2023年报点评：23年高质收官，高分红+员工激励提振内外信心

天味食品（603317） 证券研究报告·公司点评报告·调味发酵品Ⅱ 2023年报点评：23年高质收官，高分红+员工激励提振内外信心 买入（维持） 2024年03月28日 证券分析师孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 2,691 3,149 3,627 4,284 5,074 同比 32.84% 17.02% 15.20% 18.11% 18.45% 归母净利润（百万元） 341.70 456.70 574.20 717.68 900.45 同比 85.11% 33.65% 25.73% 24.99% 25.47% EPS-最新摊薄（元/股） 0.32 0.43 0.54 0.67 0.85 P/E（现价&最新摊薄） 38.66 28.93 23.01 18.41 14.67 股价走势 1% -3% -7% -11% -15% -19% -23% -27% -31% -35% -39% 天味食品沪深300 关键词：#大比例分红#业绩超预期 投资要点 公司发布23年年报：2023年公司营收31.5亿元，同比+17.0%；归母净利润4.6亿元，同比+33.7%。单Q4公司收入9.1亿元，同比+17.0%；归母净利润1.4亿元，同比+39.9%。剔除食萃并表影响，预计23年公司收入同比+12%，归母净 利润同比+29%。收入符合预期，利润高于快报。 底料疲软，中调持续高增：23年火锅底料/中调/冬调收入同比+2%/+29%/+48%，23Q4底料/中调/冬调收入同比-6%/+36%/+86%。火锅底料23Q4下滑预计主因需求疲软+晚春节下经销商备货意愿较低；冬调高增预计主因猪价低位下需求 提升+23Q4公司上新零添加冬调产品。剔除食萃并表影响，23年中调内生收入预计同比+17.8%，大单品稳健增长+新品推广下中调延续高增态势。 电商快速扩张，经销商渠道稳健：23年公司经销商/定制餐调/电商渠道收入同比+9%/+32%/+93%。优商扶商政策深化下公司经销商渠道增长稳健；低基数+大客户持续扩张下，公司大B端增长较快；剔除食萃并表影响，23年电商渠道 内生收入同比+30%，延续高增态势。 毛利率改善显著，盈利能力强化：23年/23Q4毛利率同比+3.7/+6.3pct，23Q4毛利率优化显著预计主因促销力度减弱+原材料成本下降+高毛利的冬调中调产品占比提升。23年公司销售/管理费用率同比+1/+0.7pct，其中23Q4销售/管理 费用率同比+4/-1.1pct，销售费用率提升预计主因公司缩减搭赠后加大更贴近消费者的行销费用投入。综合来看23年/23Q4公司归母净利率同比+1.8/+2.4pct，盈利能力强化。 推出员工持股计划，高分红回馈股东：公司发布24年员工持股计划，募集总额不超过3761.28万元，参与对象为董事高管6人及中层管理人员和核心技术骨干等114人，合计受让股票数不超过576万股，占总股本0.54%，授予价格6.53 元/股，激励目标为24/25年收入同比+10%/15%。考虑到24年公司计划营收增速15+%、净利润20+%，预计本次激励考核目标为保底目标，员工参与积极性有望提升。2023年公司现金分红金额合计4.24亿元，分红比例92.74%（2022年为70.96%），对应当前股价股息率为3.2%。 盈利预测与投资评级：公司2023年利润略超预期，我们调整24-26年收入预期为36.3/42.8/50.7亿元（此前24-25年预期为36.3/42.8亿元），同比 +15%/+18%/+18%，上调归母净利润预期至5.74/7.2/9亿元（此前24-25年预期为5.71/7.1亿元），同比+26%/+25%/+25%，对应PE分别为23/18/15x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动，行业竞争格局恶化，渠道建设不及预期，消费力复苏不及预期，并购整合不及预期 2023/3/282023/7/272023/11/252024/3/25 市场数据收盘价(元) 12.40 一年最低/最高价 10.02/25.30 市净率(倍) 3.05 流通A股市值(百万元) 13,135.85 总市值(百万元) 13,210.64 基础数据每股净资产(元,LF) 4.06 资产负债率(%,LF) 16.54 总股本(百万股) 1,065.37 流通A股(百万股) 1,059.34 相关研究 《天味食品(603317)：2023年业绩快报点评：盈利能力改善超预期，食萃并表增厚业绩》 2024-01-23 《天味食品(603317)：2023年三季报业绩点评：毛利率改善超预期，回购彰显发展信心》 2023-10-30 1/4 图1：天味食品2023年利润增速拆分贡献图2：天味食品2023Q4利润增速拆分贡献 净利润增速少数股东权益 所得税营业外收支资产处置损益信用减值损失公允价值变动 投资收益其他收益 资产减值损失财务费用率管理费用率销售费用率营业税金率 毛利率营收 34% -3% 1% 1% -1% 0% 0% 2% 0% 0% -3% -5% -9% -1% 34% -20%-10%0%10% 17% 20%30%40% 净利润增速少数股东权益 所得税营业外收支净额资产处置损益公允价值变动 