2023年年报点评：销量逆势提升，分红率维持较高水平

收入同比小幅增长，业绩继续承压。2023年公司实现营收1410.0亿元，同比+6.8%，归母净利润104.3亿元，同比-33.4%，扣非归母净利润99.7亿元，同比-33.7%，EPS为1.97元/股，并拟10派9.6元（含税）；其中Q4单季度实现营收420.0亿元，同比-10.2%，归母净利润17.6亿元，同比-45.8%，扣非归母净利润18.1亿元，同比-40.6%，受市场需求不足，行业竞争加剧，水泥价格中枢下行影响，业绩继续承压。 销量逆势略有提升，骨料等业务稳步贡献增量。2023年公司水泥熟料净销量2.93亿吨，同比-5.6%，其中自产品销量2.85亿吨，同比+0.72%，高于全国水泥产量增速的-0.7%，份额逆势仍有提升，我们测算水泥熟料自产品吨收入/吨成本/吨毛利分别为273.5/205.0/68.4元/吨，同比-47.5/-25.4/-22.1元/吨，水泥价格下滑继续拖累盈利；骨料业务和商品混凝土业务分别实现收入38.6/22.5亿元，同比+73.3%/+24.7%，毛利率分别为48.3%/11%，同比-12.0pp/-3.6pp，产业链延伸稳步推进。 分地区来看，受价格同比下降影响，国内各区域收入均有不同程度下降，但随着海外销售市场网络的不断完善，海外项目公司实现收入46.7亿元，同比+17.8%，销量同比+14.9%，毛利率30.1%，同比+3.3pp。 价格下行压制盈利，现金流依旧充沛，分红率维持较高水平。2023年综合毛利率16.6%，同比-4.7pp，其中Q4单季度12.4%，同比-1.46pp，环比-3.76pp，期间费用率6.96%，同比基本持平，其中Q4单季度5.92%，同比-0.75pp，环比-2.06pp，主因管理费用率下降影响。2023年实现经营活动现金流净额201.1亿元，同比+108.4%，主要系应收票据、应收账款、存货、预付款项等科目较年初下降所致；截至年末货币资金和交易性金融资产合计705.7亿元，同比+2.8%，在手现金依旧充裕。2023年公司资本性支出195.1亿元，同比-44亿元，2024年计划资本性支出152亿元，整体呈现收敛趋势，同时2023年拟现金分红50.7元，叠加回购3.4亿元，分红率51.82%，继续维持较高水平。 风险提示：需求恢复不及预期；供给增加超预期；成本上涨超预期。 投资建议：份额逆势巩固，底部具备较高安全边际，维持“买入”评级。 公司作为行业优质龙头，景气承压背景下份额逆势巩固，竞争优势明显，目前在手现金充足，分红率维持较高水平，估值亦处于低位，仍具备较高安全边际。考虑到整体需求依旧低迷，下调24-25年盈利预测，预计24-26年EPS为1.74/1.85/2.04元/股，对应PE为12.8/12.0/10.9x，考虑到水泥盈利有望触底以及公司行业地位稳固，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 收入同比小幅增长，业绩继续承压。2023年公司实现营收1410.0亿元，同比+6.8%，归母净利润104.3亿元，同比-33.4%，扣非归母净利润99.7亿元，同比-33.7%，EPS为1.97元/股，并拟10派9.6元（含税）；其中Q4单季度实现营收420.0亿元，同比-10.2%，归母净利润17.6亿元，同比-45.8%，扣非归母净利润18.1亿元，同比-40.6%，受市场需求不足，行业竞争加剧，水泥价格中枢下行影响，业绩继续承压。 图1：海螺水泥营业收入及增速 图2：海螺水泥单季度营业收入及增速 图3：海螺水泥归母净利润及增速 图4：海螺水泥单季度归母净利润及增速 销量逆势略有提升，骨料等业务稳步贡献增量。2023年公司水泥熟料净销量2.93亿吨，同比-5.6%，其中自产品销量2.85亿吨，同比+0.72%，高于全国水泥产量增速的-0.7%，份额逆势仍有提升，我们测算水泥熟料自产品吨收入/吨成本/吨毛利分别为273.5/205.0/68.4元/吨，同比-47.5/-25.4/-22.1元/吨，水泥价格下滑继续拖累盈利；骨料业务和商品混凝土业务分别实现收入38.6/22.5亿元，同比+73.3%/+24.7%，毛利率分别为48.3%/11%，同比-12.0pp/-3.6pp，产业链延伸稳步推进。分地区来看，受价格同比下降影响，国内各区域收入均有不同程度下降，但随着海外销售市场网络的不断完善，海外项目公司实现收入46.7亿元，同比+17.8%，销量同比+14.9%，毛利率30.1%，同比+3.3pp。 图5：海螺水泥水泥熟料销量及增速 图6：海螺水泥主要产品毛利率 图7：海螺水泥水泥熟料吨收入和吨成本 图8：海螺水泥水泥熟料吨毛利 图9：海螺水泥骨料业务收入及增速 图10：海螺水泥骨料业务产能及增速 价格下行压制盈利，现金流依旧充沛，分红率维持高水平。2023年综合毛利率16.6%，同比-4.7pp，其中Q4单季度12.4%，同比-1.46pp，环比-3.76pp，期间费用率6.96%，同比基本持平，其中Q4单季度5.92%，同比-0.75pp，环比-2.06pp，主因管理费用率下降影响。2023年实现经营活动现金流净额201.1亿元，同比+108.4%，主要系应收票据、应收账款、存货、预付款项等科目较年初下降所致； 截至年末货币资金和交易性金融资产合计705.7亿元，同比+2.8%，在手现金依旧充裕。2023年公司资本性支出195.1亿元，同比-44亿元，2024年计划资本性支出152亿元，整体呈现收敛趋势，同时2023年拟现金分红50.7元，叠加回购3.4亿元，分红率51.82%，继续维持较高水平。 图11：海螺水泥毛利率、费用率和净利率 图12：海螺水泥期间费用率 图13：海螺水泥经营性净现金流 图14：海螺水泥货币资金+交易性金融资产 图15：海螺水泥资本性支出 图16：海螺水泥现金分红和分红率 投资建议：份额逆势巩固，底部具备较高安全边际，维持“买入”评级。公司作为行业优质龙头，景气承压背景下份额逆势巩固，竞争优势明显，目前在手现金充足，分红率维持较高水平，估值亦处于低位，仍具备较高安全边际。考虑到整体需求依旧低迷，下调24-25年盈利预测，预计24-26年EPS为1.74/1.85/2.04元/股，对应PE为12.8/12.0/10.9x，考虑到水泥盈利有望触底以及公司行业地位稳固，维持“买入”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）