胰岛素销量全面增长，研发项目稳步推进

\\\\\\\\\\\ 事件简评 2024年3月28日，公司发布2023年年度报告，2023年公司实现 收入30.75亿元，同比增长11%；实现归母净利润11.68亿元，同比减少26%；实现扣非归母净利润11.68亿元，同比增长39%。单季度来看，2023年第四季度公司实现收入9.84亿元，同比增长45%；实现归母净利润4.08亿元，同比增长128%；实现扣非归母净利润4.11亿元，同比增长128%。 经营分析 胰岛素销量全面增长，国产替代进程加速。自2022年5月始，胰 岛素国家专项集采在各省市陆续落地，在胰岛素产品价格出现下降的同时，国产替代进程大大加速。公司凭借稳健的经营策略、合 人民币(元)成交金额(百万元) 理的战略安排及强大的商业化能力，实现了胰岛素各系列产品销 量的全面增长，同时推动公司产品市场份额持续攀升，2023年公司胰岛素全系列产品销量为8322.12万支，同比增长12.84%，其中胰岛素类似物销量同比增长超60%，产品销量的提升大幅抵消胰岛素集采落地后降价带来的影响。 聚焦内分泌代谢，布局多适应症产品。公司持续拓宽内分泌代谢 公司基本情况（人民币） 治疗领域的研发潜力，目前已将治疗领域由糖尿病拓宽至痛风/高尿酸血症治疗领域。同时公司不断探索布局拥有降糖、减重、非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等多适应症且具有高临床价值的产品，在研项目包含3款糖尿病治疗领域一类新药、2款痛风/高尿酸血症治疗领域一类新药以及痛风治疗领域化学口服药物。在糖尿病治疗领域，公司GLP-1/GIP双靶点受体激动剂（注射用THDBH120）于2023年12月完成降糖适应症临床Ⅰa期首例受试者入组，于 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,778 3,075 3,501 3,871 4,246 营业收入增长率 -14.98% 10.69% 13.83% 10.59% 9.67% 归母净利润(百万元) 1,582 1,168 1,335 1,489 1,652 归母净利润增长率 20.92% -26.17% 14.35% 11.47% 10.97% 摊薄每股收益(元) 0.793 0.586 0.670 0.747 0.829 每股经营性现金流净额 0.43 0.43 0.51 0.75 0.86 ROE(归属母公司)(摊薄) 24.17% 16.19% 16.59% 16.47% 16.21% P/E 11.57 18.49 14.81 13.29 11.97 P/B 2.80 2.99 2.46 2.19 1.94 2024年2月获得减重适应症临床试验申请受理通知书；口服小分子GLP-1受体激动剂（THDBH110胶囊）于2023年12月完成临床Ⅰ期首例受试者入组。在痛风治疗领域，公司THDBH130片于2024年1月完成关键Ⅱa期临床试验并达到主要终点；THDBH151片目前I期临床试验完成总结报告。公司研发工作顺利推进，为长期发展奠定坚实基础。 13.00 12.00 11.00 10.00 9.00 8.00 230328 230628 230928 231228 成交金额通化东宝沪深300 900 800 700 600 500 400 300 200 100 240328 0 盈利预测、估值与评级 我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现归母净利润13.35（+14%）、14.89（+11%）、16.52（+11%）亿元，对应当前EPS分别为0.67元、0.75元、0.83元，对应当前P/E分别为15、13、12倍。维持“买入”评级。 风险提示 新产品销售推广不及预期的风险，集采续约降价超预期风险，研发进度不及预期的风险，限售股解禁风险，股权质押风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 3,268 2,778 3,075 3,501 3,871 4,246 货币资金 865 788 1,104 1,151 1,931 2,909 增长率 -15.0% 10.7% 13.8% 10.6% 9.7% 应收款项 659 477 879 963 1,065 1,110 主营业务成本 -576 -618 -613 -823 -930 -1,032 存货 538 654 705 925 968 1,018 %销售收入 17.6% 22.2% 19.9% 23.5% 24.0% 24.3% 其他流动资产 101 138 128 115 122 130 毛利 2,692 2,161 2,463 2,677 2,942 3,214 流动资产 2,162 2,056 2,816 3,154 4,087 5,166 %销售收入 82.4% 77.8% 80.1% 76.5% 76.0% 75.7% %总资产 33.2% 30.5% 36.2% 37.9% 43.7% 49.1% 营业税金及附加 -11 -15 -14 -16 -18 -20 长期投资 557 458 534 534 534 534 %销售收入 0.3% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 2,392 2,678 2,671 2,745 2,809 2,865 销售费用 -1,023 -934 -913 -896 -960 -1,036 %总资产 36.7% 39.7% 34.4% 33.0% 30.1% 27.2% %销售收入 31.3% 33.6% 29.7% 25.6% 24.8% 24.4% 无形资产 797 1,086 1,356 1,443 1,465 1,511 管理费用 -232 -181 -134 -158 -170 -183 非流动资产 4,358 4,694 4,955 5,175 5,261 5,364 %销售收入 7.1% 6.5% 