421 1,441 净利润 1,183 2,051 2,372 2,713 3,083 流动负债合计 1,204 2,879 3,289 3,656 4,039 少数股东损益 (0) (0) 0 0 0 长期借款 0 0 559 985 1,440 归属于母公司净利润 1,183 2,051 2,372 2,713 3,083 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 9.00 15.60 18.04 20.63 23.45 其他 72 116 110 110 110 非流动负债合计 72 116 668 1,094 1,550 主要财务比率 负债合计 1,276 2,995 3,957 4,750 5,588 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 1 1 1 1 1 成长能力 实收资本（或股本） 94 131 131 131 131 营业收入 13.6% 30.5% 26.0% 17.4% 15.8% 资本公积 5,035 5,011 5,162 5,162 5,162 营业利润 -15.9% 72.4% 15.8% 14.4% 13.6% 留存收益 4,423 6,234 7,703 9,375 11,268 归属于母公司净利润 -15.6% 73.3% 15.6% 14.4% 13.6% 其他 5 4 0 0 0 获利能力 股东权益合计 9,557 11,382 12,997 14,669 16,562 毛利率 49.3% 55.1% 55.2% 54.8% 54.6% 负债和股东权益总计 10,833 14,377 16,954 19,420 22,151 净利率 17.9% 23.7% 21.8% 21.2% 20.8% ROE 13.1% 19.6% 19.5% 19.6% 19.7% 现金流量表 ROIC 12.0% 18.4%