投资收益其他收益 信用减值损失资产减值损失财务费用率管理费用率销售费用率营业税金率 毛利率营收 40% -10% 13% 0% -2% 0% -15% 2% -1% 1% -2% 15% -38% 2% 59% -60%-40%-20% 17% 0%20%40%60%80% 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 2/4 东吴证券研究所 东吴证券研究所 天味食品三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3,394 3,877 4,667 5,617 营业总收入 3,149 3,627 4,284 5,074 货币资金及交易性金融资产 3,067 3,539 4,288 5,194 营业成本(含金融类) 1,956 2,228 2,614 3,082 经营性应收款项 32 34 37 43 税金及附加 29 29 34 41 存货 159 154 186 219 销售费用 484 540 631 733 合同资产 0 0 0 0 管理费用 198 217 242 267 其他流动资产 136 151 156 162 研发费用 32 36 43 51 非流动资产 1,879 1,894 1,907 1,933 财务费用 (12) (9) (19) (34) 长期股权投资 311 336 361 386 加:其他收益 7 8 9 11 固定资产及使用权资产 1,042 1,031 1,020 1,021 投资净收益 70 80 94 112 在建工程 29 29 29 29 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 50 50 50 50 减值损失 (2) (2) (3) (3) 商誉 290 290 290 290 资产处置收益 (2) (1) (1) (1) 长期待摊费用 1 1 1 1 营业利润 534 671 839 1,053 其他非流动资产 156 156 156 156 营业外净收支 1 1 1 1 资产总计 5,274 5,770 6,574 7,550 利润总额 536 672 840 1,054 流动负债 866 805 956 1,115 减:所得税 70 87 109 137 短期借款及一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 净利润 466 585 731 917 经营性应付款项 609 427 508 599 减:少数股东损益 9 11 13 17 合同负债 68 203 244 284 归属母公司净利润 457 574 718 900 其他流动负债 190 175 204 231 非流动负债 6 6 6 6 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.43 0.54 0.67 0.85 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 455 663 821 1,020 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 520 709 869 1,055 其他非流动负债 6 6 6 6 负债合计 872 810 962 1,120 毛利率(%) 37.88 38.58 38.99 39.25 归属母公司股东权益 4,327 4,875 5,514 6,315 归母净利率(%) 14.50 15.83 16.75 17.74 少数股东权益 74 85 98 115 所有者权益合计 4,402 4,960 5,612 6,430 收入增长率(%) 17.02 15.20 18.11 18.45 负债和股东权益 5,274 5,770 6,574 7,550 归母净利润增长率(%) 33.65 25.73 24.99 25.47 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 603 479 794 955 每股净资产(元) 4.06 4.58 5.18 5.93 投资活动现金流 (336) 19 34 51 最新发行在外股份（百万股 1,065 1,065 1,065 1,065 筹资活动现金流 (245) (26) (79) (99) ROIC(%) 9.39 12.32 13.52 14.74 现金净增加额 22 472 748 907 ROE-摊薄(%) 10.55 11.78 13.02 14.26 折旧和摊销 65 46 47 35 资产负债率(%) 16.54 14.04 14.63 14.84 资本开支 (94) (35) (36) (36) P/E（现价&最新股本摊薄） 28.93 23.01 18.41 14.67 营运资本变动 136 (74) 107 112 P/B（现价） 3.05 2.71 2.40 2.09 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 3/4 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当