4.4% 4.5% 4.4% 4.3% %总资产 66.8% 69.5% 63.8% 62.1% 56.3% 50.9% 研发费用 -167 -147 -105 -140 -163 -174 资产总计 6,520 6,750 7,771 8,329 9,348 10,530 %销售收入 5.1% 5.3% 3.4% 4.0% 4.2% 4.1% 短期借款 0 0 150 0 0 0 息税前利润（EBIT） 1,259 886 1,296 1,467 1,631 1,802 应付款项 145 122 271 171 191 211 %销售收入 38.5% 31.9% 42.2% 41.9% 42.1% 42.4% 其他流动负债 124 40 99 74 82 91 财务费用 8 13 6 18 32 50 流动负债 269 162 520 245 273 302 %销售收入 -0.2% -0.5% -0.2% -0.5% -0.8% -1.2% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -25 -6 -36 0 0 0 其他长期负债 31 39 35 31 31 31 公允价值变动收益 0 1 1 0 0 0 负债 300 201 555 276 304 333 投资收益 297 929 92 60 60 60 普通股股东权益 6,215 6,544 7,211 8,048 9,038 10,192 %税前利润 19.3% 50.8% 6.7% 3.9% 3.5% 3.1% 其中：股本 2,034 1,994 1,994 1,994 1,994 1,994 营业利润 1,549 1,829 1,365 1,546 1,723 1,912 未分配利润 2,701 3,026 3,697 4,534 5,525 6,678 营业利润率 47.4% 65.8% 44.4% 44.2% 44.5% 45.0% 少数股东权益 5 5 5 5 5 5 营业外收支 -15 1 1 -2 -2 -2 负债股东权益合计 6,520 6,750 7,771 8,329 9,348 10,530 税前利润利润率 1,53447.0% 1,83065.8% 1,36644.4% 1,54444.1% 1,72144.5% 1,91045.0% 比率分析 所得税 -226 -248 -198 -208 -232 -258 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 14.7% 13.5% 14.5% 13.5% 13.5% 13.5% 每股指标 净利润 1,309 1,582 1,168 1,335 1,489 1,652 每股收益 0.643 0.793 0.586 0.670 0.747 0.829 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 3.056 3.283 3.617 4.037 4.534 5.112 归属于母公司的净利润 1,308 1,582 1,168 1,335 1,489 1,652 每股经营现金净流 0.558 0.433 0.432 0.511 0.748 0.862 净利率 40.0% 56.9% 38.0% 38.1% 38.5% 38.9% 每股股利 0.210 0.300 0.250 0.250 0.250 0.250 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 21.05% 24.17% 16.19% 16.59% 16.47% 16.21% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 20.06% 23.43% 15.03% 16.03% 15.92% 15.69% 净利润 1,309 1,582 1,168 1,335 1,489 1,652 投入资本收益率 17.26% 11.68% 15.03% 15.76% 15.60% 15.28% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 168 140 221 171 184 198 主营业务收入增长率 12.99% -14.98% 10.69% 13.83% 10.59% 9.67% 非经营收益 -299 -927 -78 -72 -58 -58 EBIT增长率 15.09% -29.68% 46.40% 13.20% 11.15% 10.46% 营运资金变动 -44 69 -449 -416 -124 -74 净利润增长率 40.69% 20.92% -26.17% 14.35% 11.47% 10.97% 经营活动现金净流 1,135 863 862 1,018 1,491 1,718 总资产增长率 12.35% 3.53% 15.13% 7.18% 12.23% 12.64% 资本开支 -580 -493 -348 -381 -272 -302 资产管理能力 投资 591 817 2 0 0 0 应收账款周转天数 59.8 64.5 72.1 90.0 90.0 85.0 其他 24 20 23 60 60 60 存货周转天数 341.0 352.2 404.8 410.0 380.0 360.0 投资活动现金净流 34 344 -322 -321 -212 -242 应付账款周转天数 45.4 46.1 58.6 49.0 49.0 49.0 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 132.8 199.8 160.4 138.2 121.6 107.1 债权募资 0 0 150 -147 0 0 偿债能力 其他 -696 -1,284 -374 -503 -498 -498 净负债/股东权益 -14.50% -12.92% -13.99% -14.99% -21.97% -29.07